调控效应或难持久 商品中期走强基础犹在

　　本轮商品市场的调整是一个去“过度货币属性”的过程。虽然调控政策短期之内效果明显，但是这并不改变市场中期走强的基础，调控措施或难有长期效应。

　　商品11月先扬后抑

　　11月的期货市场呈现典型的先扬后抑走势，月初期现两市在新增投机力量“跑步入市”的助推下加速上涨，尤其是供给存在缺口的棉花、橡胶等品种期价在没有经济过热的背景下创历史新高，其投机性价格上涨特征非常明显。在行政手段和经济手段的组合拳之下，国内期货市场大宗商品价格普跌，同时伴随着持仓量的萎缩和资金离场，受国内需求的影响较大的国际大宗商品价格也应声下跌。

　　对于市场短期内的倒“V”形翻转，我们认为目前的下跌是对前期市场过度炒作的一种修正，由于担心政策趋紧，前期获利资金快速撤离也是一个重要原因，因此本轮商品市场的调整行情是一个去“过度货币属性”的过程。不过，由于商品受现货成本支撑明显，其向下的空间取决于生产成本的高低，因此对商品价格底线的判断可以回归到对现货生产成本的判断，向上的炒作空间则取决于大宗商品的货币属性迸发的力度和投机力量的大小，判断起来更为困难。我们认为，因政策调控而造成的市场下跌终会因成本的支撑而停止，而市场能否再次走强或再度产生高溢价则取决于调控政策能在多大程度上对冲流动性泛滥和通胀预期的上升。

　　流动性继续总体宽松

　　由于我国尚不存在明显的经济过热，经济运行的核心问题是结构性失衡问题，使用总量性调控工具对目前的投机行为进行调控往往会收效甚微，且加剧了经济硬着陆的风险。我国经济需要适当的总量调整，但更需要结构性调控，针对当前高物价更应采取结构化手段，而不是一刀切的货币总量收缩，近期央行慎用加息手段更强化了这一政策意图。从明年货币供应总量来看，依据历史经验，如果按照GDP(预计8%)加CPI(预计4%)，再加上一定浮动比例(预计3%)，明年M2的增量可能在15%左右，这一规模仍然非常乐观。因此，纵然近期资本市场受到增量流动性宽裕预期下降、政策打压和投机力量的回潮而出现回落，但是中长期货币宽松的情况将依然存在，而这正是商品价格产生大幅溢价的必要条件之一。

　　美国QE2或冲击国内

　　从外围因素来看，我们仍然要关注美联储的量化宽松政策对我国调控政策效果的冲击。尤其是国际投机基金在本月大举推高大宗商品价格之时，美财政部和美联储先后表态力挺QE2。事实上，包括FBI近期突击华尔街，也可以看作是欧债危机突袭美元之后，美国政府打压美元强势反弹的动作之一，美联储继续宽松的决心昭然若揭。而在资金准备完毕之后，美联储可能需要通胀预期来为经济点火，近期美国国债收益率的上升可以看作是美国通胀预期上升的表现之一。因此，中美经济周期错位、政策目标的差距以及美国在全球经济金融中的霸权可能在一定程度上对我国的调控政策形成冲击。

　　综上所述，虽然调控政策短期之内效果明显，但是这并不改变市场中期走强的基础，调控措施或难有长期效应。商品市场的运行规律提醒投资者在流动性滋生的行情中，可以首先关注有供给缺口且对资金较为敏感的品种，在上涨过程中依据技术分析进行跟随，忌猜测顶部，而在市场调整的时候根据市场参与热度可酌情离场。(天琪期货 张伟)