明年美联储可能加息 全球债市牛市将迎拐点

　　记者王成洋今年全球债市延续2009年以来的牛市，与股市出现罕见的齐涨局面。美债稳坐第一把交椅，欧债收益率快速下行且低于美债，新兴市场债券发行维持高位，中国成为全球第三大债券市场，但全球债市流动性持续下降。分析指出，随着明年美联储启动加息周期，债券收益率将上升，流动性不足导致的系统性风险值得关注。瑞银财富管理北亚太区首席投资总监浦永灏在接受本报记者采访时称，美国高收益债券仍具有吸引力，不看好发达市场高评级债券和新兴市场企业债券。

　　今年债市“怪象”频出

　　在货币市场利率下行、通胀低位和经济基本面无显著改善的背景下，全球债市今年走出了一波波澜壮阔的牛市行情，各界对债市的关注程度也达到了前所未有的高度。其中，股债齐涨、欧债收益率低于美债及债市流动性下降等三大“怪象”，更是吊足了人们的胃口。

　　理论上讲，股市和债市存在“跷跷板效应”。经济景气时，股市上涨，债市下跌；反之，股市下跌，债市上涨。欧洲、日本经济复苏疲弱，新兴经济体增速普遍下滑，债市走牛属正常，但在经济持续复苏的美国，美债和美股却齐涨。分析指出，今年美国债券收益率下降，很大一部分原因是投资者特别是外国央行需求量增多推升了债券价格。12月4日，美联储公布最新数据显示，截至12月3日当周，外国央行持有的美国国债增加142.62亿美元至2.982万亿美元，持有的可交易债券增加147亿美元至3.324万亿美元。此外，近期油价暴跌及俄罗斯、委内瑞拉金融风险上升触发市场避险情绪，也让资金涌入美债。

　　海外投资者增持美债和美国其他债券更深层次原因是，相对欧洲、日本国债，美债收益率较高。今年，德国10年期债券收益率跌破1%的纪录新低，甚至西班牙10年期国债收益率也低于美国。“2013年开始，之前一直保持基本一致的美国和欧洲主要国债收益率开始出现分化。2014年，尽管美国国债收益率也处于下降通道，但德国的下降速度明显高于美国，因此美债和欧债收益率分化趋势更加明显。”中国银行国际金融研究所常务副所长陈卫东分析，美欧经济复苏和货币政策的分化是主要原因。

　　值得关注的还有，全球二级债券市场流行性持续下降。苏格兰皇家银行创设的用以衡量美债市场流动性的指标Liq-uid-o-Meter显示，自金融危机以来，美国信用债市场流动性下降了70%，并且还在持续降低。国际资本市场协会(ICMA)指出，未经证实的数据显示，这种状况也出现在欧洲信用债市场。陈卫东解释，这主要由于低利率环境导致市场波动不足，加之严格的监管使得做市商风险偏好趋于保守。

　　美联储加息推升收益率

　　对于明年全球债市走势，高盛高华在发给本报记者的研究报告中认为，在政府债券方面，期限溢价过低，随着美联储加息周期的启动日益临近，收益率将上升。但短期来看，全球央行的宽松政策和低通胀可能会抑制债券收益率的上升。在企业债券方面，由于投资者在低波动性环境中沿风险曲线上行，债券息差将进一步压缩。就12个月而言，随着债券收益率上升，总回报空间有限。然而短期信贷市场可能受到央行宽松政策的支撑。摩根大通预计，鉴于日本和欧洲央行都有扩大购买债券的准备，明年全球债市供需缺口将达到4000亿美元。分析认为，债券供给不足或将缓和投资者对于2015年收益率上升的期待。

　　具体来说，陈卫东分析，美国经济基本面将持续今年的趋势，货币政策也将按照既定方针收紧，美国国债收益率曲线将保持平缓。美国和欧元区的货币政策分化进一步扩大的可能性较大，因此国债收益率分化的幅度将保持。随着美联储步入升息通道，全球资金环境将出现变化，部分新兴经济体企业这几年的过度举债可能面临较大的偿还压力。他还提出，需密切关注发达国家和新兴经济体二级债券市场的流动性指标。一旦债券收益率过快上升，将可能发生集中抛售，而存在深度不足问题的二级债券市场，出现流动性枯竭的可能性相对较高，由此引发系统性的风险不可忽视。

　　作为全球第三大债券市场，在美国加息预期上升导致借贷成本增加及中国经济稳定增长的情况下，中国债市被市场普遍看好。摩根大通驻伦敦新兴市场债券部门负责人皮埃尔表示，中国和印度的投资效益都极具吸引力。根据评级机构标准普尔6月份的数据，中国企业债规模约1.5万亿美元，已经超过美国成为世界最大。上海证券交易所副总经理刘绍统上月表示，在30万亿债券余额中，国债、政策性金融债等政府信用和政府信用支持债券比重已经下降到72%，而企业债、公司债这一类的公司信用类债券比重上升到28%。据此，有学者认为，中国的债券市场进入了一个新的发展阶段。

　　在转变中把握投资机遇

　　债市拐点可能到来，各大机构纷纷建议减少债券资产配置。高盛高华对3个月和12个月的政府债券建议为低配，对12个月的企业债券建议为低配、3个月为标配。浦永灏告诉本报记者，瑞银财富管理投资总监办公室在全球战术资产配置中总体低配债券，但债市也有一些投资机遇。

　　投资者如何“火中取栗”？浦永灏表示，“我们对美国的高收益债券依然看好，觉得它的回报率还是比较高。虽然能源这方面的高收益债券最近受到抛压，但是它们的现金流还是健康的，不应该出现违约的情况。美国实体经济的好转，应该帮助美国的违约率保持低位。”除了美国高收益债券，他还看好全球投资级债券、公司混合债券等，而对发达市场高评级债券和新兴市场企业债券最不看好。具体到亚太区债券，瑞银财富管理投资总监办公室对亚洲投资级信用债券看法中性，并对亚洲高收益债持谨慎观点。“我们选择性看好，(亚洲债券)总体来说，并不是特别理想。”浦永灏称。