国债期货方案完成初步设计 待两大制度性突破

　　两大制度仍待突破：一是多部门协调监管，二是国债市场统一

　　记者从有关方面获悉，目前，国债期货方案已经完成初步设计，基本框架包括交易标的、交易规则、风险控制等，目前有关方面正在就初步方案征求各方意见。据透露，国债期货的方案最终成型，需要在两方面取得制度性突破：一是多部门的协调监管。二是国债二级流通市场统一问题。在具体进度上，监管部门称目前尚无推出时间表。

　　据记者了解，国债期货是指通过有组织的交易场所预先确定买卖价格并于未来特定时间内进行钱券交割的国债派生交易方式。国债期货属于金融期货的一种，是一种高级的金融衍生工具。它是在20世纪70年代美国金融市场不稳定的背景下，为满足投资者规避利率风险的需求而产生的。

　　截至目前，全球有26个国家和地区的28个期货交易所推出了国债期货。全球前十五大经济体，以及“金砖国家”中的巴西、俄罗斯、印度和南非都纷纷推出了国债期货，但中国国债期货由于“327国债事件”，自1995年暂停后一直没有恢复。

　　中国金融期货交易所(下称“中金所”)有关负责人表示，“327国债事件”主要有三点值得关注：一是利率市场化程度不够；二是当时国债存量少，约1000亿元，钱比货多，容易逼仓；三是当时风险管理保证金低，在交易前无前置性审查。

　　所以这次国债期货的新方案汲取了“327国债事件”的教训，本着审慎的原则，中金所设计了相关制度。业内人士称，推出国债期货的主要意义在于通过国债来带动20万亿元债券市场，并有望成为整个债券市场的定价基准。

　　根据目前的初步设计，未来的国债期货将以中期国债(5年期国债)为主要标的。据了解，我国上世纪90年代国债期货交易的标的券种是现货市场的实物债券，交割物主要是单一实物债券。当时期货交易的大部分合约标的是2、3、5年期的国债，期限短，可交割量又少，必然发生连续的逼仓事件。

　　与上世纪90年代中期国债期货采用对应国债现货的券种设计期货交易品种的模式不同，根据目前初步设计的方案，交易采用虚拟债券(远期即将发行上市的债券)作为合约中的标的券种。因此市场参与者难以通过操纵其现货价格进而在期货市场获利，只有通过对未来利率走势进行预期来参与交易。

　　“以虚拟债券作为标的券种保证了合约设计中的超脱性，使国债期货所提供的价格信号彻底摆脱某一具体国债品种的影响，真正反映了金融市场上一般的利率水平。同时这种标的券种的设计也有利于国债期货交易的连续性。它不存在由于某一券种现货到期而停止对应的期货品种交易，也不存在因发行新债而增开期货交易品种的问题。”中国国际期货公司有关分析人士表示。

　　同时，未来的交割标的物可能不包含浮动利率国债。分析人士表示，开设国债期货交易的目的就是为投资者提供防范利率风险的工具，而浮动利率债券由于可以在基准利率基础上浮动调整利率，已基本不含有利率风险。开展以浮动利率债券为交割券种的国债期货不仅起不到规避利率风险的作用，反而会诱发市场上的投机行为。而在上世纪90年代国债期货试点交易中，固定基础利率加保值贴补率的国债品种被作为标的券种进行期货交易，这就导致了原本应为固定收益标的的国债变成了非固定收益的国债，进而导致了其相关期货品种的投机炒作程度加大。

　　根据目前设计的国债期货交易规则，未来国债期货将实行实物交割，同时在实物交割时采用混合交割方式。前期，中金所实施了国债期货仿真交易。据记者了解，国债期货仿真交易与股指期货仿真交易为同一系统，在首批试点的期货公司开有期指仿真账户的投资者可用原有账户进行国债期货仿真交易。中金所仿真交易测试将开放3个合约，分别为T F1203、T F1206、T F1209。

　　“在风险控制方面，突出对保证金的有关规定。”据了解，在国债期货保证金比例上，目前初步方案的保证金比例是3%。中金所指出，国际上的比例一般是1%至1.2%或1.5%，从设计思路上说，国债期货刚开始时保证金比例要高一些，杠杆比例要小一些。中金所认为，相对于股指期货15%的保证金比例，国债期货3%的比例并不低，主要是产品的特性不同，国债期货的稳定性好，波动非常小。

　　对于未来国债期货的投资者，中金所称，国债期货不适合散户参与，预计以机构投资者为主。投资者参与门槛很高，资金门槛上预计将和股指期货差不多，其中主要设计了知识、技术门槛。

　　业内人士表示，投资者特别是机构进入未来国债期货二级市场的速度，与它们的接受程度、利率环境、经济的波动性以及国债发行节奏等因素有关。业内预期，除了银行、保险机构、券商等，国债期货市场的投资主体将不断增加，比如基金、企业财务公司、PE等。

　　据了解，按其他期货新品种的上市惯例，国债期货在中国证监会立项后，证监会将对国债期货进行充分的调研、征求相关部委的意见，最终在获得国务院正式同意批复后推出。