通过分析不同机构对债券需求状况，我们认为，6月份银行配置需求将继续削减，而保险及基金的需求仍然低迷，因此，债市的阶段性反弹或已接近尾声。

　　从商业银行来看，其5月份做多动能就已衰减。5月份商业银行新增债券投资2951亿，较4月份大幅少增1200亿，同比增速小幅反弹至13%。从自营账户看，5月全国性商业银行自营账户现券净买入仅343亿，较4月份大幅缩减696亿，为自08年12月份以来的单月自营净买入新低。

　　5月份商业银行新增债券投资大幅缩减，主要原因是新增央票投资下降所致(5月份商业银行新增央票投资1200亿，较上月大幅少增1436亿)。商业银行新增央票投资下降的主要原因，与信贷连续扩张后的银行体系流动性水平下降有关。鉴于在2季度末，商业银行又将面临信贷季度考核压力，房贷和消费信贷回暖将进一步压缩其债券资产配置需求，我们认为6月份银行体系被动的债券配置压力将会继续削减。

　　从保险机构来看，5月份保险资金运用债券占比续降，5月份自营现券连续净卖出。据保监会公布的数据，4月份保险资金运用中的债券、银行存款和股权基金投资分别占51.43%、29.24%和14.39%，其中债券投资占比自今年1月份的57.1%连续4个月下降，而股权基金投资占比自今年1月份的13.8%连续4个月回升。5月份保险机构债券托管结束负增长，新增204亿。从现券交易看，5月保险机构自营账户现券净卖出151亿，为连续7个月净卖出。

　　考虑09年保费收入增速下降、控制债券收益率风险和规避利差损以及资金运用渠道被拓宽等诸多因素，我们认为短期内保险机构的债券配置需求仍难以有明显改观。

　　从基金公司来看，5月份基金公司继续大幅减持债券资产。5月基金公司自营账户质押式正回购净额达5134亿，仍处于高位，反映出目前基金机构的资金依然从债市大幅流出的状况。5月份基金公司继续大幅减持债券579亿，减持规模连续3个月下降，今年1～5月份基金机构累计减持的债券规模已达3924亿。从现券交易看，5月份基金公司自营账户现券净卖出427亿，为连续5个月净卖出。

　　虽然基金已连续5个月大幅抛售债券资产，未来做空的动能将进一步弱化，但在经济逐步复苏和股市投资机遇增加的背景下，我们认为下半年基金公司的债券投资需求依然不容乐观。

　　综上所述，由于2季末的信贷扩张压力，主力机构商业银行的债券配置需求将会尽显疲态，而未来保险和基金公司的债券投资需求仍将低迷。因此，我们认为此轮债市的阶段性反弹已接近尾声，建议机构近期继续以配置高溢价信用债和浮息债等防御价值较优的资产为主，规避长债收益率风险。(招商证券债券研究小组)