华泰联合：政策难改趋势 但将改变节奏

　　维稳政策使市场回落风险后移，三季度反弹概率加大。无风险利率及通胀冲击减弱使得估值下降空间有限，经济盈利增速逐渐企稳回升使得避险情绪降低，宏观流动性适度改善和微观理财产品资金吸纳能力有所下降使得股市资金压力有所减轻，但反弹高度有限。基数效应带动的经济和利润增长难以获得很高溢价，且从市场角度看，向上突破需要成交额有效放大，如上证综指日均成交额达到1300亿-1400亿。

　　根据宏观组的经济预期，尽管境外投资时钟下滑，但三季度国内经济增速回升，股票投资时钟偏正面。因毛利并未显著改善，因此经济增速回升更多是基数原因，而并非实际需求回暖，从这个角度看，股市三季度有望反弹，但是反弹幅度有限。

　　稳增长政策使得市场情绪短期改善，但趋势难以改变。硬上弓式保增长将使中国结构性失衡超越极致，回落风险后移。消费率低于投资率，产能过剩压力增加；基础货币增长乏力及乘数中枢下移使得信用扩张过程存在阻滞。民间投资受制于制度变革，上市公司资本回报低于资金成本，加杠杆动力有限，资本支出周期难以启动。

　　与去年相比，宏观流动性适度改善和微观理财产品资金吸纳能力下降使得股市资金压力有所减轻。从A股市场目前投资者结构看，企业因素比居民因素更占主导。只有加权存贷利率降低和信贷融资量增加，企业现金流改善，才能降低股权融资和产业资本减持压力，增加回购和增持的动力。同时，若理财产品利率下降则利于居民配置股市。

　　根据市场历次反弹的规律，突破年线时则需要量能的有效放大，大概是突破半年线前市场低点日均成交额的1.9倍(第二次突破半年线前的低点)或3.5倍(一次性突破半年线和年线)，即上证综指日均成交额要达到1300亿-1400亿。