国债期货搅活债券市场一池春水 短时影响有限

　　国债期货经过30多年的发展，已经成为全球最主要的金融期货品种。发达国家的国债期货市场发展经验表明，国债期货对完善债券市场定价功能、促进现货市场流动性、丰富债券投资者利率风险管理手段等将起到重要作用，亦为投资者增添新的盈利模式。站在当前，研究机构认为，结合国债期货市场上市初期投资者结构、现货市场收益率水平和期限结构来看，国债期货推出对现货市场行情的影响不大。

　　丰富风险管理和盈利手段

　　对于债券投资者而言，国债期货最首要的意义莫过于提供了一种成熟的利率风险管理工具。华泰证券报告指出，我国大部分的存量国债集中于商业银行和保险机构之手，其配置型的投资方式对于现券的充分流通有所制约，这就使得当利率风险出现时，这些机构投资者难以通过现券交易的方式来进行规避，而由于目前国债整体规模已十分庞大，一个微小的利率波动也能够造成较大的资产损失。国债期货的出现将使得这一问题迎刃而解，通过国债期货的套期保值交易，商业银行和保险等机构可以有效地管理自身的利率风险敞口。

　　与此同时，国债期货也为债券投资者提供了一项新的盈利手段。最常见的是，进行国债期货的套利或投机交易。所谓套利是指利用不同资产之间的价差，通过买进低估或卖出高估的资产，在未来价格回归合理过程中获取价差收益的交易行为。根据国债期货市场中可能存在不合理价差的不同情况，衍生出了期现套利、跨期套利、跨品种套利等多种套利交易方式。由于上市之初我国国债期货只有5年期标准券种，因此尚无法进行跨品种套利。投机交易则是从单一的国债期货合约中利用价格的上下波动赚取收益，在一段时间内只作买或卖。

　　除此以外，国债期货在组合管理中的应用范围也十分广泛。通过交易的杠杆效应，国债期货具有较低的交易成本，能够方便投资者调整组合久期、进行资产合理分配、提高债券组合收益率、方便现金流管理。例如，用期货代替现券买卖，可以有效避免批量债券买卖形成冲击成本。通过国债期货还可以开发出更多基于债券组合产品，进一步促进金融产品创新。

　　促进国债一二级市场发展

　　国际经验表明，凭借国债期货具备的规避利率风险、价格发现等基础功能，开展国债期货交易对促进国债一二级市场发展具有积极作用。

　　一方面，国债期货交易有助于改善国债发行效率，促进国债合理定价。邮储银行分析师严敏表示，首先，国债期货为承销商承销期间的利率风险提供对冲工具，从而有助于增强承销商的投标积极性。其次，由于国债转托管机制的存在，国债期货的交割制度将会增加场内外市场间的债券流动，从而吸引各类合格投资者根据自身需求参与国债现货交易，同时也会显著提高一级市场配置需求，特别是4-7年可交割国债。最后，国债期货所揭示的债券远期价格能较好地反映债券市场供求关系，从而为债券发行定价提供重要参考。

　　另一方面，国债期货交易可提高国债现货市场流动性。综合机构的研究成果来看，国债期货主要通过四个方面来促进现货市场流动性的提高：一是国债期货的实物交割要求，将加快可交割券的交易流转。二是，国债期货创造了更多的交易方式和机会，有助于活跃交易，提升现券需求。例如，国债期货的套期保值与价格发现功能增强了现货市场对信息的灵敏度，可能激励投资者更多参与市场交易。又如，国债期货提供了期现套利的机会，能够吸引更多的投资者进入债券市场，增强现货市场的流动性。三是，国债期货采用“一篮子”债券作为交割债券，卖方可能会选择一些流动性欠佳的旧券进行实物交割，这将会增加旧券的流动性。

　　海外市场发展经验显示，国债期货的推出能够明显地活跃现货市场的交易情况。从换手率的情况可以发现，在国债期货推出后，大多数国家国债现货市场的换手率都有明显的提升。国债期货推出对于换手率本来就不高的现货市场的影响可能会更大。而申银万国认为，由于目前交易所国债的流动性较差，国债期货推出后，交易所国债由于流动性提升受益程度会更高。　□本报记者 张勤峰