美联储“量化宽松”效果难料

　　三季度以来，全球经济风险焦点再次发生转移，近期美国经济数据的恶化引发了外界对美国经济是否出现“二次探底”的普遍担忧。在大规模财政及货币政策刺激下，美国经济仍显疲态，由于美国经济中原有的隐患并未消除，而不确定性和新的潜在风险正在积聚，美国经济二次下行的几率正在上升。因此，美联储重启“量化宽松”政策，即购买美国国债标志着美国正在启动新一轮的“自我救赎”。

　　8月17日，美联储大举买入25.51亿美元美国国债，兑现了在议息会议上的承诺，预示着美联储“量化宽松”政策迈出了重要一步。根据美国银行提供的数据，未来一年将会有624亿美元美国国债、469亿美元机构债和2300亿美元有抵押贷款担保的证券(MBS)到期,三者相加总量为3400亿美元。如果美联储的这一政策持续一年,这意味着其至少将购买3400亿美元美国国债,相当于平均每月向金融市场注入300亿美元资金，大量释放流动性。

　　自金融危机爆发以来，在危机发展的不同阶段，美联储连续不断出台了一系列救市措施，从小幅降息到大幅降息；从有限注入流动性到无限制流动性支持承诺；从对金融机构的债务进行担保到注资、国有化或接管金融机构……可谓无所不用，倾其所有。然而，大规模的金融救援和问题资产救助计划并未真正缓解美国金融体系中的深层次矛盾，美国金融市场风险溢价仍居高不下，信贷市场紧缩严重，以短期利率为主的传统货币政策传导机制不畅。在此特殊情况下，美联储决定再次重启“量化宽松”货币政策。

　　在历史上，为应对危机，启动“量化宽松”政策早有先例。“量化宽松”政策刺激经济的效果到底如何？恐怕要看看日本的前车之鉴。“量化宽松”是经济长期的毒药，在短期间虽然可避免经济立即陷入萧条及通缩，但实际的效益则是延长经济低迷与通缩的时间。1997年夏季亚洲金融危机直接对日本经济造成打击。1999年2月，鉴于当时各大银行面临的经营危机，日本央行把利率从0.5%降低到零，实行了前所未有的所谓“量化宽松”政策。

　　日本采用定量宽松货币政策后，基础货币供应量增速从此前10%以上升至20%以上。在日本央行实行“量化宽松”政策的2001年3月-2006年3月间，其资产负债表对该国GDP的比率由13%左右升至22%左右。在此期间，M2增速仍没有显著改善，融资需求负增长的局面则更持续了多年，直到2005年才有所改观。同期，日本陷入了所谓有效需求不足与产能过剩的“增长型衰退”，也即一个经济体虽然增长，但产能利用率不足，存货不断增加。产能惯性与存货增加，持续推动物价下跌，造成了通缩预期。

　　笔者认为，美国此次“量化宽松”的效果不会比日本好多少，政策效果难如所愿。

　　首先，刺激政策边际效用递减，扩张效果大打折扣。美联储在2009年及2010年初购买了约1.7万亿美元的国债和机构债券，使其资产负债表迅速膨胀，从危机前的约8600亿美元升至目前约2.3万亿美元。而其货币乘数却持续收缩。截至7月28日，美国货币乘数为0.851，仅为金融危机前1.612的一半，更不及历史高点3.2的1/3，货币扩张的效果大打折扣。

　　其次，尽管眼下美国的现状是长期利率处于历史低位，而信贷市场却不为所动。银行方面，出于资本充足考虑，惜贷气氛仍然浓重；企业方面，由于消费开支未见明显改观且产能过剩的现象依旧存在，其扩张和借贷的动力都很小，美国陷入“流动性陷阱”的风险正在不断加大，在财政政策扩张空间受限，量化宽松效果难如所愿的情况下，美国经济复苏的局势将相当被动。(作者张茉楠 供职于国家信息中心经济预测部)