芝加哥大学经济学家泰勒(Richard Thaler)曾在研究中发现，“人类倾向对坏消息过度反应，因而加剧空头的态势”，在此一情势中，相当明显。

　　对于投资者来说，值恐慌蔓延的情势，正好可以好好想想，“投资于企业这件事，何以会产生良好的报酬？”

　　-投资于企业的优越性，必须在“特定条件”下，才具备优势

　　关于这个问题，我们先回顾一下，经济学家凯恩斯(John Maynard Keynes)，在针对史密斯(Edgar Lawrence Smith)1924年的著作《将股票视为长期投资》(Common Stocks as Long Term Investment)的评论，他说，投资于企业的优越性，并非总是理所当然，只有在“特定条件”成立下，才具备了优势。

　　这不免引起注意了，凯恩斯所说特定条件，指的是什么？

　　其次，对投资者来说，特定条件，应该如何掌握？

　　要思考这个问题，必须回到投资的核心元素：价格和价值 ── 前者是你所付出的、相当于投资者所付出的“成本”；而后者则是你所拥有的“总体报酬”(包含了股价的推升、股利股息，以及企业运用保留盈余、再投资之后，所创造的价值成长)。

　　如同购物一样，当所付出的成本越高、相形之下，就越不划算：价值100元的东西，以120元取得、或是以40元取得，哪一种情况较令人开心，答案不言可喻。

　　也因此，股价的持续推升，将使抢搭上涨列车的乘客们，可期待的收益率，不断降低。也因此，凯恩斯所指的特定条件，也就呼之欲出了：唯有当股价足够低廉时，才能期待投资于企业的收益率，会优于债券。

　　-“特定条件”形成之际，通常不是众人庆祝的时刻

　　尽管此一“特定条件”看来清楚又简单，但却往往不容易掌握。大抵上，凯恩斯所谓“特定条件”出现的状态，通常是伴随恐惧与未知的市场心理。

　　我在《黑暗中的声纳：解析巴菲特精典之市场观点》一文中，曾经以巴菲特的“进场指标”，检视美国近10年来的变化，你可以发现，几个重要的高峰和低谷，正好也象征着市场大众信心的构筑与崩解：2000年是网络概念股正热的时刻，是该比值高得几近不合理的状态，市场也大兴奋；而2002年前后，市场历经网络概念股的泡沫化、安隆案、世界通讯案，该比值降至低点，值得进场布局的时刻，却也是市场大为悲观的阶段。

　　-散户、法人，难逃“追高杀低”

　　这种心理状态，将会导致“追高杀低”的现象，层出不穷。而且，不只是散户、就连大型法人，也难脱其害。

　　你可以发现，美国私人退休基金在1970年开始的上涨态势中，将资产中大量的现金不断投入市场，至1971年时比重已高达91% ── 往高点奔驰的火车，众人皆疯狂追逐。

　　而后历经了石油危机，市场信心崩溃，这些照理说最有长期投资眼光的退休基金经理人，却开始抛售持股、急忙跳车，到了1974年时，手上持股比重只剩19%，坐实“追高杀低”的循环。

　　透过这样的对照，你可以理解，当凯恩斯所说“特定条件”逐渐成立时，就是股价逐渐崩跌、市场信心瓦解、cash is king开始成为意见主流之际！这也是何以无论散户或法人，难以跳脱市场磁力魔咒，在投资于企业的优异性逐渐形成时、却纷纷跳车之原因了。

　　-长期投资者，要欢迎股价的下跌

　　市场前景，永远不明，盲目的投入、杀出，更会造成毁灭。明智的投资者在此时局，应将之视为“特定条件”逐渐形成，若无此阶段的产生，投资者很难期待自己的投资会产生超额报酬。

　　对于长期投资者来说，不会在意市场、大盘的下跌，而是看中企业个体的市场价格下跌，尽管这可能代表，自己投资组合中会出现账面亏损，但犹如硬币的两面：这也代表自己能以更低廉的成本，持有更多自己所欣赏的优质企业股权，是以足可期待更好的投资收益。

　　(摘编自台湾《联合报》 作者：城国斌)