股指期货“到期日效应”逐步淡化

　　今日(8月20日)，股指期货上市以来第四个合约IF1008将进入最后交易日，合约摘牌在即。笔者以为，无论从理论角度还是从实践运行来分析，关于“到期日效应”没必要再成为市场的热点话题。

　　所谓“到期日效应”是指以同一个基础资产为标的的各类衍生产品，由于同一时间到期且合约结算价格的计算依据是时点或者非常短的时间段，在一些交易策略集中实施情况下，可能会引起现货市场指数的异常波动或者交易量异常放大的一种现象。从影响或者产生 “到期日效应”的因素分析，大致包括：期货合约到期日及最后结算价的确定方法、市场投资者结构及其交易行为、市场的深广度以及是否存在多种衍生品如股指期货、股指期货期权、个股期权等同时结算等。

　　制度设计压缩“操纵”空间

　　按照上述因素分析，笔者认为，理论上至少可以从三个方面来证明“到期日效应”不会成为风险点：

　　首先，目前国内股指期货市场不具备产生“到期日效应”的产品系列。也就是说既没有股指期货期权，也没有单个股票指数期货，仅仅只有一个股指期货合约，单一的产品不可能产生各类衍生品同时到期引发的价格“共振”现象。

　　其次，股指期货到期交割是一种常态，可以通过制度设计来弱化到期日效应的影响，其中最主要的是确定交割结算价。沪深300指数期货合约的交割结算价为交割日最后两小时现货指数的算术平均价。这种确定交割结算价的方法与香港、台湾市场较为接近，在全球股指期货市场中最为严格。一方面使得投机力量企图操纵股指的实际操作难度大大增加；另一方面也为套保、套利头寸的平仓和转仓操作预留了充足空间，避免了期、现货市场在到期日最后交易时段出现大量市价委托单，从而导致市场价格大幅波动现象；此外，到期日当天现货市场上的所有信息也能得到有效反映。可以这样说，沪深300股指期货关于交割制度的设计有效地防范了可能出现的“到期日效应”，最大限度地压缩了市场“操纵”空间。

　　再次，从市场深度、广度看，当前股指期货市场仍是一个小众市场。突出表现为：①投资者开户数量少，机构投资者占比较低，目前开户的约4万多户且以散户为主的投资群体尚无能力对有1.23亿开户数，高达50万户以上的机构投资者组成的股市群体形成影响；②股指期货市场存量资金规模小，股指期货市场日均总资金量约100亿元左右，日均实际资金使用量约50亿元，相对于A股市场近15万亿流通市值、约1.5万亿的存量资金、日均约2000亿元的交易资金来说，其影响微乎其微；③基金、券商、QFII等大型机构投资者的期指准入刚刚开闸，尚未大规模入市，其股票操作行为主要仍是基于对股票市场的预期，尚不会因期货行情变动而改变现货市场操作。在这样一个市场条件下，股指期货单个合约最后交易日行情不具备产生“到期日效应”。

　　当然有效的市场监管也是防范“交割日效应”的一种措施。特别需要强调的是，中金所一直倡导和力推的套保文化、避险文化等就是从市场参与者层面的全范围，交易环节的全流程，市场环境的全覆盖来树立风险意识，防患于未然的。

　　成功经受实践检验

　　从股指期货上市以来已交割的3个合约实际情况分析，笔者认为，交割平稳有序，合约顺利摘牌，未出现所谓的“到期日效应”是基本结论。

　　首先，从到期交割的合约数量来看，到期交割量不大，5月合约交割640手，6月合约交割1394手，7月合约交割1245手。目前8月合约的持仓量开始向9月合约转移，持仓规模日渐减少，预计最后实际交割的合约数量大约在1500手左右。

　　其次，从到期交割价格表现看，合约最后2小时到期合约的价格、沪深300指数的价格均未出现异常，期货价格走势平稳，始终围绕最后结算价微幅波动，到期合约最终收盘价与交割结算价收敛度好，期现基差基本没有套利空间，未出现所谓的“到期日效应”。 　□国金期货 江明德