稳增长政策环境不变 三季度大宗商品或延续震荡

　　尽管中国经济去产能、去库存、去杠杆的改革思路会对商品市场形成一定压制，但稳增长所带来的各类大型稳投资项目仍将对资源品的需求提供一定支撑；而美联储退出QE的日程表可能要向后推，这也给了大宗商品一定的调整时间和空间。此外，欧元区经济的好转也将有利于中国出口的表现，进而提振相关商品品种。预计三季度大宗商品的运行环境不会发生大的变化，或以震荡行情为主。

　　具体品种方面，随着下半年通胀压力的重启，农产品存在着季节性上涨投资机会；受原油表现强劲的影响，国内化工品会继续呈现出较强抗跌性，而部分品种如橡胶、PTA也将受益于出口的好转；同时，金属板块也会随着宏观经济的趋稳而止跌企稳。

　　首先，美国经济复苏虽日趋稳健，但并不足以乐观，如最新的7月就业数据表现明显差于市场预期，非农就业差强人意(市场认为非农就业人数增加超过20万人才能达到退出QE的标准)，而就业率的下降也只是源于劳动参与率的下滑。这将直接导致美联储9月退出QE的概率大大下降。不过，对美国经济仍需保持审慎态度最直接的原因更在于，美国房地产的复苏可能只是表面，美国房价的回升不是因为需求增加而是因为供给减少造成的。这样，并非源自美国民众购房意愿和购房能力提升而形成的房地产复苏并不牢固。同时，尽管近期美国消费较为坚挺，但这更多是由于宽松的货币环境换来的在股市和房地产方面的财富积累效应对消费者信心的提振。此外，美国经济还将潜在地受到新一轮债务上限纠纷到来的冲击。事实上，无论美国政府还是美联储对此的认识都非常清楚，表现在美联储最新的议息会议上重申经济再次下滑的风险。在此背景下，基于稳增长的出发点，预计美联储退出量化宽松的步伐会有所放缓，这也将给大宗商品一定的喘息之机进行调整。

　　其次，欧元区经济近期良好表现超出市场预期，但也合情合理。区内重要经济指标，例如欧元区制造业及综合PMI、部分重要国家如德国、意大利的制造业PMI都重回扩张区间，消费者信心也有所恢复。同时，核心国家与边缘国家之间的不平衡差距也明显缩窄。这些现象都释放出欧元区逐步走出衰退、缓慢进入复苏通道的信号。欧元区经济的复苏就更能体现政策思路转变对经济复苏的积极影响：最近的20国会议明确表达了稳定全球经济增长的重要性，连一贯对财政紧缩持强硬态度的德国也开始承认目前稳增长的必要性。这直接导致了欧元区监管思路的调整，表现在对经济政策的态度由之前坚决执行紧缩政策以整顿财政纪律逐步转变为紧缩与发展并重，对边缘国家的严厉态度也开始软化。

　　最后，今年以来，中国各类经济改革的政策频频出台，突出反映了决策层对经济结构改革的决心。但改革是有底线的，如就业就一定要维持稳定。在经济下滑风险加大之时，决策层对经济增长的思路、态度非常清晰和确定，那就是一定要保证稳增长。实际上，国务院近期已明确表态，不允许经济增长放缓至不合理的水平。关于经济增长的底线思维也在一再被强调。而从目前各类的政策支持以及经济发展模式的转变仍需传统刺激方式托底式过渡的背景来看，现实的选择是，稳增长仍在于加大投资的力量，也即现阶段的稳增长就意味着稳投资。但囿于资金来源的限制，作为目前经济主要动力的投资可能难以持续发力，进而导致经济或将出现脉冲式的持续波动。中期研究院 李莉