二、A股泡沫破裂：或将一次性探明长期调整低点

　　1、经济增长快速放缓——深幅调整连续发生

　　2008年上半年中国经济增长还处于高位，表现仍然强劲，但目前经济增速与2007年最高点相比已下滑近2个百分点。考虑外需放缓和内需回落(预计四季度开始房地产投资将快速回落，2009年之后投资将逐步回落)的影响，从2008年下半年到2009年之间的几个季度，经济增速很有可能继续回落甚至是加速回落。但从中国经济增长的长期动力看——即我们一直强调的供给面的人口红利、劳动力素质提升、技术进步、需求面的城市化、工业化、消费升级始终存在，中国经济在短期减速之后应重归较高增速，经济转型和产业升级过程可能通过较长时间来完成。

　　这种情况类似于我国台湾当年的经济表现。以此推断，A股市场的表现也可能与台湾股市类似，泡沫破裂后第一波下跌和第二波下跌连续发生，使估值调整快速完成，或将一次性探明具备五年以上支撑意义的低点。

　　2、市场活跃度——A股泡沫继续挤压空间有限

　　与前期低点相比，从反映市场活跃度或市场情绪的几个重要指标来看，A股泡沫继续挤压空间也有限。除封闭式基金折价率外，从A股换手率、新股首日超常回报等指标来看，目前比2005年低谷期高10%左右。需要说明的是，与2006年相比，目前新股毛收益下降至最低点主要是因为中签率降低，而根本原因在于一级市场资金状况仍很充裕。基金折价率是一个逐步下降的过程，一般会在熊市结束期才达到最低点。

　　3、结构性风险已经释放——各行业估值均已逼近历史低点

　　我们考察了分行业的估值水平及相关指标，以评价哪些领域还存在结构性估值风险。从换手率看，目前全部A股月换手率已低于历史平均水平，沪深300逼近历史低点。各行业的换手率总的来说都还比较活跃，其中农业、证券还居于平均水平之上，逼近低点的有石油石化、保险、银行、电力、钢铁。

　　从静态市盈率看，大多数子行业都在向最低值逼近，全部A股距离最低值10%。证券、有色、机械、汽车、家电、航空、水陆运输、银行、保险、旅游、纺织服装、钢铁行业基本到达历史最低点。传媒、食品饮料、煤炭、建材、军工、建筑、农业等行业距离历史估值低点还有20%-40%的空间，具有一定的估值风险。

　　从市净率看，全部A股距离最低值35%。石油石化、食品饮料市净率高于历史平均值。我们特别指出，在高油价时期及价格体制改革预期长期存在背景下，石油石化的高市净率具有必然性。而保险、电力、汽车、钢铁、银行、旅游行业等市净率距离历史最低值较近，估值风险最小。

　　综合估值及市场活跃度等指标来看，保险、银行、电力、水陆运输等行业目前已经具备相对较高的安全边际。(招商证券研究所 赵建兴、王晶晶)