管涛：设立内嵌的境外投资管理机制

　　采用行政手段，“一刀切”式对外投资监管方式会造成很多误解。真正的金融开放考验一个国家的治理能力，由事前变为事中事后监督模式，政府需要做好预案。

　　《中国新闻周刊》记者/王全宝 实习生/王雅欣

　　“现在中国已是世界上第八大对外直接投资的国家。但值得注意的是中国还是一个新兴市场，中国是跨境直接投资市场的新生力量，我们还有很多路要走。”中国金融四十人论坛高级研究员、原任国家外汇管理局国际收支司司长管涛在接受《中国新闻周刊》专访时说。

　　管涛曾先后在国家外汇管理局政策研究和国际统计部门工作。2009年，管涛出任国际收支司司长。他长期从事货币可兑换、国际收支、汇率政策、国际资本流动等问题的研究，参与了1994年以来中国外汇体制改革的重大方案设计。

　　作为国家外汇局核心部门之一，国际收支司负责包括跨境资金流动监测等核心工作，一方面要通过分析国际收支运行状况，为宏观调控提供政策建议，另一方面，还要及时向公众解读跨境资金流动状况，提高市场主体合理进行外汇融资和避险的能力。

　　全球都缺好的投资资产，

　　所以要理性布局

　　中国新闻周刊：有媒体报道，监管部门不久前要求各银行排查包括万达、海航集团、复星等在内数家民营企业的授信及风险，原因是这些企业近年来海外投资活跃、在银行业融资规模较大，且对外投资呈现“井喷式”增长。你如何看待这种排查风险的方式？

　　管涛：任何事情都是有利有弊的。政府不要求进行风险排查，风险也是客观存在的。这种“激进”的对外投资，在一定程度上是有问题的，且不说是不是恶意对外转移资产，这在国际上的教训是屡见不鲜的。

　　企业在对外投资决策过程中不能忘记一个很重要的问题，就是风险控制。如果一个企业负债率很高，资产的流动性不好，这类企业可能是经不起排查的。银行给这些企业一断贷，那么问题就会显现出来。

　　目前世界经济、国际金融处于深度调整过程中，全球都缺好的投资资产，这不是中国特有的现象，所以要理性地进行海外投资布局。

　　中国新闻周刊：有一种说法认为，企业海外投资成功与否，应该让企业自主决策，政府不应该过度干预。对此你如何看待？

　　管涛：中国政府强调市场在资源配置中起决定性作用，尊重企业的投资主体地位，但是中国同时也强调更要发挥政府的作用。

　　为什么中国政府对某些企业非理性的投资行为进行调控？我认为有两方面原因：一方面有些企业非理性投资已经造成了中国投资溢价，也就是推高了投资价格。在国外很多项目或收购标地，有些中国企业一参与竞标，就莫名其妙炒出天价，这在国际上带来很大的反感。这些企业在国际上呈现了一种“暴发户”“野蛮人”的形象，给国际的投资环境造成一种负面影响。

　　另一方面，以前中国企业直接投资都是净流入的，但去年以来，中国企业国际投资直接变成了净流出，最后导致国际收支基础的顺差大幅减少。本来在短期资本流出和外汇储备之间是有一道基础国际收支顺差筑成的“防火墙”，但去年却减少了60%，导致短期资本外流直接冲击国家外汇储备。去年，短期资本净流出规模相当于经常项目加直接投资顺差合计的近四倍，这已危及国家的金融安全。

　　更重要的是，这种非理性投资在市场上引发了恐慌情绪。就像在一间房子里，突然间着火了，房间里的人出于个体理性，都会蜂拥跑出去，逃离火场。结果是大家都挤在门口，最后很多人都会被烧死。这时候，就需要有外部干预，维持火场秩序，最后尽可能减少火灾造成的人员伤亡。

　　所以，哪怕对外投资是个体理性的行为，可能也造成了集体非理性。为防止酿成系统性金融风险，政府必须进行调控，维护正常的外汇市场秩序。

　　中国新闻周刊：如果是企业的自有资金进行对外投资，政府在监管方面是否会有所不同？

　　管涛：我认为，这种对外投资行为对外汇供求的影响较小，在监管方面可能会有些不一样。但值得重视的是，如果企业集中“走出去”，短期内也会对外汇市场带来压力，可能也会引发跨境资金流动冲击的风险。比如有的企业搞“内保外贷”，表面上看企业没有买外汇，也没有在境内借外汇，但实际上企业做了很多“内保外贷”。

　　过去我们比较注重对显性外债的管理，形式上都是有余额或者指标管理，都要求做外债登记，对国内企业作为债务人直接去海外筹资的管理比较严。但对于以母公司信誉作担保在境外进行借贷的，相对而言，管理较为宽松。这部分对外担保境内也有统计，但是相关数据没公布过。

　　设置内嵌的管理机制

　　中国新闻周刊：2014年，中国政府为了“放管服”简化审批手续，对外投资实行“备案为主、审批为辅”的监管模式，你如何评价这种模式？

　　管涛：中国对外直接投资涉及到很多部门，如发改委、商务部、外汇局等部门，这种多部门管理模式如果事前没有预案，等出问题了再去统一认识研究对策就会产生很多后遗症。

　　所说的“放，管，服”，不是完全放手不管，而是在“放”的同时也得有一个抓手去“管”。我的建议是在事前应该设置内嵌的管理机制，在出现问题时，内嵌机制就会立刻触发。

　　中国新闻周刊：你建议设立何种内嵌机制呢？

　　管涛：我建议在目前监管模式下，可以采用“托宾税”的方式。托宾税机制本原则是用于调节短期资本的流动，但是很多发展中国家新兴市场对长期资本的流动也采用了托宾税的手段。比如巴西的金融交易税，就同时覆盖外来直接投资，只不过税率相对较低。

　　中国也可以考虑设置“托宾税”机制，不仅仅是针对短期资本，比如证券投资、借外债等，对长期资本也一样征税。现在中国的资本流动体现出明显的短期化特征。2014年，中国直接投资项下，国际收支口径的净流入是1450亿美元，到2015年降为681亿美元。2016年更是变为净流出468亿美元。跨境直接投资本应该属于中长期资本流动，是比较稳定的资本流动，但是在中国却出现了非常戏剧性的变化。这显然不是正常的企业“走出去”需要所能够解释的。所以，中国的“托宾税”设计涵盖跨境直接投资也是合理的。

　　具体来讲，在国家经济形势好的时候，鼓励企业走出去，那么对ODI(对外直接投资)的税率就是零。国家经济形势不好的时候，那么托宾税机制就启动，比如税率就可以从0变成百分之几甚至百分之十几或者百分之几十、上百。

　　在这种情况下，我觉得用托宾税的方式可以抑制市场上的一些恐慌情绪。对相关资金转移行为加收一定的税以后，有助于抑制出于贬值恐慌的对外资本转移。尽管对对外直接投资征税会造成一定的市场扭曲，加大对外投资的成本，但是对于对外直接投资来讲，不可交割是最大的风险，托宾税是可以量化的交易成本，相对于完全不允许对外投资的资金转移来讲，是次优选择。

　　真正的金融开放考验一个国家的治理能力，由事前变为事中事后监督模式，政府需要做好预案。先发制人的、内嵌的宏观审慎的调控机制安排，实际就是一种政府治理能力的体现。

　　中国新闻周刊：在你看来，未来金融开放是否会持续扩大？

　　管涛：在过去很长一段时间，从国际收支来看，跨境直接投资项下一般是顺差、净流入，但2015年开始大幅下降，到2016年直接变成了逆差。分季度数据来看，我们长期资本流动呈现一种短期化的特征，这是不正常的。这是因为，一方面资产荒不是中国特有的，全世界都缺好的资产，这是当前低利率、宽流动性大环境下的一个普遍现象；另一方面从新兴市场经验来看，它们往往经历了金融开放然后伴随着金融危机。

　　从理论上来讲，贸易开放利大于弊，这是有共识的。金融开放是有很多严格限制条件的，很多新兴市场的发展中国家，金融开放都现了出问题。

　　一个国家贸易开放大多与实体经济相关，相比于贸易开放，金融开放有一个很重要的特点就是与实体经济没有太大关系，金融开放的过程往往涉及金融市场的资产价格调整，而资产价格相对于商品价格调整更快，往往容易出现超调。跨境资本流动的顺周期波动，会加剧这种超调。所以，有一种说法认为，所有的资本流出冲击都是从流入开始的，也就是说没有前期的资本大量流入就不会有后面的资本集中流出。

　　有人在总结货币危机或者国际收支危机的教训时提出，“资本流动冲击不仅惩罚政策失败者，也会惩罚政策成功者”。这句话很形象。为什么这样说呢？当制定好的政策、国家经济形势好的时候进行金融开放，很多国际资本就哗哗地流进来，造成资产泡沫。但经济发展是有周期性的。当经济发展到了下行周期，资产泡沫问题就会暴露出来，酿成金融危机。所以，历史上，货币危机与债务危机一般都是同时发生的。

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