大宗商品价低位徘徊 通缩阴影抬升中国量宽预期

　　11月中国CPI、PPI双双不及预期，显示通缩阴影开始笼罩中国。受需求减弱和美元走强影响，国际大宗商品价格在今年下半年呈现集体走弱之势：CRB现货综合指数自年内高点一路下滑，当前跌幅已超过10%；WTI原油价格从6月的107美元/桶大幅下挫至当前的64美元/桶，降幅突破40%。分析人士认为，11月CPI同比继续走低至1.4%，通缩风险升温。国际大宗商品价格的持续下行让本就受困于内需低迷的国内通缩形势更添一层隐忧。

　　通缩：环球同此凉热

　　数据显示，11月中国CPI同比增长1.4%，创2009年11月以来最低，预期增长1.6%，上月增长1.6%。中国11月PPI下降2.7%，连续33个月下滑，预期下降2.4%，前值下降2.2%。有券商研究认为，中国面临最为严峻的通货紧缩危机。

　　环球同此凉热。分析人士指出，在这一轮的通货紧缩，是国内外经济相互作用中形成的。

　　一德期货宏观研究员寇宁表示，从输入性角度来看，11月国内CPI、PPI同比增长再度双双走低，不及预期，同时值得关注的是，11月CPI非食品价格及PPI能化产品价格的下滑，突出显示出近期国际大宗商品价格，特别是国际原油价格回落给我国带来的输入性通缩风险在不断加剧。

　　全球通缩风潮的形成与我国国内经济形势也紧密相关。长江期货研究员李富表示，原油走弱与美元走强基本上为大部分商品的弱势定调，国内诸多商品价格受到国际市场环境影响。而国内工业库存增速高企、同时年中去杠杆短期突然加剧，这迫使企业去库存的力度飙升，造成了8月份的生产紧缩。由此，全球工业和能源大宗商品价格都出现了回落。这传导至供需失衡相对严重的欧元区，表现为欧元区出口增速大幅下滑，短期加剧了欧元区供需失衡造成其通缩加剧。“随后，由于欧央行宽松力度的加强，欧元的贬值终于实现，同时也向美国输出通缩压力。这样全球性的通缩风潮形成，并造成了全球投资者风险偏好的变化。”

　　料中国再进入量宽周期

　　中期数据显示，国内经济通缩局面已经开始出现缓解趋势，而国际及国内大宗商品价格低迷令这一趋势变得扑朔迷离。“趋势上看，我国通胀形势及通胀预期仍处于平稳回升的走势，国内PPI同比增长于2012年中见底后，受到供给端收缩的支撑，跌幅呈现持续收窄的趋势，同时，2012年以来工资持续快速增长及国内实际利率的持续走高显示国内通胀预期持续转暖。”寇宁表示，但今年下半年以来，国际大宗商品价格的不断走低导致国内商品跌幅加大，价格表现低迷。

　　“尽管目前维持我国通胀稳定的国内因素依然存在，但当前价格的连创新低恐将加大市场的通缩预期，抑制国内投资和消费的增长，在国内需求疲软的情况下，进一步带来内需增长的压力，使国内经济面临全面陷入通缩的风险。”她说。

　　国投中谷期货宏观利率研究员邹婧阳指出，具体分析CPI的构成，国际大宗商品价格对其的影响可以从以下两个方面考虑。

　　首先是食品价格方面，国内部分农产品对进口有较大的依存度，国际价格的波动易于传导至国内，比如大豆。大豆价格下降，一是会在食品CPI中的油脂分项有直接体现，二是有可能通过豆粕对猪肉价格造成潜在影响。其次是非食品方面，国际油价的影响较为显著，最直接受影响的是国内成品油价格：国内成品油定价由发改委根据国际市场原油价格变化每10个工作日调整一次，可以看到，受国际油价大幅下跌拖累，今年8-11月，非食品CPI中交通通讯及服务分项下车用燃料及零配件的价格环比分别下跌了2.1%、2.5%、2.6%和4.7%。此外，原油价格还可通过其各种副产品辐射到CPI的其他分项：根据观测，原油价格和非食品CPI之间存在较为明显的相关性。“预计国际大宗商品的价格下降还将继续对明年的通胀形成压制，叠加内需低迷、房地产市场持续调整因素，初步测算2015年的CPI同比均值为1.8%，较2014年2.0%的水平进一步下降。”邹婧阳说。

　　而部分分析人士认为，在此背景下，中国再次进入量化宽松周期。“为了保证一定的GDP增速，中国央行在降息后，有望继续推出更多宽松货币政策如降准、进一步降息等。同时，发改委等部门加快批准各种基础建设项目，通过增加投资，推动经济企稳。近期国内股市大幅走强，正反映出市场对未来的预期大为好转。因此，中国陷入全面通缩的可能性较小。”国信期货研究施雨辰表示。

　　“中国经济是三季度通缩压力加剧的核心。但随着国内信贷恢复正常、政策层面产生新的托底政策，预计四季度经济同环比都有可能出现反弹。至少在短期能够稳定住通胀的风险。中国是全球需求的核心，因而在三季度加剧的通缩风潮中起到了决定性的作用；四季度中国经济的改善，将至少在短期内缓解通缩压力。”李富说。