近来全球风险资产陷入调整，金融危机的余震不断与经济复苏的步履蹒跚形成共振，金融市场避险情绪骤然升温。A股市场投资者期待的“风格转向”，也在巨额融资压力和经济转型的不确定性中无疾而终，资金对于行情的支撑力正在消退，重塑预期将使市场进入较长时间的震荡过程。

　　避险情绪再度升温

　　金融危机期间，各国央行联手造就了金融领域极度宽松的货币环境。相对于并不稳固的经济基础，市场情绪变化对金融资产价格走势具有鲜明的直观影响。目前来看，迪拜债务危机以及希腊评级下调再次提升了市场风险厌恶情绪。

　　从过去一年美元和大宗商品走势对比来看：在以避险需求为主的危机期间，避险情绪推高美元，好于预期的经济数据促使美元下跌，差于预期的数据则使美元上涨。而当经济复苏预期提升风险偏好之后，套息交易对美元形成持续压力，经济数据向好带来的加息预期促进美元上涨，差于预期的数据则使美元下跌。可见，并不稳固的复苏进程，使得经济数据和风险资产表现之间难以形成稳定的逻辑关系，投资者情绪变化对资金流向具有至关重要的影响。

　　毫无疑问，以美元大幅反弹、原油金属期货快速调整为标志的市场反差，清晰表明当前市场风险厌恶情绪正在快速提升。这一方面源于经济数据反复对乐观信心构成打击。美国12月消费者信心指数延续11月跌势，继续回落，失业问题仍是美国政府无法克服的顽疾。日本再次抛出24.4万亿日元经济刺激计划，德国CPI环比回落，都表明经济复苏中可能仍有坎坷。而在金融市场上，迪拜债务危机迟迟得不到解决，海湾地区股市再现暴跌，迪拜基准股指跌至五个月新低。同时，惠誉评级下调希腊信用评级，穆迪对美国、英国财政恶化可能危及其AAA信贷评级的表态，再次引起投资者对信用危机的担忧。表现在资金流向上，大宗商品、新兴市场跌势明显，而美元、澳洲国债等避险品种则受到追捧。外围市场与A股走势直接关联较小，但应密切关注港股下跌带来的间接影响。

　　市场环境存在变数

　　国内经济、金融形势稳健向好，预计11月经济数据将再次带来积极信息。当前投资者焦点更多集中在中央经济工作会议及其政策信号之上，积极财政政策和适度宽松货币政策的基本方向得到维持，确保经济增长仍是重要目标。同时，转变经济发展方式也已刻不容缓，刺激消费和产业结构调整成为政策调控的主要诉求方向。

　　不过，在相对积极的政策信号之后，来年经济运行中也有尚待明朗的部分。09年经济复苏主要依靠大规模政府投资项目的刺激作用，其结果是投资、消费在GDP占比中的差距进一步扩大，经济结构性失衡问题加剧。纠正失衡、严格控制新上项目和信贷扩张速度，必然是以放缓经济增速为代价。而刺激居民消费的空间，也在高房价和物价走高压力下逐步收窄。来年经济维持快速稳健增长的判断受到一定挑战。

　　在市场层面，投资者也期盼运行模式上的“转型”，在融资扩张与经营回报之间取得一定平衡。事实上，当前市场已经对新产品、新模式、新资源给予了很高溢价。但上市2、3年后，银行股再次遭遇资本充足率瓶颈，对投资者心理形成不良预期。虽然三季度末主要银行资本充足率均达到监管要求，但要支撑明年信贷继续扩张，大型银行补充资本金的需求十分迫切，其融资规模可能超过千亿元。再考虑到红筹回归、国际板、限售股解禁等，明年市场将需要近8000亿元增量资金才能保证供求关系基本平衡。

　　重回防御 关注业绩浪

　　经过昨日下跌，短期市场有构筑双头走势的技术特征。加上内外部市场环境的变化，预计短期市场重新聚集人气具有一定困难。中登公司数据显示，上周投资者开户数已经开始快速下滑，资金支撑力衰退，年末行情可能进入宽幅震荡调整状态。

　　在策略上，投资者应降低仓位，重新回归防御状态。不过我们也相信，“高增长、低通胀”仍将构成未来3-4个月市场重要的外部环境特征，行情也将出现反复活跃机会。投资者应强化对公司基本面信息的关注，行业景气提升、业绩稳定增长的个股将继续获得资金追捧。尤其进入12月中旬之后，上市公司全年经营业绩基本落定，行业走势预期相对明朗，年报业绩浪、高送配可能替代题材炒作，成为新的市场线索。(日信证券 徐海洋)