房价打折地产股难入上升通道

　　一边是巨资购地一边是打折售楼，万科的举措在市场又引发关注。这是否意味着随着新盘大量供应，房价开始出现明显下跌，进而地产股因利空出尽而迎来转机呢？我们认为，目前房价打折更多的是出于销售策略的调整，而非行业基本面出现了变化，打折行为还未形成一致预期。面临未来可能继续收紧的调控，地产股尚难进入持续向上的通道。

　　“9·29新政”对调控的强化并未对目前的地产市场造成根本影响。从地产成交、价格、土地购置、新开工等开发销售指标看，在近2个月的政策作用期，楼市只是延续了盘整行情，房价并未出现明显大幅下探，成交量也未出现惨淡延续的情况。不过本轮调控对销售资金的负面效应正在体现。由于开发贷款和个人住房贷款标准趋于严格，截至10月份，地产资金的增速已经明显放缓，且随着流动性的进一步收紧，地产资金的获得将更为困难。因此从未来的趋势看，资金的掣肘难免使地产商重祭打折降价的策略来加速销售，保持合理库存。不过从目前市场状况看，开发商离“紧张”的局面还有较远距离，带头大哥的促销恐难演变成行业的趋势性降价。

　　首先，地产商目前并不特别缺钱。这就决定了当前部分楼盘的打折行为只是为吸引市场关注，加速清盘，并非主要为缓解资金之急。第三季度，地产公司的现金流并未明显恶化；行业整体的有息负债率略微上升，但仍然在合理的范围内。因此在目前和未来一段时间内，地产商的资金状况并不会出现大的问题，经营较好的公司也不必通过降价来弥补自身的资金问题。 从另一方面看，地产投资连续14个月保持高速增长，大量的新开工和新购置土地，也说明开发商对未来市场仍有信心，不会因悲观而降价。

　　第二，经济企稳回升态势确立，物价上行压力持续，未来房价不大可能系统性大跌。虽然货币政策调控进一步收紧，数量型手段和价格型手段可能交替使用，但从历史经验看，在加息初期，资产价格一向都随之走高，尤其在当前投资途径匮乏、流动性充盈的市场，地产还将是吸收资金的重要渠道。

　　第三，从地产股的估值看，目前龙头地产股的PNAV(股价对净资产价值)在-10%左右，比4月份的-25%的整体水平有所提升，但估值的提升更多的来自于内部系统的纠偏和政策预期的释放，而非房价的影响。从历史经验看，上一波地产股调整的行情始于2007年11月，前后长达12个月，当时地产股的调整源自系统性估值的修复和经济基本面的变化。而自2009年11月份出台国四条以来，地产股的横盘整理更多的源自政策预期的变化，是否会继续出台更严的行政或货币政策措施，成为牵系地产股走向的重要神经。从基本面看，地产的业绩继续向好，但由于调控预期的干扰，地产股一直处于低估的状态，目前要想获得充分的安全边际，只有政策利空全面出尽，而非单单来自基本面的变化。

　　第四，需关注调控预期和政策目标的差异。自从“4·17新政”以来，地产市场的变化并未达到公众的预期，但从政府最初的目标看，几近6个月的横盘整理，房价泡沫过快催生的状况得到了抑制，从房价稳到房价跌，政府目标和公众预期之间还有较大的差异，二者如何调和还需要市场自发的调整。不过从中短期看，房价大幅持续性的下跌难度很大，如果目前的楼市盘整能够持续，则政策进一步收紧的可能将减少，地产股将得到全面的估值修复。中证证券研究中心 张泰欣