从周小川“利差”讲话看央行深意

　　9月9日，中国人民银行行长周小川在“牛津中国财经论坛”午餐会上发表主题演讲时表示，中央银行保持对利差的适当管理，将有利于调动银行业对实体经济提供服务的积极性。

　　周小川指出，危机之后，一些欧美国家抱怨本国金融机构在经济复苏期间出力不够，这凸显中央银行应给金融机构提供正向激励体系的必要性。 周小川强调，当前很多国家实行低利率政策，但利率过低会影响商业银行的放贷积极性，降低了金融机构对实体经济的支持力度。危机后一些金融机构出现一定程度的损伤，这时保持一定水平的利差，将有利于商业银行的自我修复，并增强其放贷能力。

　　我们认为，周小川每次公开讲话，都是深有用意的。去年 12月22日，他在中国金融学会年会上表示，中国需要保留存款准备金率这个政策工具，以便在外汇流入较多时收缩流动性。今年年初，热钱流入较多，中国连续上调了存款准备金率。

　　事实上，中央银行的多目标侧重点随着不同阶段的变化可以切换，也可改变权重。在危机阶段，通胀、经济增长和就业等目标之间可能是相互冲突的。这次危机的一个教训是，在不同阶段中央银行关注的重点应该不断转变，即便将来回到平稳的宏观经济条件下也需保持谨慎。一旦情况有变，央行所关注的重点和使用的政策工具也要进行切换。

　　现在，各方面较关注下一步央行货币政策走向，特别是利率政策。此时，周小川大谈存贷利率和货币政策在危机不同阶段的取向，是在向市场传递央行下一步的政策意图。顺着周小川的逻辑往下，我们认为：(1)为保持货币政策对实体经济的支持力度，中国央行仍会保持目前的利差水平。扩大利差和缩小利差都不可取。扩大利差，会增加放贷动力，加剧流动性问题。缩小利差，会减弱对经济的支持力度。2009年年初，曾有学者批评说，相比美日欧大幅下调利率到接近于 0的水平，中国利率下调幅度偏小、利率水平仍偏高。央行货币政策执行报告回应表示，中国的利率水平已经很低，也是恰当的。(2)当前，面对通胀和增长之间的矛盾，中央央行关注的重点是保增长。未来，当经济确实恢复后，央行关注的重点将是抑制通胀。

　　我们认为，央行在利率政策上，有可能保持基准利率不变，以保持对经济的支持力度，同时，将允许商业银行浮动存款利率，从而抑制通胀。未来数月，当顺差较大和热钱流入较多时，有可能会上调存款准备金率。(张葆君)