新湖期货探路“义县模式”：二次点价+复制期权

　　记者 于德良

　　2010年以来，玉米生产、贸易、消费格局发生了重大变化，期货市场“三农”服务也在呈现新的变化，在大商所的推动下，更多的企业加入到“三农”服务模式新探索中来。其中，锦州义县的“二次点价+复制期权”模式就是大商所推动相关机构开展的“三农”服务模式新探索之一。

　　2013年，新湖期货风险管理子公司——上海新湖瑞丰金融服务有限公司(简称“新湖瑞丰”)联合锦州义县当地收储企业与合作社、种粮大户，通过二次点价、两次结算，不仅为农民的粮食销售托底，农民还能分享未来一段时期可能出现的价格上涨红利，而期货公司风险管理子公司利用场外期权，完成了其核心创新业务“定价服务”在服务“三农”方面的有益尝试。

　　二次点价收粮

　　确保农民增收

　　义县模式的投资主体是新湖瑞丰，新湖瑞丰是新湖期货旗下的风险管理子公司；仓储主体是仓辽锦生化，专业从事粮食收购、仓储、物流贸易、农产品加工及研发的科技型民营企业；收购对象是义县种粮大户以及义县华茂谷物种植专业合作社的玉米。

　　所谓二次点价就是农民在玉米上市初期，将粮食销售给新湖瑞丰，后者先按保底价核算的货款支付给农民。在未来一段时期，如果粮食价格上涨，农民有权在某一天要求二次点价，新湖瑞丰将此阶段粮食价格上涨的一部分市场收益再返给农民；如果粮食价格下跌，则农民仍然享有保底价。农民两次结算，两次受益。

　　2013年，新湖瑞丰总计收购玉米1000吨，其中500吨采取一次性保底价收购，其余500吨采取与华茂合作社约定二次点价收购模式。二次点价的具体操作流程为，由新湖瑞丰从合作社采购500吨玉米，基准挂牌价折干粮为2225元/吨，新湖瑞丰先与合作社结算该部分粮款。

　　上述500吨玉米暂存于辽锦生化粮库，同时与合作社约定二次点价时间段(从售粮日起至2013年12月15日止的任意一天)，在2013年12月15日之前，以每天锦州港玉米主流收购价减去30元(辽锦生化至锦州港运杂费)为基准，农民可任选一天进行点价：如果基准价高于订单合同价，则由新湖瑞丰补给农民价差；如基准价低于订单价，则原订单价仍有效；如农民到约定时间仍未点价，计算农民自售粮之日起到约定时间基准价的平均价与订单价价差，如价差为正，则新湖瑞丰补给农民全部价差，如价差为0或负数，则仍可按原订单合同价进行结算。

　　到2013年12月15日点价时间结束时，由于当周玉米价格下跌，合作社未进行二次点价，新湖瑞丰按价差向合作社发放了15元/吨×500吨=7500元的二次点价补偿款。

　　期货与复制期权结合

　　实现避险功能

　　对于一次性点价收购的500吨玉米，新湖瑞丰采用在大连市场直接卖出期货套期保值。对于二次点价收购的500吨玉米，由于卖出套保仅能规避价格下跌风险，因此，新湖瑞丰选择了“卖出期货+买入看涨期权”的组合来规避玉米价格双向波动的风险。在支付首付款之后，新湖瑞丰卖出玉米1409合约，同时买入1409看涨期权(由于目前国内还没有玉米期权，新湖瑞丰与一家外资大宗商品投资对冲基金合作，进行用期货复制期权的期权交易)。

　　具体操作上，新湖瑞丰在卖出期货合约防范价格下跌的同时，通过计算各种风险值及其变化，不断买入玉米期货合约并不断平仓的方式复制看涨期权。即在玉米价格不断上涨的过程中逐渐买入相应的期货合约，并在下跌的过程中通过风险值的变化而平仓相应数量的多头头寸。在操作上这将导致新湖瑞丰买入成本不断升高，但该成本相当于买入看涨期权时支付的期权费。此次复制期权操作至2013年12月15日农民的“二次点价”时间到期，公司用于复制期权的头寸全部平仓。

　　从新湖瑞丰“二次点价+复制期权”操作效果看，在现货市场上，新湖瑞丰一次性点价收购的500吨玉米盈利60元/吨；二次点价的500吨玉米仅盈利45元/吨，合计盈利52500元。在期货市场上，新湖瑞丰以2261元/吨平仓1000吨玉米1409合约空单，亏损16元/吨，亏损总计16000元，加上承担的17655元咨询费、3490元复制期权成本、税费22800元，合计为59945元。

　　最终，在本次1000吨玉米的收购中，新湖瑞丰收支基本相抵，顺利完成了对于二次点价+复制期权模式的探索。新湖瑞丰认为，现货收购与期货套保时间没有严格对应是此次卖出套保结果不甚理想的主要原因，同时公司积累了教训和经验，期待在未来的套保操作中可以做得更好。