监管重在调整高杠杆

　　那么，真正的问题是什么？

　　请允许我以魔鬼代言人的身份赤裸裸地提出这些问题。如果说经济刺激计划的缺陷是忽视价格、没有严格的预算约束，自由市场也有忽视非市场风险、没有严格预算约束以及利用无限制的金融工程进行融资等问题。中央银行忽视资产泡沫而仅仅关注消费物价，监管者忽视线下及离岸负债，未能监管特殊目的工具，其结果便是金融系统中大规模的隐蔽嵌入杠杆。因为在巨大的道德风险下，聪明的银行家认识到他们能够通过提高杠杆来增加收益。这场危机证明他们是正确的——他们被“金色降落伞”紧急救助。

　　金融机构的冒险行为归因于由收益每季度增长的要求所驱动的扭曲的管理层薪酬机制，管理层相应地往系统中嵌入杠杆直至其爆炸。所以，控制超额薪酬的简单方法是控制过度杠杆。这需要在监管政策及实践中从重新定义综合杠杆限制开始，进行大规模的变革。

　　大部分主张自由资本流动的人将有益的长期外国直接投资等同于外国证券投资。他们忽视了这样一个事实：通过金融工程，外国证券投资是短期的，且具有高杠杆性，从高度波动中牟利，可能的话还会通过操纵市场尤其是交易清淡的市场来实现收益。实际上，产生于日本通货紧缩之后零利率政策的利差交易是对冲基金、投资银行以及投机者下注新兴市场的主要资金来源。新兴市场国家的中央银行毫无办法来保护本国货币，因为他们的外汇储备杠杆极低(主要是国内储蓄和长期负债)，而对方却通过大额动量交易具有高杠杆性。如果外汇储备依赖短期外债融资，那结果将是显而易见的。此外，如果居民也认为汇率是不稳固的，那么游戏到此结束。传统的解决方法是让货币贬值，实行浮动汇率制，通过出口来解决国内缺口。但是这要假设出口引擎是不变的。

　　简而言之，单一的浮动汇率制将带来不稳定的竞相贬值，代价惨重。

　　解决方法是否在于加强金融监管？这是第二个难题。假设G20具有创建全球金融监管机构和全球中央银行的权力，能解决这一全球性问题吗？令人惊讶的是，答案是否定的。理由是，欧盟的经验表明，在缺乏某些中央财政调节的前提下，没有任何地区的中央银行和超级金融监管机构能解决地区与部门间的差异。

　　某种形式全球税收是必要的

　　说穿了，我们不能对一个整体问题应用局部性解决方案。如果我们在生活中有全球性银行，那么我们需要全球征税。由于全球性机构在持续创造全球公共产品，某种形式的全球税收是必要的。

　　在此情况下，征收流转税成为一个可供选择的方案。原因有五：

　　第一，流转税(或交易稅)是一个用户支付的税种，相比其他形式的税收具有较少累退性。它好比为全球公共利益而向对社会不良行为征收的赌博税。第二，流转税是反周期的，税率的上升或下降取决于市场的投机热度，如果泡沫破裂的危险增大，则提高税负来为安全网解决危机融资。第三，流转税可用于为全球公共产品融资，目前没有其他的融资方式。第四，这个税种将由目前交易费用负担最轻的金融机构支付，为了创建无摩擦的金融市场，印花税和其他交易费用几乎降低为零。金融机构因此而利润减少，这将降低其发放鼓励冒险的超额奖金和补贴的能力。第五，一旦流转税被采用，交易的统计数据将被列示清晰，可以用于监测过度投机、市场操纵和内幕交易行为，而这些数据的缺失正困扰着全球金融市场的监管。