新品合约频瘦身 期市流行“小清新”

　　你还记得大合约吗？曾几何时，大合约出尽风头，然而在刚刚过去的一年里，这一切却悄然改变。从上半年推出的白银期货到下半年推出的玻璃、油菜籽和菜籽粕期货，大合约身影已然淡去。2012年，期货市场流行“小清新”。

　　业内人士指出，从投资角度看，人们对于期货市场的认识已经从以前的过度投机、洪水猛兽向风险管理手段和场所转变。在此基础上，大合约向小合约发展便是必然，甚至不排除将来推出迷你合约的可能。

　　此外，合约设计必须综合考虑资金门槛、现货存储和交割便利等多种因素。从小合约到大合约，然后再回到小合约，表面上看似乎经过一个轮回，背后却是资本市场流动性格局和服务实体经济宗旨两条线索共同主导的结果。随着投资市场的多元化，针对不同投资群体而设置不同的投资范畴，让大合约更加科学地体现政策导向，既防止过度投机又利于企业套期保值；让小合约既为实体经济服务又避免陷入投机误区。如何取舍，考验着有关方面的决策艺术，但今后也可能是并存发展。

　　市场频吹“小清新”

　　无论是白银、玻璃还是油菜籽、菜籽粕，2012年新推出的期货品种合约规模较之前的大合约要“缩水”不少，不过这并不影响它们受到市场热捧。

　　以2012年5月10日在上期所上市的白银期货为例，由于合约一手为15千克，相对于黄金每手1千克，白银期货合约价值明显偏小。在资金青睐之下，上市首日主力合约AG1209成交量达到近26万手，上市当月共成交约714万手，随着市场逐渐成熟，白银期货持仓不断攀升，截至2012年9月底，白银期货总持仓首次突破20万手，11月底持仓超过27万手。

　　玻璃和菜籽菜粕期货同样如此。玻璃期货上市第二日(2012年12月4日)成交量就突破100万手，12月17日突破200万手，2013年1月16日突破400万手。2012年12月28日上市的菜籽、菜粕期货每手都是10吨，若以8%的交易保证金计，菜籽和菜粕每手保证金分别约为0.43万元和0.21万元，小合约特征明显。从盘面上看，上市当天，菜粕所有合约成交量达到52.8万手，而菜籽所有合约成交量达到12.8万手，随后几日，菜粕日成交量迅速突破150万手，直至1月份下旬，日成交量依旧在68万手以上。长江期货覃静估算，在上市以来的约三周时间里，菜粕日均成交量为959861手，表明普通投资者对于这一品种的接受度较高。

　　无独有偶，除了新品种，老品种中的强麦期货也于2012年7月10日将交易单位由50吨降至20吨。

　　“合约规模缩小显然有助于市场活跃度的提升。”跟踪市场多年的宝城期货研究所所长助理程小勇说，2012年推出的新品种改为小合约之后，新品种成交火爆，白银、玻璃、菜籽、菜粕成为资金“炒新”首选。这一方面与市场风险偏好回升、流动性宽裕和经济企稳回升有关；另一方面，新品种合约价值小、波动较大，也是其2012年表现火爆的重要原因。

　　大合约的前世今生

　　小清新之风频吹，让2012年的期货市场热点纷呈。相对而言，曾经是人们关注焦点的大合约却要沉寂不少，当初为何要推出大合约？如今它们的光景又是怎样呢？

　　程小勇表示，大合约的出现与经济周期及物价周期有关系。在经济过热或者通胀周期中，为了遏制过度投机，监管层就对新品种设计大合约，适当抑制流动性；反之则以活跃交易为主。围绕服务实体经济和配合国家宏观调控这两大目标，期货市场难免要承担一些政策性风险。

　　内部人士对此也并不讳言。在大合约推出之时，某交易所有关人士就对本报记者表示，理解“大合约”上市要以整个资本市场流动性过剩为背景，整体思路和方向就是打击投机，落实套保，也是秉持“将合适的产品推荐给合适的投资者”理念的行动。从整体上看，“大合约”和其他抑制过度投机的管控措施是同一体系。

　　毋庸讳言，大合约对上市品种的伤害也不容忽视。目前来看，跻身大合约行列的期货品种无一例外遭遇冷遇。合约门槛的提高限制了市场参与者，并且没能吸引下游企业和现货商的积极响应。燃料油、金属铅、甲醇期货纷纷冷场，燃料油甚至在2012年5月24日惊现八个合约“零成交”的震撼一幕。

　　“只有参与者众多，交易量大，才能减少价格波动幅度，真正发现价格。”金谷期货副总经理刘静波说，以前过分强调大合约，多少影响了期货市场的发展，毕竟期货公司的主要收入还是来自于手续费。没有交易量，期货公司发展不起来；起到期货行业桥梁和纽带作用的期货公司实力不能增强，反过来又会制约中国期货市场的发展。

　　据一位不愿透露姓名的期货高管人士透露，截至2012年11月底，国内期货市场客户总量在140多万户左右，其中法人户4万多户，而实际进行套保的也就1.2万户。国内160余家期货公司客户保证金规模为1748亿元，总资产442亿元，净资产397亿元，净资本355亿元，所有利润仅22.9亿元。

　　合约大小无定论

　　“兵无常势，水无常形”。 对于合约的设计也一样，事前并没有既定的框架，决定其规格大小的关键在于人们对期货市场的定位以及相关品种现货产业情况的考虑。

　　“期货合约的设计和监管既要保证市场有充足的流动性，又要保证能够正确引导市场投资者结构的改善，还要适合目前本身的投资者结构。”中国期货业协会兼职副会长肖成认为，对于期市发展方向要规范引导，但这种引导也应适合市场本身的结构。从国际期货市场发展方向看，投资市场仍需多元化，针对不同的投资群体而设置不同的投资范畴，大小合约需组合成合理的合约结构。

　　有学者称，期货品种的创新以标准化合约为载体，而期货合约在很大程度上又继承了其原生商品的相关特征，即“商品特征”；再结合我国强调期货服务产业和实体经济的宗旨，因此合约规格的大小，既需参考与相关产品的现货经营习惯，也要考虑对中小投机者的吸引力。规格过小，可能给现货企业带来不便，但规格过大又会导致中小投机者因缺乏资金而无力参与，进而影响合约的活跃度。

　　值得一提的是，这种规格的设计既要考虑到质量、体积、储存等现货行业层面的因素，还须考虑到由价格因素带来的合约面值的问题，也就是所谓的资金门槛。“一个明显的例子就是早籼稻期货。”瑞奇期货汤青霞介绍说，除了农业产业比较分散外，大米加工企业很多注册资金都在500万元以下，以目前每手早籼稻保证金约2200元估算，很多小企业甚至家庭作坊倾其所有也就够做三五百手而已，更遑论大合约了。

　　再以玻璃为例，此次玻璃期货未延续大合约思路，合约设计大小适中。具体看，玻璃期货合约单位为20吨/手，以1月25日主力合约收盘价估算，一手合约价值在3.1万元左右，交易一手合约仅需2000余元资金，更加方便行业企业进行套期保值交易，也有利于吸引广大投资者参与，从而保持适当的流动性，有利于期货市场功能的发挥。同时，玻璃运输有公路、铁路和水路三种主要形式。其中汽车是使用最频繁的运输工具，单次运量一般在40吨；火车每个车皮运量60吨-70吨；水运则是几百到几千吨不等。显然，每手20吨的交易单位，与主流运输工具相适应，也便于不同车载量的匹配。

　　“期货毕竟是高风险投资，只能根据风险承受能力大小，逐渐向大、中、小的投资者放开。”刘静波说，从投资角度看，人们对于期货市场的认识已经从以前的过度投机、洪水猛兽向以风险管理手段和场所的观念转变，在此基础上，大合约向小合约发展也是必然。而参与者进入市场的愿望也将逐渐增强，推出迷你合约预示着中国期货市场已从快速发展阶段转入成熟阶段，但就目前而言，此举仍有待于期市整体规范化的进一步推进，因此短期内出现的概率并不大。

　　也有业内人士称，随着投资市场的多元化，如何针对不同的投资群体而设置不同的投资范畴，让大合约更加科学地实现政策导向，既防止过度投机又利于企业套期保值；让小合约既为实体经济服务又避免陷入投机误区，这固然考验着有关方面的决策艺术，但也有可能是一个并存的发展方向。