资金面难有改善 制约9月债市上行

　　多家市场机构发布最新研究报告称，由于资金面预期不能改善，9月债市存在短线调整风险。其中，中低等级信用债调整幅度或大于高等级信用债和利率债。

　　9月资金面难有改善

　　多数机构表示，从当前宏观数据和最近政策面的表现看，9月债市资金面难有改善。瑞银证券等机构表示，现有的宏观和行业数据均显示经济可能持续在底部徘徊、企业去库存继续、企业盈利前景黯淡。这些因素使得利率市场面临着更为有利的基本面环境。但是，央行迟迟未能兑现降准预期，其逆回购操作未能完全化解流动性紧张的状况，且逆回购利率攀升更打击了市场的信心，货币市场7天回购利率上周继续攀升，这些因素在短期内继续打压着利率市场投资者的做多意愿，加剧了利率市场目前的困局。

　　招商银行发布的最新研究报告认为，8月汇丰PM I初值显示经济复苏前景并非特别乐观，长时间维系着20%的高准备金率水平并不合宜。从促进信贷优化的角度看，当前信贷结构不景气，客观原因是企业需求低迷，但从银行本身资金结构看，75%的贷存比监管红线以及内部资金成本居高不下是造成银行信贷投放难以放大以及结构偏向短期投放的主要原因。

　　中信证券则表示，债市后市需要关注供给增加的压力。一级市场带动二级市场收益率上行是近期债市收益率走势的重要特征，受通胀触底、资金面趋紧等因素影响，债券供求失衡的局面很容易带来一级市场发行的困难，再加上近期供给量相对较高，因此市场调整幅度相对较大。具体来看，7-8月企业债、中票发行量趋于上升，而公司债和私募票据发行量则处于均值偏高水平。从上述四类产品的月发行总量看，截至8月24日，本月这四类产品发行量已超过2000亿元，仅次于3月份相对牛市阶段的发行量。从未来趋势看，发改委审批节奏的加快、中票和私募票据较快的注册节奏以及公司债相对较高的潜在规模使得信用债供给可能仍将保持相对较高的规模。在市场环境较弱的阶段，需要关注供给增加带来的冲击。

　　短线调整在所难免

　　机构分析人士表示，对于债券市场来说，资金面的宽松与否，是对后市作出前瞻性判断的重要依据。不过，对于市场期待的降准、降息等宽松政策，管理部门并不急于出手，总体来看就是“不紧不松，紧平衡”，这种基调已经成为当前货币政策的市场共识，意即货币政策当前处于中性局面。

　　机构总体认为，债市“慢牛”格局仍会得以延续。但机构分析人士同时表示，债市长期看好，并不代表短期没有调整风险。债市短线调整不可避免。一方面，经过前期上涨，债市存在调整需求。今年上半年，尤其是今年4月份，债市经历一波迅猛上涨，其中尤以信用债的表现最为突出，大多都出现6%甚至更高的涨幅，信用债投资者获利了结因素不容忽视。另一方面，随着经济数据的持续下滑，对债市来说也有负面冲击，即信用风险逐渐积聚，而信用风险的增加也会引起债市的调整。

　　此外，新发债券的冲击，对市场的影响也不小。包括公司债、企业债在内，市场最新增量以30%—40%的涨幅增加，其供应明显超过市场的接纳能力，供应过剩势必影响整个市场。“而从目前来看，债市这波调整至少要持续到今年11月份前后。”有关分析师指出：“因为到那时，以银行、保险、基金为主的投资者，会为明年投资开始布局。届时，债市可能会出现一波上涨。”

　　关注调整中的风险

　　对于9月的投资策略，嘉实基金陈雯雯表示，从3个月的短期角度看，中低等级信用债处于调整期，调整幅度大于高等级信用债和利率债。预计步入上涨期后，债市仍会出现板块轮动现象，即初期先涨高等级信用债和利率债，后涨中低等级信用债。而从1年期角度看，中低等级信用债回报将优于其他券种。预计今年四季度资金面会相对宽松，年末短期会呈现紧张格局，但总体融资成本不高。主投高收益债的回报覆盖并超过成本的可能性较大。

　　中金公司称，整体上看，股市弱势震荡，供给压力虎视眈眈，资金面紧张，可转债市场难有作为，投资者宜在观望中等待机会，仓位上仍应低配至多中配。建议投资者重点配置中行、重工、国投三只转债。待股市调整和供给冲击兑现给可转债个券带来足够安全边际，再考虑逐步增持。最近两周对市场冲击最大的仍在于供给担忧，尤其上周又有同仁堂转债过会，加上股市低迷和资金面紧张，可转债市场估值出现明显压缩。尤其是大盘转债首当其冲，非银行大盘转债破面值，工行转债实际平价溢价率仅略高于1%。此外，重工转债也无法幸免于市场整体估值的压缩，且随着转股价修正实施在即，该转债对正股走势的敏感度越来越高。

　　东方证券预计，在股指、供给等几个影响可转债价格的因素无大的变化的情况下，可转债弱势可能还将维持一段时间，建议投资者关注部分价格安全边际较高，向下空间很小，且具备博弈股指反弹的价值的品种。逢低重点关注重工、石化、中行、国电、巨轮等转债的投资机会。记者　方家喜