诱多？逼空？ 反弹之后如何操作

　　海通证券资产管理部总经理 卢文伟(上)

　　东北证券金融与产业研究所常务副所长 毕子男(右)

　　主持人: 中国证券报记者 朱茵

　　7月A股市场多头打了个漂亮的翻身仗，沪指全月上涨近10%，在连续上涨之后，投资者该加码增仓还是兑现利润？当前的股指是修复行情的尾声还是进入趋势性反转？本期圆桌邀请申银万国的单蔚良、海通证券的卢文伟和东北证券的毕子男，为投资者分析大势走向及布局重点。

　　双重修复引爆反弹

　　中国证券报记者：最近股指连续反弹，究竟是反弹还是进入趋势性行情，分歧较大，您对此轮行情是怎样定性的？

　　单蔚良：我认为目前的行情还是对前期超跌的一个修复，属于反弹性质，而不是趋势性行情的形成。4月以来的这轮下跌，从3200点到2300点，有很大的超跌成分。既然超跌，就会有反弹，原因有两方面。国内看，由于二季度经济数据明显下滑，宏观经济的主基调已经从调结构变为保增长与调结构并重。因此，近期出台进一步严厉的调控政策几无可能。同时，货币政策有趋于宽松的迹象，其力度比一季度来得要紧，但比二季度明显要松。国外看，欧洲银行体系压力测试结果好于预期，美国的情况虽有反复，但一些中长期数据还是支持美国经济恢复的。

　　卢文伟：行情的主要驱动因素，以季度为周期看，基本上受信心及情绪波动影响；以半年到一年周期看，基本上受流动性驱动；从更长周期看，企业盈利以及预期的变动决定了股票的长期走势，也就是说从长线看股票是称重机。

　　今年的市场特征大致上可以认为是跌估值涨盈利。与2009年不同的是，2009年初大家一致预期盈利增速比较悲观，然后进入逐步调高的过程；而进入2010年，年初的一致预期普遍乐观。随着地产调控的深入，盈利预期几乎是高开低走。二季度以来的行情，可以认为是盈利预期和估值的阶段性“双杀”，中国股市成为全球表现最差的股市之一。在经历连续13周、高达27%的阶段跌幅后，我们终于看到了强劲的反弹，并且走出了罕见的7连阳逼空式反弹，我们认为这是信心和技术双重修复性质的反弹行情，有利于市场在此区域整固筑底，但言反转为时尚早。

　　毕子男：目前看，沪综指2319点以来的上升行情，还只能定性为一波中级反弹行情。沪综指半年线现在2800点附近，今后会以每天2-3个点的速度下移。下一步，在2800点以下形成双底的可能性较大，而W底的第二重底估计会在2500点附近。只有大盘上升到半年线以上，才能认为是新一轮大级别牛市的来临。

　　三季度行情仍将反复

　　中国证券报记者：投资者情绪好转带动估值修复是大家比较认同的观点，市场关于政策环境改善的预期也在逐渐加强，未来反弹空间是否已经不大？

　　单蔚良：未来经济不会太坏，是大家愿意做反弹的逻辑基础。但是，未来经济不会太好，也是市场的一个基本共识。经济增速的明确回落，是制约行情的最主要因素。因此，最近的行情本质上只是一个修复性的反弹。2650-2700点区间会有较强的阻力，指数在达到这一区域后，可能获利回吐，重新进入2500-2600点的区间震荡整理。而且，这个整理将是一个比较长的时间，但只要指数不出现系统性下跌，结构性的机会，或者说个股行情还是会有。要出现系统性的投资机会，应该等到四季度国内外经济形势基本明朗之后。

　　卢文伟：7月17日公布的1-6月国有企业累计实现利润的数据让市场振奋，同比增长57.1%，6月环比增长7.7%，降低了市场对业绩内生性增长乏力的忧虑，使大家对中报行情充满期待。但是，如果我们注意工业增加值的变动趋势，就会发现最近3个月的工业增加值增速显著下滑，6月滑到13.7%。从已经公布的房地产上市公司中报中，我们看到在利润增长的背后是经营性现金流的显著下滑。考虑到去年的基数效应，三季度企业盈利的增速难以像上半年那样乐观。

　　毕子男：当前的股市整体估值(PE、PB)已接近十年来的最低水平。市场将经历一种修正估值的缓慢过程。反弹的空间除了取决于市场对证券收益和市场供求关系等多种因素的判断外，还有一个不容忽视的因素是，随着全球金融危机远去，投资者对风险溢价要求的水平正在下降，这将直接导致股票价格的上升。

　　中国证券报记者：6月数据显示，经济回落趋势已经显现，这是否难以支撑股市持续上涨？您怎样判读未来的经济运行？三季度以及四季度行情会与经济走势怎样关联？

　　单蔚良：三季度的经济增速回落，是确定性事件。唯一不确定的，是回落的速度有多快。由于今年上半年出台了一系列调控政策，因此，三季度基本就是这些政策的观察期。如果三季度经济数据回落偏快，可能导致四季度货币政策进一步放松。但是，对房地产的调控，应该不会松动，在保增长的大旗下，进一步严厉的可能性也不大。

　　卢文伟：我们认为， 二季度以来的市场调整基本反映了市场的悲观预期，进入三季度，市场关于政策环境不再恶化的预期逐渐加强。需要观察的是，假如不会出现进一步的紧缩性政策，市场对盈利增速下降是否会过度反应。乐观的情景是，当实体经济在三季度或之后出现真正的低点，资本市场已经提前3到6个月做出反应；悲观的情景是，在流动性约束的情形下，市场再度放大转型期困难，继续寻底。我们认为，三季度将会是反复考验市场底部区域的阶段，当长线资金的信心不断加强后，才会出现大级别的趋势性上升行情。

　　毕子男：现在的问题是下半年经济整体上是否将会很差？差到足以影响整个上市公司整体效益，甚至引起股票估值继续下移？我们的回答是否定的。下半年GDP将呈逐季回落，但全年GDP仍可以达到9.5%左右,这已经是一个不错的成绩单。这种回落会持续到明年一、二季度，期间GDP回落极限不会低于7.5%,多数时间保持在8%以上。然后，经济会继续回升——本轮中国经济的复苏和扩张还远未达到阶段高峰。

　　一般来说，股市会提前反映经济走势以及上市公司基本面的变化。因此，今年的三季度股市很可能提前反映下一阶段经济的短周期回落。

　　反弹之后必有分化

　　中国证券报记者：短期内市场仍将活跃，投资者是应该增加仓位，调整配置，还是按兵不动？

　　单蔚良：如果把最近的这波行情定义为反弹，那么，反弹应该已经接近中后期了。这时候买股票可能面临更多的是风险，而不是收益。已经有的仓位，可以继续持有，但是接近2650-2700点区域，可以逐渐降低仓位，兑现收益。

　　经济结构调整的大背景，决定了今后的行情很难演变成为一种一蹴而就的方式。涨到2700点的时候马上看冲3000点，和跌到2300点的时候认为2000点指日可破，都是被主观情绪左右的结果。而投资，需要的是客观。现在已经不是加仓的好时候了，等到大盘回到2500-2600点区间整理的时候，有充分的时间选择好股票。

　　毕子男：我们在7月初和上半年宏观经济数据公布后，已明确提示近期加息压力减轻，市场会迎来一波筑底反弹的行情，2500点下方构成理想的建仓区域。当前，2600点上方暂时不建议增仓。比较稳妥的是在大盘回调过程中换仓和逢低加仓。

　　中国证券报记者：当前投资者应关注哪些领域？是受政策关注的行业产业地域概念，还是相对低估值的传统产业？普涨之后的结构分化将会怎样？

　　单蔚良：反弹之后，必有分化。在经济结构调整、转变增长方式的大前提下，资金高投入、资源高占用、环境高污染的传统增长模式难以为继，而集中代表了这一增长模式的传统行业，将长期处于低估值、低股价的境地。

　　我们长期看好新能源、3G、高铁等代表中国未来经济发展方向的行业。我们也长期看好消费领域，近期，相对看好中低端消费。区域振兴，也是好的主题投资品种，关键是要把握好进出的时点。

　　卢文伟：跌幅大估值低的行业在反弹中往往有超额收益。工程机械、机电等行业除了估值低，还有西部开发、保障性住房建设、高铁投资等因素支撑，因此具备一定中线投资价值。从经济转型和将来的增长潜力看，大消费相关行业如医疗保健、食品饮料等会获得确定性增长的溢价，政策扶持的相关新兴行业也具备长期投资价值。

　　毕子男：周期性行业的投资机会可能仅限于阶段性反弹，下半年仍以结构性投资机会为主。一些受政策关注、扶持的行业产业及地域，值得重点关注。保障房建设、西部大开发等区域经济振兴、灾后重建等基建概念、新能源新材料为代表的战略新兴产业，以及消费升级、教育、传媒、生物医药等行业当中将会持续出现热点。