专家：证券欺诈屡发生与法院不作为有莫大关系

　　对话嘉宾

　　施天涛 清华大学法学院副院长

　　吕随启 北京大学经济学院金融系副主任

　　彭 冰 北京大学金融法研究中心副主任

　　近日，从广州、上海、温州等地都传出股民因投资损失诉光大证券的消息。关于“光大乌龙指事件”民事赔偿的问题也随之升温。

　　基于证监会也曾明确表态：对于投资者因光大证券内幕交易受到的损失，投资者可以依法提起民事诉讼要求赔偿，舆论多看好诉讼结果，也有媒体猜测赔偿金额最高可达27亿元。

　　投资者可就两种类型索赔

　　记者：投资者能否以“光大乌龙指事件”造成投资损失为由提起诉讼？

　　施天涛：对于证券市场的欺诈行为，仅仅行政处罚和刑事处罚尚不足以起到足够的惩戒作用，民事诉讼赔偿才是真正有效的保护手段。说到底，之所以发生证券欺诈行为，是因为行为人希望通过虚假陈述、内幕交易或者操纵市场等不法行为获取不正当利益，也只有通过民事诉讼对受害人进行损害赔偿才能有效的遏制证券市场的欺诈行为。我国证券法规定了内幕交易的民事赔偿责任，因而，光大证券内幕交易的民事赔偿责任是有法律依据的。

　　彭冰：按照中国证监会目前的调查认定，光大证券涉及的违法行为是两次内幕交易行为，另外还有光大证券董秘的信息误导。假设这个认定能够成立并且最终作出行政处罚，投资者可以获赔的主要是两种类型：信息误导的获赔和内幕交易的获赔。

　　针对董秘的信息误导行为，证监会认定其“违反了证券法第78条第二款关于禁止证券公司从业人员在证券交易活动中作出信息误导的规定”，换句话说，证监会认定这是董秘的个人行为，而不是光大证券的公司行为。因此，即使这种信息误导对整个市场造成了损害，理论上自董秘做出此信息误导直至光大证券正式公告之间从事证券市场交易的投资者都有权索赔，这种索赔也只能针对该董秘个人，而不能针对光大证券。

　　证监会在为投资者画饼充饥

　　记者：在投资者获赔的道路上存在哪些障碍？目前是否已有类似成功获赔先例？

　　施天涛：就光大证券的民事责任而言，人们主要担心我国证券法关于内幕交易的规定比较原则，目前没有关于内幕交易的司法解释和相关具体规定，在审理中对内幕交易损害赔偿的时间区间、因果关系、赔偿数额以及举证责任等没有确定标准。这种担心不无道理。

　　司法实践中，法院对有关针对内幕交易提起的民事赔偿诉讼或者拒绝受理，或者予以驳回，或者调解结案。不仅仅是内幕交易，发生在资本市场的三大典型证券欺诈行为，除了虚假陈述外，内幕交易、操纵市场均未有通过民事诉讼真正获得损害赔偿的先例。这表明了我国法院对于证券欺诈纠纷所持有的保守态度。

　　我国证券市场的欺诈行为屡屡发生，并且越来越严重，与法院的不作为有着莫大的关系。

　　彭冰：在信息误导的获赔上，虽然最高法院关于虚假陈述的司法解释在理论上包括第78条的信息误导行为，但实际上迄今为止从未有过此类索赔案例，因果关系推定和损失计算能否完全按照虚假陈述的司法解释来做，也并不清楚。因此，这些投资者的索赔能否被法院受理、能否成功获胜以及获胜之后如何获赔，都是很不确定的事情。

　　而内幕交易的民事赔偿目前也尚无司法解释，在实践中因此很难认定因果关系，导致此前的多次内幕交易民事赔偿诉讼原告都基本败诉。按照内幕交易民事赔偿的一般原理，内幕交易的受害人是与内幕交易发生同时的反向交易者。因此，即使法院能够支持，可以获得内幕交易赔偿的也并非一般投资者，而是两次内幕交易时间的A股市场上180ETF基金、50ETF基金的买入者，及股指期货市场上IF1309、IF1312股指期货合约的做多者。

　　在这种困难情况下，证监会呼吁投资者可以依法提起民事诉讼，显然是为投资者“画饼充饥”。在现有法律环境下，绝大多数投资者根本就无法获得民事赔偿。

　　吕随启：投资者获赔实际上会非常困难。主要难点有：第一，当初的交易已经被交易所确认有效，这意味着这些交易无法撤销；第二，无论是机构还是普通投资者，都面临着自己投资行为的性质很难界定的问题。买入或卖出行为是否因光大事件造成是很难确认的；第三，投资者要想在法院立案并成功获赔，需要监管层和交易所配合提供证据，但事实上是很难得到二者的支持。法律也没有明确它们有提供证据的强制性义务。

　　此外，我们可以看到，很多案例中的罚款最终都进了有名无实的所谓“投资者保护基金”，投资者却一分钱都拿不到。

　　最后，个人索赔成本太高，也导致很难实现预期目标。但是当投资者需要一个代表他们利益的机构进行集体索赔时，这样的主体又是缺位的。结果便是光大证券认罚了事，投资者缺乏证据，也没办法论证损失和此事件的因果关系，只能自己承担风险。

　　应明确证监会提供证据义务

　　记者：如何解决投资者索赔难的困境？

　　施天涛：法院不能因为尚未制定相应的司法解释和具体规定而拒绝受理或者简单驳回。只不过有了司法解释，法院在审理内幕交易案件时司法标准的掌握更加明细一些；没有司法解释，则应依靠法官的自由裁量权进行审判。在我国，证券欺诈纠纷是一种新型纠纷，恰恰因为这样，人民法院才应该积极介入，否则如何积累和总结经验。国外的经验也是如此。以美国为例，其证券交易法10b-5原本也仅仅是确立了一般反欺诈条款，但美国法院丰富的判例逐渐确立了成熟的司法审判标准。在涉及到我国法院审理内幕交易纠纷时，虽然目前尚无现成的司法解释，但最高人民法院关于审理虚假陈述的规定提供了重要参考。此外，我国理论界关于证券欺诈的研究成果也颇为丰硕，这些均可为审理内幕交易案件提供参考和指导。

　　由此看来，对于光大证券内幕交易一案，法院是否受理并不在于法律技术上的障碍，而在于法院的态度，希望法院在维护和促进我国资本市场的健康运行能够发挥它应有的积极作用。

　　吕随启：必须把依法监管落到实处，才能有效保护投资者权益。“依法”是监管最大的原则和最终的方向。证监会只有行政处罚的权利，而不能以行政处罚代替司法监管。也就是说，只要股民到法院就内幕交易等案件进行起诉，证监会就有义务向法院提供他们所掌握的信息和交易数据等重要证据，最后怎么赔怎么罚要由司法部门说了算。而不是说单位交了罚款，相关责任人就可以逍遥法外了。(记者张维)