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交行董事长牛锡明:对信贷资产证券化的几点想法

2013年07月26日 14:12 来源:中国经济网 参与互动(0)

交通银行董事长 牛锡明

资料图片:交通银行董事长 牛锡明(中国经济网 崔军摄)

  当前,优化金融资源配置的着力点是“用好增量、盘活存量”。积极稳妥地推进信贷资产证券化,无疑是“盘活存量”的有效途径之一,具有十分广阔的政策空间和发展前景。

  资产证券化曾被誉为“20世纪70年代以来世界最伟大金融创新之一”,三十多年来一直是国际金融创新活动的基石。但美国次贷危机的发生,又一度使资产证券化被视为罪魁祸首而广受诟病。然而,对我国而言,一方面信贷资产高速膨胀,另一方面金融创新不足,金融市场交易品种匮乏;美国次贷危机的教训,反而能让我们以更广的视野、更高的起点审视和谋划中国资产证券化市场的发展。只要我们坚持正确的原则和方法,汲取发达经济体的前车之鉴,资产证券化必将在完善中国金融市场体系,提高市场资源配置效率方面发挥积极作用。

  一、重新审视资产证券化

  资产证券化(Asset Securitization),是将缺乏流动性但具有稳定未来现金流的资产,通过结构重组、风险隔离和信用增级,转变为可供资本市场投资的证券的过程。上个世纪70年代,美国二战后婴儿潮步入成年,引发住房贷款需求急剧上升,超出了美国储贷机构放贷能力,为缓解购房融资的资金短缺问题,房屋抵押贷款证券化(MBS)应运而生。2008年美国次贷危机发生后,资产证券化一度被视为罪魁祸首。然而,在短期发展陷于停滞之后,国际资产证券化市场重拾升势,并逐步步入健康发展的轨道。

  资产证券化的内在发展机制并未因危机而发生根本改变。资产证券化之所以四十多年来能够在全球蓬勃发展,其魅力就在于这种制度设计本身就是一个多方共赢的帕累托改进:发起人资产流动性增加,表内资产表外化,资本结构改善,资本回报率提高;投资者可投资产品更加丰富,风险收益更加匹配;原始筹资者融资成本降低,融资可得性提高;信贷、资本、保险等金融市场融合度增加,社会资源配置效率提高。2008年次贷危机有两大主要原因:一是按揭的零首付,二是金融衍生产品的过度杠杆化。前者降低了借款人的还款意愿,后者扩大了盈利,掩盖了风险。显然,这些都是金融市场基础制度的缺陷,以及监管制度的缺失,并非证券化本身的问题。

  危机爆发后的资产证券化市场更趋简单透明。借鉴次贷危机的教训,危机爆发后全球范围内均开始加强对资产证券化市场的监管。2009年,巴塞尔委员会《新资本协议框架完善建议》要求全面提高对资产证券化产品风险的认识。2010年,美国《多德-弗兰克法案》(Dodd-Frank Act)规定了发起机构风险自留模式,加强了对评级机构等市场中介的监管,引入中央对手方清算机制,要求更加透明的信息披露。欧洲银行业监管委员会(CEBS)资产证券化监管新规Article 122a同样规定了风险自留模式,自留部分不可以进行对冲、减值、出售或采取其他降低风险的措施。金融危机后,资产证券化市场的最大变化就是产品结构更加简单透明,一些复杂的证券化和再证券化逐渐退出市场。

  资产证券化继续在全球范围内快速发展。从国际市场发展动向来看,危机后全世界没有一个国家或地区禁止或限制资产证券化,资产证券化继续在全球范围内蓬勃发展。美国是资产证券化的发源地,也是资产证券化最为发达的国家,其规模约占全球的75%。危机后,美国证券化市场一度停滞。然而,2012年,美国MBS发行量为2.06万亿美元,同比增长24.1%,占年债券发行总量的29%,基本恢复到金融危机前的水平。2012年末,美国MBS存量约8.2万亿元,ABS(含CDO)存量约1.7万亿元,合计约占债券市场总存量38.1万亿元的26%。欧洲证券化市场危机后仍保持年均新增5000亿美元左右的发行量。亚太、拉美地区的资产证券化市场在金融危机后也得到较快发展。当前,日本、澳大利亚、巴西、墨西哥等国资产证券化年发行量都已大大超过金融危机前的水平。

  二、中国金融改革呼唤资产证券化

  当前,中国金融体系面临的诸多问题,如城镇化导致住房、基础设施等方面融资需求激增,利率市场化实质性启动,银行业风险过度集中等等,与美国上个世纪70-80年代启动资产证券化的宏观背景有诸多相似之处。可以说,当前中国经济转型发展的客观需要,已造就了资产证券化发展的“土壤”。

  资产证券化有利于提高金融体系服务实体经济能力。党的十八大提出了“到2020年实现国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番”的宏伟目标,以及“工业化、信息化、城镇化、农业现代化同步发展”战略举措。有专家估计,未来一个时期,如果中国每年GDP增长保持在8%左右,需要中国银行业年均贷款增速保持在15%以上。根据国务院发展研究中心的预测,2020年我国的城镇化水平有望达到60%左右,城镇化中的基础设施、公共服务和保障性住房建设,将产生40万亿元的配套融资需求。而2012年末中国银行业信贷规模已达62.99万亿元,在市场、监管、资本等多重约束下,商业银行依靠自身力量持续大规模投放难度不断加大。6月19日召开的国务院常务会议提出,要“优化金融资源配置,用好增量、盘活存量,更有力地支持经济转型升级,更好地服务实体经济发展”。而资产证券化正是盘活货币信贷存量的重要工具。通过资产证券化,不仅可以盘活商业银行已经持有的大量优质的存量信贷资产,吸纳充裕的社会资金真正进入实体经济,也可以让更多的企业先向银行贷款,再由银行将信贷资产转换为证券化产品,实现“间接的直接融资”,优化资金配置效率,实现“更好更有力”地支持实体经济发展的政策目标。

  资产证券化有利于完善多层次资本市场体系。一是打通资本市场与信贷、保险等融资渠道。在中国目前60多万亿的信贷资产中,大部分是收益稳定、风险可控的资产,具备证券化的良好基础。通过信贷资产证券化,银行可以从资本市场获得资金,保险、基金等投资者可以借道资本市场分享信贷资产收益,加速推进直接融资和间接融资市场的融合。二是丰富资本市场投资产品。资产证券化的重要功能之一,就是对风险和收益的再分配,通过结构化设计满足不同投资者“风险-收益”偏好需求,进而有力地推动多层次资本市场建设。当前,中国超过10万亿的保险资金、社保基金迫切需要寻找安全稳健的投资渠道,银行理财和信托的资金也突破14万亿。资产支持证券以基础资产未来稳定的现金流作为支撑,并在设计和发行过程中采用了破产隔离、信用增级等多种技术手段。根据国际经验,资产证券化产品中80%以上是AAA的低风险、稳收益的优先级证券,且其投资者主要是规模较大的机构投资者,投资行为相对较为理性。三是完善金融生态环境。资产证券化需要承销、评级、会计、法律、托管、信用增级等诸多中介机构参与其中,有利于提升金融市场的专业化水平。

  资产证券化有利于推动商业银行发展转型。尽管近年来直接融资渠道发展迅速,但短期内我国间接融资为主的格局还难以发生根本性的改变,商业银行仍将在一段时间内发挥社会融资主渠道的作用。信贷资产证券化对中国银行业发展具有多重意义。一是缓解银行资本补充压力。在新巴塞尔协议要求下,中国银行业面临巨大的资本金缺口。2012年末,中国银行业信贷规模已经接近63万亿,如果M2年均增长13%左右,信贷规模五年之内就将突破100万亿。以此测算,未来五年中国银行业面临1.66万亿的资本缺口。通过资产证券化对信贷资产做“减法”,有助于打破中国银行业“面多了加水,水多了加面”的发展怪圈,有效降低银行体系再融资压力。二是缓解银行流动性压力。随着利率市场化的加速推进,银行流动性风险不断加大。信贷资产证券化可将不具流动性的中长期贷款移到表外,同时获取高流动性的现金资产,从而优化银行资产负债表,有效改善银行资产的流动性。三是改善银行收入结构。资产证券化是典型的变“存量”为“流量”、变“信贷交易”为“资金交易”的低资本消耗、创新型业务。银行在出售基础资产的同时可以获得手续费、管理费等收入。同时,银行还可以通过为其他金融机构资产证券化提供担保及发行服务赚取收益,拓宽利润来源。

  资产证券化不会放大金融体系风险。中国一直以来对次贷危机发生的两大诱因——按揭零首付、过度杠杆化都有着严格的限制。在推进资产证券化的过程中,在坚持按揭首付要求的同时,也可以要求商业银行持有一定比例的资产,强化银行风险管理的责任。对商业银行实行杠杆率管理,也可以有效控制衍生金融产品的泛滥。与此同时,规模庞大、监管缺位、透明度缺乏的“影子银行”,目前已成为中国金融体系的最大隐患。“影子银行”的快速膨胀,是中国金融抑制环境下的产物,实际上反映的是市场旺盛的投资需求,治理之道宜疏不宜堵。通过引入简单透明的资产证券化产品,疏导游离于监督和监管体系之外的资金融通行为,变场外为场内、隐蔽为公开、非标为标准,有利于提高市场透明度和交易规范性,有效化解“影子银行”风险隐患。

  三、曲折前进的中国资产证券化

  上世纪90年代,资产证券化开始引入中国,初期主要是一些私募性质的“准证券化”产品。2004 年,《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出“积极探索并开发资产证券化品种”,国内资产证券化业务由此拉开序幕。2005年,央行、银监会联合颁布《信贷资产证券化试点管理办法》,信贷资产证券化开始试点。2008年爆发的次贷危机,让起步不久的中国资产证券化之路陷于停滞。2012年5月,人民银行、银监会、财政部联合发布了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》,标志着信贷资产证券化再度启程。但目前中国资产证券化市场在深度、广度上都有明显差距。中国各类证券化和准证券化产品总额279亿元(约占债券市场总额的0.1%),在亚太市场中仅是同期澳大利亚证券化发行量的1/13、韩国的1/15、日本的1/17,与蓬勃发展的全球证券化市场形成较大反差。

  当前制约我国资产证券化发展的主要因素有:一是基础制度有待完善。我国目前还没有建立资产证券化所需要的独立法律法规,而妥善解决资产证券化过程中所涉及的会计、税收以及债权转让变更等问题又是能否成功证券化的关键,直接关系到证券化资产的合法性、盈利性和流动性,也关系到参与者的切身利益。二是业务流程过于复杂。出于风险因素考虑,当前监管当局对资产证券化态度较为审慎。国内证券化业务面临更加复杂的审批与监管难题。每单证券化产品发行需要从业务监管、市场准入、上市流通等多个环节取得行政许可,涉及到若干个监管部门。涉及抵质押物的,还有物权变更、登记、处置等环节,程序更为复杂。三是市场体系尚需培育。投资主体单一,市场流动性差,风险不够分散。中国证券化产品主要在银行间市场发售,与沪深证券交易所割裂,证券化产品以银行相互持有为主,分散风险作用没有真正体现。相比美国千亿美元的日均成交量和千笔的日均交易数,我国银行信贷资产支持证券在银行间债券市场上7年间平均每年仅有5次交易和16.8亿的成交额。二级市场流动性不足,严重制约了风险的分散和新标的推出。四是中介服务的服务能力亟待加强。目前我国信用评级业运作有待规范,第三方服务的公信力有待提高,距离独立、客观、公正的要求还有差距。

  四、释放新一轮金融改革红利

  党的十八大指出,要“深化金融体制改革,完善金融监管,推进金融创新,维护金融稳定”,为我国进一步深化金融体制改革指明了方向。资产证券化作为新一轮金融体制改革的重要突破口,需从战略和全局高度进行谋划,做好证券化市场的“顶层设计”。同时,资产证券化高风险特点以及当前制度环境建设的不足,也决定了我国在推进资产证券化过程中仍需坚持“谨慎试点,循序渐进”的原则,避免因资产证券化过度发展背离实体经济,造成实体经济的虚假繁荣并最终损害实体经济的发展。

  (一)坚持简单透明的发展方向。经过金融危机的洗礼,当前国际证券化市场已开始重新步入良性发展的轨道,机构风险自留模式等方面的监管措施取得良好成效,复杂的证券化和再证券化产品逐渐淘汰出场,简单透明的产品成为主体。国际证券化市场在涤荡中发展,充分证明资产证券化必须坚持正确的原则和方法,包括审慎选择基础资产、发起机构合理自留风险、强化信息披露等等。要借鉴正反两方面经验教训,搭建起中国资产证券化业务的基本监管框架。要严把基础资产源头风险,资产的选择要有一定的分散性,有利于消除非系统性风险并能保证一定的市场规模。可作为资产证券化的基础资产需满足以下几个条件,一是要有可预见的稳定的现金流;二是其质量和信用等级能够被准确评估;三是资产池合理组合。房贷、车贷、信用卡等消费贷款,道路、水利、电力等基础设施贷款,商业物业贷款等都比较适合证券化。同时要简化产品结构,发展初期应严格限制或禁止以证券化后资产再打包证券化的多重资产证券化,以及不以基础资产转移为目的的合成式资产证券化。

  (二)加快资产证券化市场培育。资产证券化市场具有典型的规模效应,市场规模是其发挥作用的重要前提。当前应在总结前期经验的基础上,进一步扩大信贷资产证券化试点规模,推动各类金融机构持续探索业务模式,鼓励其开展多种形式的证券化及类证券化业务。为推动上海国际金融中心建设、可从做大上海金融市场容量的角度,考虑在上海开展对接特定市场的证券化试点。同时,逐步扩大机构投资者范围,鼓励引导证券公司、保险公司、养老基金、社保基金等对固定收益类证券需求较多的机构投资者入市,鼓励发行、交易、做市、质押融资等创新活动,提高市场的流动性和活跃度。未来则应在完善监管体系的前提下,逐步取消试点额度限制,并打破银行间债券市场和交易所债券市场的壁垒,建立统一、高效的全国性债券市场,通过做大规模、放宽领域解决市场深度和广度不足的问题,推动信贷资产证券化业务常规化发展。

  (三)做好市场基础配套建设。一是加快资产证券化专门立法,修改完善评级、会计、税收法律以及市场准入、经营与退出等配套规定,保障证券市场的统一性,降低业务操作成本。二是加强市场监管,明确资产证券化业务的审批、监管机构,完善新的风险计量标准和监管规则;将衍生工具产生的衍生风险及时纳入监管视野;完善信息披露机制,提高证券化市场的透明度,健全投资者风险提醒机制。三是引导市场服务机构健康发展。提高评级、增级、担保机构的公信力与市场影响力;鼓励各类专业协会发展,发挥其在明确交易规则、研究交易定价、协调市场参与者合作等方面的作用。四是进一步给予税收优惠,适当减免债券转让、服务机构报酬以及机构投资者取得的收益中的营业税;解决发起人转移资产、基础资产收益、投资者投资收益的重复征税问题。

  (交通银行董事长 牛锡明)

【编辑:程春雨】
 
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