乐观情绪发酵 债市牛意绵绵

　　4月末以来，在资金面宽松、货币松动预期难消以及配置型资金“撬动效应”不断显现的背景下，债券市场再现好于预期的系统性上涨行情。分析人士表示，预计在未来较长时间内，“经济弱势+通胀低位”的基本面组合有望延续，债市也将延续整体偏暖格局；不过，考虑到年初以来债市累计涨幅已经较大，短期调整风险逐步增加。此外，考虑到流动性“衰退性宽松”的局面存在一定隐忧，对于未来债市行情，在乐观中仍需保留适度谨慎。

　　一级带动二级 强势持续超预期

　　“五一”小长假结束后，银行间资金面迅速恢复宽松，中长端资金利率下行明显。截至5月13日，主流7天期质押式回购利率已由4月末的4.10%一线，下降至3.20%以下。与此同时，在经济基本面相对较弱及流动性宽松的轮番推动下，机构投资者乐观情绪不断发酵，以中长期限金融债为代表的主力利率品种收益率大幅下行。利率标杆品种10年期国债收益率，亦从4月末的4.33%累计下行超过20BP。

　　与4月末、5月初多数机构曾预判的5月“均衡市”相比，债券市场表现出的强势明显超出市场预期。此前，市场相对主流观点普遍认为，4月市场已经对于中期流动性的持续宽松做出了充分反应，而管理层对于大规模宏观经济强刺激的慎重态度，将使得货币政策短期难以出现实质性宽松，在此情况下，5月债市可能更多表现为震荡休整。

　　值得注意的是，本轮债市接力上涨，在极大程度上受到一级市场利率债发行火热的影响，具有较明显的一级带动二级的特征。

　　从一级市场看，虽然上周利率债净融资额较此前一周大幅回升，但在宽松资金面以及节后配置户与交易户重新入场的推动下，一级市场发行热情高涨。期间，不仅多个期限的国开行新债中标利率较二级市场低10BP以上，且全周大多数利率新债的认购倍数均在3倍以上。而在本周一，农业发展银行发行的1、3、5年期金融债，中标利率也均低于前日中债估值10BP左右，投标倍数也均达到了3倍左右。

　　乐观情绪有望持续 短期或现调整

　　随着利率债市场走强，市场观点也更趋于乐观。海通证券、国泰君安等机构本周发表的最新观点，均将5月以来的市场表现归为“牛市持续”、“债市主升浪”。展望后市，有分析人士表示，一方面，债市中期向好势头仍没有太大悬念；另一方面，考虑到近段时间市场的乐观预期可能有一定透支，短期也可能面临一定调整修正。

　　光大证券表示，上周债券收益率大幅回落，一级招标需求走强、CPI超预期回落以及对货币政策放松预期再起是主因，随着地产投资的周期性回落，下半年宏观数据可能再次面临下行，货币政策将由预期管理、定向放松转向进一步实质放松，因此，无论从基本面还是货币政策趋势，支持债市的有利因素并未出尽。

　　海通证券也认为，4月通胀大幅下行，5月发电增速转负，房贷利率高企下地产市场仍在继续下滑，经济通胀基本面仍对利率债构成强力支撑，预计未来10年国债利率或有望降至4%以下，整体收益率曲线有望继续平坦化下行。

　　不过，对于短期市场的走向，国泰君安提示到，在长端资金利率已经明显回落的情况下，为防止出现过于乐观的货币政策预期、保持流动性“适度”，央行货币政策短期继续偏松的概率偏低，因此，考虑到前几个交易日市场涨速过快，短期市场调整的风险也在增加。

　　另外，在各方对于流动性的“衰退性宽松”逐渐形成共识之际，仍有市场人士就现阶段各类投资者对于低风险利率债的过度追捧提出了警示。有交易员表示，未来由于信用风险的不断积累或间歇性爆发，资金面持续宽松的态势仍可能面临考验，投资者在跟随市场趋势的同时，需要对于经济基本面可能继续恶化而产生的资金面传导性风险，保留适度清醒。

　　□本报记者 王辉