徐一钉：巨量洗筹只为升势更稳固

　　11月2日，沪深两市成交额超过5000亿元，上证综指和深综指均巨量收阴，随后的11月3日，沪深两市成交额依然超过4000亿元。市场持续巨量震荡的走势难免让部分投资人对后市行情产生动摇，我们认为此前的调整是为了“结构性”跨年度行情的基础更加牢固。

　　纵观上证指数近20年来的走势，在一轮涨幅超过20%的行情中，顶部均会出现明显的量价背离。11月2日的放量使沪深A股的换手率达到3%，换手率创出了2319点上涨以来的新高，按照以往的经验，这表明A股市场的上升行情并未结束。

　　从基本面来看，经济领先指标PMI指数10月达到54.7，同比虽然回落，但环比出现了较快增长，其中新订单指数达到58.2，明显高于当月生产指数。我们跟踪的企业利润增速数据8、9两月也出现了快速的反弹，这两个月的单月增速分别达到22%和42%左右，远高于7月单月8%左右的增速。这些数据表明，随着4月楼市调控，国内经济经历了一个小周期的回落后，近期出现了明显的扩张迹象，目前可能正运行在一个小周期的上升阶段。

　　我们注意到，在近期的震荡中，市场延续了今年以来的结构性行情特征，即以战略新兴为代表的高估值成长股和以银行为代表的低估值蓝筹股交替表现。我们认为这是新老势力争夺场内存量资金的必然结果。自2009年7.29的调整到今年中秋节前，在国内经济结构转型和扶持战略新兴产业的大背景下，A股市场以公募资金为代表的固有力量逐渐将配置重点转向了消费、战略新兴等高估值的成长股。基金三季报显示，基金的整体股票仓位达到了81.95%，已逼近历史最高持仓水平，可以说其剩余的可配置资金并不富余，这无疑将影响固有力量抢夺场内资金的能力。而两节后新入场的资金来源、规模至今仍无法知其全貌，这些新资金明显流向了以银行为代表的低估值蓝筹股，而国庆节后的走势表明，新资金流向的低估值蓝筹板块对场内资金的吸引力明显强于高估值的成长股。未来如果新资金在这场资金争夺战中获胜，则可能出现公募基金迫于排名压力逐渐将配置重点转向低估值蓝筹股回归的情况。事实上，近期部分基金集中持股的强势品种走势已经持续弱于市场，表明已有部分反应较快的基金经理在积极调整持仓结构，这种调仓行为的直接影响可能正是市场的巨量震荡。

　　从估值来看，目前沪深300的市净率为2.58倍，市盈率为15.67倍，今年前三季度的盈利增长为33%。中小板的市净率为5.58倍，市盈率为50.03倍，今年前三季度的盈利增长为38%。创业板的市净率为4.99倍，市盈率为71.91%，今年前三季度的盈利增长为29.11%。上述数据表明，沪深300的成长性并不差，但估值水平不及中小板的一半，估值优势明显，这可能也是新资金选择低估值蓝筹股的重要原因之一。

　　国庆节后行情的一大起因就是全球通胀预期和流动性过剩。美联储本周会议决定在明年二季度前向市场购买6000亿美元的债券，由此美国重启量化宽松政策的预期实现。截止到今年9月末，我国广义货币供应量M2达到69.64万亿元，是2000年的5.03倍。2009年末我国广义货币供应量M2/GDP为1.78，而2000年这一数值为1.4左右。我国持续多年的超额货币发行积累了较大的通胀压力，近期多位经济学家提议管理层上调通胀管理目标，这实际上暗示了国内未来将面临长时间的通胀压力。根据我们对美国上个世纪70年代高通胀时期的股市研究表明，在通胀上升阶段，股市整体呈上升趋势，其中能抵御通胀的资源品走势明显强于市场。因此，我们认为煤炭、有色依然将成为未来市场的风向标，银行、保险等低估值板块也值得重点关注，而这些板块正是节后新资金的配置重点。