原料紧张推升PVC价格 买PVC抛LLDPE正当时

　　近期宏观数据疲软引发的复苏忧虑限制商品市场涨幅，而宽松的流动性支撑商品价格。在这种格局下，商品的个性更为突出。我们认为，未来商品间的结构性矛盾激化，跨品种对冲机会将是一段时期内最重要的主题性投资机会。其中买PVC抛LLDPE头寸，收益极为可观。

　　商品价格维持震荡

　　宏观数据疲软限制商品市场涨幅，而宽松的流动性支撑商品价格，因此商品市场难以形成有效突破行情。

　　从宏观经济形势来看，美国经济危机后的刺激计划并未改变就业率和房地产行业的疲软表现。近期其财政政策空间因债务高企而受限，而历史低位的利率水平，使货币政策的进一步宽松空间极为有限；欧洲方面，债务危机和银行业风险仍是困扰经济复苏的“定时炸弹”；中国方面，房地产调控伴随保障房建设步伐加快，高耗能过剩行业调控伴随中西部发展战略加速推进，整体仍表现为结构调整格局。所以，就美欧中的宏观格局考虑，市场并无上行动力，却表现为承压态势。但是根本上看，全球宽松的货币政策导致流动性的异常充足，商品价格的底部支撑力度强劲。在这样的宏观环境下，我们分析的重点转向结构性投资机会。

　　关注结构性投资机会

　　在当前复杂的宏观形势下，商品的个性极为突出。而近段时间，我们也目睹了商品间结构性矛盾激化之后走势的极大差异，比如螺纹钢的爆发式行情、棉花的“强者风范”、白糖的持续上涨以及石化类品种的弱势。

　　基于商品之间的结构性对冲机会，我们研究了PVC和LLDPE之间关系，并提出了买V抛L的对冲机会。

　　一方面，PVC目前基本面已经处于紧张格局，而后市的基本面将更趋于紧张。随着近几年PVC产能扩张进程的快速推进，产能过剩问题成为制约PVC价格上涨的主要因素。但是，最近这种状况发生了扭转。

　　我国主要的PVC生产工艺是电石法。在国家限制高耗能产业行业发展，淘汰落后产能的指导政策下，相对下游的扩产，电石产能开始紧张。我们发现，目前的电石企业，即便是满负荷生产，也只能支撑62%的电石法PVC产能利用率。所以从原料层面上看，PVC行业已处于有效产能的满负荷运行状况。从需求面看，今年5月开始，PVC的消费量按月持续递增，而去年底开始到今年7月的月度新屋开工面积数据同比大幅增长，表明后市PVC的消费量仍将处于走高态势，这将加剧后市PVC供需格局的紧张局面。

　　另一方面，LLDPE后市的基本面将趋于宽松。这一判断主要是基于9-10月份LLDPE进口量的持续扩张态势，和旺季之后PE需求量的逐步萎缩。结合我国7-8月份高位的进口盈利状况和两个月的远洋进口船期，9-10月份我国LLDPE进口量将呈现持续放大格局。9月份是LLDPE的消费旺季，至9月下旬，LLDPE的需求量将逐步萎缩。所以，基于上述分析，LLDPE后市供过于求矛盾将逐步显现。

　　目前PVC1101合约价格处于低估状态。首先，华东地区PVC现货价格7600元/吨，而近期PVC1101合约持续有贴水买入机会，其次，近期1009合约价格贴水现货幅度较大，仓单有持续流出现象，两点充分说明PVC1101合约价值低估。另一方面，目前LLDPE1101合约价格处于高估状态。首先，近段时间LLDPE主力合约相对现货升水最高达近1000元/吨，最近也有600元/吨的升水，正常情况的升水应该是450元/吨以内；其次，LLDPE1009合约仍然相对现货升水较高，仓单有持续流入现象；最后，因为LLDPE的期现价差在较长一段时期内都维持较高的交割收益水平，导致大量现货流入交割仓库或者被期现套利头寸锁定，所以，LLDPE现货的下游工厂实质需求量水平比目前状况要小，在这种格局下，目前LLDPE现货价格是高估的。

　　9-11月，PVC需求仍将呈现旺季态势。而至9月下旬，LLDPE的需求旺季将结束，下游需求开始萎缩，并且至11月份都不会重新走旺。就这个头寸的持有时间而言，分析的结论也是持有期大致延长至11月份，届时可以获取LLDPE的期现收益。同时与最优驱动持续时期吻合，这也是我们这个头寸目前考虑的安全边际。 （俞培斌 孔 亮）