期债高开低走折射市场忧虑 春节前“钱景”不乐观

　　在通胀数据回落、短期资金充裕、新债市场回暖的背景下，周四国债期货市场却走出高开低走行情，折射出投资者对债市反弹前景的不乐观。流动性趋势的不确定性，可能是压抑市场继续做多的症结所在。周四，尽管短期资金面在央行暂停公开市场操作的情况下仍保持宽松，但是资金供给短松长紧的结构性矛盾突出，回购期限利差走阔显示市场对未来中长期“钱景”并不乐观。

　　国债期货逆势回落

　　周四，国债期货高开低走，三合约全线收跌，犹如一盆冷水浇在了多头稍稍回温的心坎上。

　　从主力合约TF1403走势上看，在1月3日下探上市新低后，国债期货行情出现一定的转暖迹象，尤其是此前两个交易日，TF1403稳步上扬，多头开始试探性加仓，空头则萌生退意，形势看似步步向好。

　　从当前市场环境看，如果周四期债进一步走高并不会让人感到奇怪。首先，陆续披露的宏观经济指标，验证了阶段性的经济放缓与通胀回落的预期。本月初，汇丰及官方公布的去年12月PMI数据双双回落，令经济增速重新回落担忧上升；本周四，统计局公布的去年12月CPI，在预测值已下修的情况下，依旧低于此前多家机构的预期。其次，短期资金面持续宽松。年初以来，短期资金利率出现连续下行，资金面状况一定程度上好于预期。本周四，虽然央行公开市场操作继续暂停，同时还有500亿元前期国库现金定存到期，但短期资金面不改宽松态势。银行间质押式回购市场上，隔夜及7天资金供给充足，回购加权利率继续整体走低，指标7天回购利率加权值跌破了4.10%的央行逆回购“指导价”。最后，现券市场买气有所恢复。表现最明显的是，月初以来新发行的数支利率债，中标利率均低于预期或二级市场，相比去年四季度一级利率持续高于二级，并带动二级上涨的“恶性循环”大为改善。而本周四正好就有三只关键期限政策债招标，中标利率全部低于预期。

　　应该说，在当前环境下，国债期货市场走出高开低走行情才让人奇怪。

　　流动性预期是祸首

　　那么，原因何在？流动性趋势的不确定性，可能是压抑市场继续做多的症结所在。有债券交易员表示，尽管近几日现券市场走出一波回暖行情，但投资者对行情回暖的可持续性始终谨慎，关键就在于市场对当前流动性宽松状态的持续性存在疑问。该交易员指出，流动性是目前影响债券期、现市场行情的首要因素。如果流动性会再度收紧，此时买入现券、做多期债可能得不偿失。

　　不可否认，年初以来，货币市场流动性比预期宽松，持续时间也已接近两周。在此背景下，有部分投资者开始修正原先过于悲观的预期。但是，接下来一段时间，流动性依然有收缩的风险，市场对此实际上也存在普遍共识。

　　对于春节前资金面而言，现金漏损与企业缴税的负面冲击难以回避，美联储稳步削减QE则进一步加大了外汇资金流入逆转的风险。东莞银行报告指出，在度过1月15日的存款准备金清算时点后（届时应该是净退还），居民在春节前大量取现，将导致现金流出银行系统，进而降低银行超储资金；同时，1月财税缴款时点与春节因素叠加，可能会使流动性受到一定的冲击；此外，美国经济复苏和美联储暗示稳步削减购债规模，或导致外汇占款和“热钱”流入规模出现波动。预计随着时间推移，流动性紧张的情况将逐渐呈现出来。申银万国认为，目前应该是银行间一年时间中短期资金最充裕的时点，因为年末财政存款划拨后，银行超储时点值很高，而春节前的现金走款和财税清缴都还未发生。但该机构强调，资金利率再往下空间已很小，预计最晚到下周隔夜利率就将重新上涨。

　　事实上，从资金市场上看，尽管目前资金面较为宽松，但是资金供给短松长紧的结构性矛盾突出，回购期限利差走阔显示市场对未来中长期“钱景”并不乐观。本周四，银行间回购利率短降长升，反差鲜明。交易员称，当日隔夜、7天资金供给充裕，14天等中期品种已略显紧俏，1个月跨节资金则在缺少大机构融出的情况下，价格大幅反弹。与此同时，长短期限品种之间的利差进一步走阔，远在历史中性水平之上，表明市场预期未来资金面仍会紧张，融出长期限资金需要较大的溢价保护。

　　一位交易员表示，春节后流动性回暖相对确定，节前待资金面形势相对明朗后，再安排投资决策也为时不晚。