公开市场资金净投放缘何突然“放量”

　　央行近来在公开市场操作中突然向银行体系“放量”投放资金，引起社会广泛关注。

　　在6月3日至7日这一周中，央行减弱资金回笼力度，一周实现资金净投放1600亿元，创春节后新高；而在6月10日至14日这周中，央行不仅未在公开市场发行央票，甚至连正回购操作也未开展。由于该周公开市场累计到期资金920亿元，这意味着该周实际净投放资金920亿元。

　　虽然央行在公开市场净投放资金并不罕见，但6月刚过两周，公开市场净投放就已超过2500亿元，甚至还暂停了央票发行和正回购操作，此举非常罕见。这一超乎寻常的动作背后，一定是发生了某些不寻常的事情。

　　事实确实如此。6月以来银行间市场资金面持续超预期紧张，6月6日的银行间市场上，隔夜回购资金价格盘中最高飙涨10%以上，而财政部6月15日发行的国债甚至遭遇几乎两年来首次无法完全出售的窘境。伴随着拆借利率大涨的是，在截至6月5日的一周内，有超过40亿美元的资金从新兴市场股票基金中撤出，从中国股票基金中撤出的资金量创2008年第三周以来最高，从香港股票基金撤出的资金也创近十年最高。A股市场自5月31日以来，与其他新兴市场股市一样持续下跌。6月13日，上证指数更是跳空下跌62.54点，跌幅达2.83%。

　　有分析人士认为，热钱正以人们始料未及的速度从新兴市场全面撤离，新兴市场正在遭遇热钱从流入到流出的逆袭。而此番热钱撤离的原因，正是美国经济不断释放出的好转信号。越来越多的市场人士认为，美联储退出量化宽松政策(QE)的速度可能比预想的要快；更有人认为，“美国繁荣，欧元区持平，新兴市场衰退”的图景已经展开。

　　如果热钱撤离的新兴市场中，中国也位列其间，那么，大量热钱的撤离，不仅已经而且会继续对金融市场产生冲击。同时，热钱撤离，还将造成新增外汇占款下降以及央行以此投放的基础货币减少。央行最新公布的数据显示，5月份新增外汇占款仅为668.62亿元，而4月份这一数据为2943.54亿元。外汇占款大降，带来了另一个更严重的后果———银行体系流动性持续高度紧张，而这也正是央行近期大举进行资金净投放的原因所在。

　　人们好奇的是，为何央行要如此大规模净投放资金，难道一些商业银行的资金紧张，已经到了不得不对拆借利率大幅溢价的地步？众所周知，银行间市场的资金拆借发生在信用状况良好的金融机构之间，由于多为调剂超短期头寸需要，因此，风险低，利率也很低。然而，6月6日上海银行间同业拆放利率大幅攀升，隔夜拆放利率大涨135.9个基点至5.98%，这意味着即便拆借一个晚上的时间，有些金融机构依然对对方能否按时还钱心里没底，以致必须以更高的利率来覆盖违约风险。而坊间盛传的某股份制银行出现银行间违约的消息，似乎也间接佐证了参与银行间市场交易的金融机构的担忧以及拆借利率的飙涨并非空穴来风、无缘无故。

　　商业银行头寸高度紧张，一般发生在大量客户提取存款，以致商业银行日常现金流难以满足支取需要之时。事实上，社会上并未出现对某家银行进行挤兑的情形，商业银行只要按规定的存贷比进行正常放贷，每天的到期资金也足以满足支付和提取需要。何以在一个平常日子里，有的商业银行竟然出现了流动性高度短缺，以致不得不选择银行间违约的办法渡过难关？

　　有分析人士认为，一些商业银行为了绕开当前信贷规模控制，通过一些“创新”，放出了超过负债规模的信贷。也就是说，有的商业银行可能开出了虚假信用证、不被计算的贷款以及一些逃避监管的理财产品。由于放出的贷款远超负债规模，因此，这些商业银行要维持正常运转，必须高度依赖银行间拆借市场和银行间借贷等调剂头寸的渠道。这在新增外汇占款持续高增长，监管层对非银行融资政策尚未收紧之时，尚可维系。一旦出现热钱流向突然逆转、外汇占款增速陡然下降、银行体系流动性遽然收紧的情况，再伴之以监管层持续加大对影子银行的监管，多管齐下，一些因后续理财产品发行难以为继而造成的资金接续困难以及流动性链条本就脆弱的商业银行，特别是那些存款来源有限而不得不高度依赖银行间市场融资的小型银行，资金链马上会绷得异常紧张。

　　针对目前银行体系流动性紧张状况，央行虽然通过每周的例行公开市场操作实施资金净投放，但多方消息显示，鉴于当前的资金紧张是结构性的，存量流动性依然处于高位，货币当局并不愿大规模“放水”，因此，短期流动性操作工具并未使用。显然，银行体系的流动性紧缺，货币当局将通过公开市场操作予以平衡，少数因自己的商业行为而造成的流动性紧绷，则交由市场自行调节解决。如果这些银行因为流动性原因出现问题，那么，市场化处置将是唯一选项。而这一选项的全面兑现，取决于存款保险制度推进的进程，这也从一个侧面显示出在银行业竞争日趋激烈、流动性链条日益脆弱的背景下，建立存款保险制度的紧迫性。

　　值得注意的是，日前国务院批转国家发改委《关于2013年深化经济体制改革重点工作的意见》指出，推进制定存款保险制度实施方案，建立健全金融机构经营失败风险补偿和分担机制，形成有效的风险处置和市场退出机制。而央行在近期发布的《中国金融稳定报告(2013)》中同样表示，完善系统性风险监测、评估和处置机制，扎实推进存款保险制度建设，切实守住不发生系统性、区域性金融风险的底线。这表明，配套金融改革的存款保险制度，可能会在今年取得重大进展。而一旦存款保险制度建立起来，银行业有进有退、优胜劣汰的良性循环体系将会形成，个别银行“越线违规”经营而发生的流动性危机，甚至破产倒闭风险，将会得到市场化处置，这其实也将反过来倒逼商业银行更为稳健、谨慎和理性地经营。徐绍峰