自11月21日12.89亿股非公开发行限售股份上市流通至上周五收盘，海通证券股价暴跌至8.44元，去年参与定向增发的机构投资者损失惨重。

　　一年以来，资本市场的系统性风险使“破发”现象频现，但海通股价遭遇重挫也折射出部分机构风险意识不强、股票发行机制存在缺陷等一系列问题。

　　去年，海通证券以35.88元的价格向8家机构投资者增发，机构共计认购7.25亿股，认购资金约为260.13亿元。今年5月，海通证券进行10送3转7派1(税前)的分红，参与增发机构的持股成本被摊低。即使以21日的收盘价11.98元计算，8家机构持股价也已经缩水，产生浮亏。

　　在12月21日和12月29日，海通证券还将分别有1.6亿股、20.7亿股限售股上市流通，二级市场股价未来仍将面临很大压力。其中，12月29日上市的第三批限售流通股为借壳前原海通证券52家股东持有。东方证券测算，按照海通证券与都市股份1：0.347的换股比例，上述限售股的成本仅仅为1.44元/股左右，即使以现在的股价减持，收益仍然相当可观。

　　海通证券的非公开发行价为35.88元/股，相对非公开发行股票发行结果暨股份变动报告书公告日(2007年11月21日)前20个交易日均价的60.57元/股，打了40.76%的折扣，定价在当时来说似乎不高。但如果机构考虑到今年原海通证券股东高达20亿股的解禁数量，以及与机构认购股份上市流通相隔只有一个月的解禁时点，当时的认购实在是冒了不小的风险。

　　有研究称，2007年整个市场新股发行的平均市盈率在25倍以上。今年以来，相对二级市场平均估值水平，新股定价仍然较高。全景网的研究显示，7月—9月初，新股平均发行市盈率为23.92倍；截至9月初，今年所有上市新股的平均发行市盈率高达27.04倍。

　　IPO和定向增发的发行价高企，二级市场自然会承受很大的估值压力，如果上市公司盈利增速放缓，更是雪上加霜。发行机制正是一把“双刃剑”：牛市中，机构痛快地享受了一把“新股不败”神话带来的巨大收益，在参与定向增发时自然也不能手软；弱市里，巨量限售股解禁改变了估值模式，当初看似便宜的认购价就成了窗户纸，一捅即破。

　　值得回味的是，海通证券和中国南车在巨量股份解禁前几个交易日，都曾被大买单拉到涨停。风险意识不强、短线技术不精的投资者一旦跟进，高位套牢的概率极大。有市场人士发问：是不是每一家公司的限售股解禁前，都要拉几个涨停作铺垫呢？(记者 杨志刚)