疏通货币政策传导机制是一项系统工程

　　从去年6月银行间市场出现流动性紧张以来，人民银行综合运用正回购、逆回购操作、央行票据发行以及短期流动性调节工具灵活开展公开市场操作，调剂流动性。同时，及时开通“央行微播”，连续发布“我行已运用短期流动性调节工具(SLO)调节市场流动性”、“我行已连续三天通过SLO投放流动性”等信息，增强货币政策透明度，引导社会预期和金融机构加强流动性和资产负债管理，合理安排贷款投放节奏，防止资产过快扩张。

　　自2013年初人民银行创设常备借贷便利工具以来，除了适时向符合宏观审慎要求的政策性银行和全国性商业银行提供大额短期流动性支持之外，还于今年1月20日创新性地在北京、江苏、山东、广东、河北、山西、浙江、吉林、河南、深圳开展常备借贷便利操作试点，由当地人民银行分支机构向符合条件的中小金融机构提供短期流动性支持，完善中央银行对中小金融机构提供正常流动性的供给渠道。

　　上述举措，让我们看到了人民银行去年以来在创新货币政策工具，疏通货币政策传导机制方面所做的尝试和努力。

　　实际上，近十年来，人民银行一直注意将短期调控与中长期金融改革结合起来，通过深化金融改革理顺货币政策的传导机制，努力提高货币政策调控的有效性。

　　据近日发布的《2013年第四季度货币政策执行报告》披露，十年来，人民银行从夯实货币政策传导的微观基础起步，抓住有利时机，推动五家大型商业银行核销呆坏资本金、剥离处置不良资产、外汇储备注资、境内外发行上市，完成了股份制重组和改造，并推动农村信用社和政策性金融以及其他金融机构改革，完善公司治理结构，从而提高了金融机构对间接宏观调控的灵敏度。同时，稳步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革，逐步完善货币政策传导的价格基础；大力发展货币市场、资本市场、外汇市场、黄金市场、期货市场和保险市场，构建多功能、全方位的金融市场体系，提高直接融资比重，打造更加坚实的货币政策传导的市场基础。随着商业银行次级债券、混合资本债券、短期融资券、中期票据、信贷资产证券化等金融产品的不断推出，如今，仅就金融产品的琳琅满目而言，现在的金融市场也早非昔日可比了。

　　回顾十年来我国货币政策传导机制的疏通和改善，可以说取得了巨大进步。2004年，央行行长周小川曾经为金融机构能否摆脱传统计划经济体制的“官本位”影响，是否追求利润最大化而忧虑。因为作为货币政策传导的微观基础，金融机构是否“重视加强公司治理和注重股东利益”，将导致其对价格信号反应是否灵敏，直接影响货币政策的传导速度和效果。如今，无论是大型商业银行，还是其他股份制银行以及城商行，在追求利润最大化方面，早已经是“无须扬鞭自奋蹄”了。

　　然而，就在人们为金融机构的股份制改造成功欢呼的时候，去年银行间市场发生的流动性紧张和利率异常波动现象，提醒我们货币政策传导机制遇到了新情况、新问题。如果说，十年前货币当局面临的问题是传导下游反应不灵敏的话，那么，现在面临的则是传导信号“失真”。

　　对于这次银行间市场流动性出现紧张的原因，人们普遍的看法是由于近年来商业银行盲目扩张超出自身实力，不得不“短借长贷”向同业市场拆借，导致有的拆出方趁机抬高价格投机套利、拆入方不计后果饮鸩止渴。这种资金在金融体系“空转”或“钱炒钱”现象，扰乱了货币中介信号的正常反馈，干扰了货币政策向实体经济的传导，增大了宏观调控的难度。

　　这种商业银行经营行为与央行货币政策背离的现象，说明完善货币政策传导机制是一项长期而艰巨的工程，任重而道远。

　　去年11月6日，央行网站新增“常备借贷便利(SLF)”栏目，并正式发布常备借贷便利开展情况，中国国际经济交流中心副研究员张茉楠认为这是“传统货币政策工具和货币传导机制受阻之后的倒逼结果”。她认为，常备借贷便利更符合央行货币操作要“精准发力”的理念，除了有利于适时调节银行体系流动性、平抑短期异常波动，还有利于扭转货币错配，提升金融配置效率，使金融资源流向中小金融机构，流入中小企业，流向普惠制的民生工程、战略新兴产业、高科技产业等领域，扭转金融空转以及金融结构的错配现象，解决金融末梢循环不畅问题，让金融真正回归到支持实体经济发展的轨道上来。

　　其实，去年银行间市场流动性紧张现象，对于完善货币政策传导机制工程来说，并不是坏事。从本质上说，它是货币政策传导机制在不断深化和创新发展过程中遇到的问题，是我国金融机构在公司化治理和金融市场逐渐完善阶段出现的对货币政策调控的某种“不适应”。这一现象凸显了加快金融微观基础的市场化改造，进一步完善金融市场体系，增强央行对商业银行的宏观调控能力的必要性和紧迫性。

　　十八届三中全会《决定》指出要完善金融市场体系，强调要“健全多层次资本市场体系”。这为构建适宜价格型货币政策工具发挥作用的传导机制确定了基本原则和方向。为完善货币政策传导机制，今后我们还要继续在丰富市场化的货币政策工具箱，稳步推进利率市场化，构建畅通的金融监管协调机制，完善金融生态建设等方面大力推进。显然，这是一项宏大的系统工程，是涉及全局的整体改革，不仅需要市场主体如金融机构、企业和居民的共同参与，也需要国家宏观经济层面和有关部委的协调配合，仅凭央行自身的努力是远远不够的。