通胀反弹小插曲 债市缺乏大机会

　　主持人：本报记者 张勤峰

　　嘉 宾：广发证券 徐寒飞

　　中信建投 黄文涛

　　招商银行 刘俊郁

　　4月9日，3月份CPI数据尘埃落定，3.6%的同比数值超出普遍预期。分析人士认为，此次通胀反弹为短期因素，并不改变二季度继续回落的趋势。不过，CPI反弹增加了政策决策的复杂性，央行的行动可能会更加谨慎，短期内债市依然缺乏明确的趋势性机会。

　　物价回落趋势未改

　　问：3月CPI升幅高于上月的3.2%，也高于市场预期中值3.3%。致使通胀反弹的因素是什么？物价回落的趋势是否已经改变？

　　徐寒飞：3月CPI超预期主要受两因素影响：其一，异常气候致使蔬菜价格反弹，而且食品价格春节后下降幅度较小。其二，油价上调和工业品价格环比涨幅继续回升。考虑到2011年上半年食品价格大幅上涨，目前食品价格的环比回落趋势仍在持续，但是考虑到成本上升的压力和实体经济投资需求回落幅度偏慢，物价回落的幅度可能会低于预期。

　　黄文涛:3月CPI超预期源于食品价格上涨、非食品价刚性和翘尾因素的共同作用。其中食品价格上涨起决定性作用。3月份全国气温偏低，南方连续降雨，对蔬菜的生产和运输造成十分不利的影响，鲜菜价格上涨20.5%，影响居民消费价格总水平上涨约0.64个百分点。此外，上调成品油价格进一步推高了食品运输成本。考虑到二季度气温回升，蔬菜价格有回落空间，猪肉价格也处于下行通道，二季度CPI仍会继续回落，并在年中到达低点。

　　刘俊郁：由于3月前期受“倒春寒”影响，蔬菜价格出现超季度性上涨，从而推动CPI同比回升。但近两周随着气温回升，蔬菜价格已经企稳下行，加上猪肉价格连续下行，未来食品价格回落态势不变，本次CPI回升难以形成趋势性走势。

　　政策放松偏谨慎

　　问：物价反复是否会影响到政策放松的节奏？

　　徐寒飞：当前有观点认为，一方面领导人强调“政策需要预调微调”释放了放松信号，另一方面短期流动性指标偏紧，因此下调准备金率的可能性增加。但我们认为央行的行为很有可能与市场预期相背，政策微调在去年四季度已经做过，流动性的暂时性紧张与准备金补缴有关，在物价水平下落幅度低于预期的情况下，央行的行动会更加谨慎。

　　黄文涛：我们年初曾提出，今年货币政策放松的方向是确定的，但放松的节奏和频率会低于预期。存款准备金率仍有下调空间，但主要是为对冲外汇占款的萎缩和到期资金的减少，并不存在刺激性放松的意图。而3月份CPI反弹无疑增加了央行决策的复杂性。

　　刘俊郁：虽然3月份CPI回升增添了政策出台的不确定性，但我们认为本次物价反复仅仅是短期效应，6-7月份CPI还将出现较大幅度回落。另外，二季度经济弱于预期是大概率事件，无论是经济基本面还是通胀走势，支撑政策放松的大环境并未改变。

　　利率产品交易机会有限

　　问：物价数据对当前债市行情有何影响？你对今后一段时间行情有何看法？

　　徐寒飞：从短期流动性角度来看，物价数据可能一方面使短期利率下行空间受限，另一方面中长期基准利率的调整空间也被压缩或推迟，利率产品的交易性机会仍然非常有限。

　　黄文涛：3月份CPI数据使得投资者对通胀的担忧变为现实。我们一直强调，上半年CPI回落是趋势，但月度之间会有波动。下半年通胀形势依旧不乐观，存在很多不确定性因素，这就限制了利率品种在二季度的表现空间。如果没有资金面和乐观情绪的配合，国债收益率下行的概率和空间都不大。

　　刘俊郁：目前市场做多动力缺失，投资者主要寄望于货币政策的放松来推动收益率进一步下行。从投资角度看，短期内难以出现明显趋势性方向，建议根据资金面情况对短端产品做波段操作。同时，前期一级市场收益率连续创出新高，中长端收益率经过前一阶段长时间的调整已经基本到位，建议投资者在一级市场逢高进行配置。