“六绝”构筑双底 三季度吹响反攻号角

　　上半年A股惨淡收官，虽然在2、3、5月数次冲击2500点，但是无奈量能不济，多次失败。5月过后大盘掉头向下，多个重要关口相继失守，甚至开始重新考验年初2132点支撑。在管理层出台多项新政背景下，市场走势仍然如此之弱，令投资者倍感无奈。我们认为，市场下跌的主要原因仍然来自于经济见底时间的不确定性，加上新股扩容等负面因素，导致股指上半年坐上过山车，半年涨幅仅为1.18%，涨幅几乎为零。以下具体分析影响市场下半年走势的核心因素以及下半年展望。

　　首先，宏观经济三季度将触底温和回升，企业盈利拐点会有所延后，但是指数探底将提前完成。根据最新统计数据显示，2012年6月，中国制造业采购经理指数(PMI)为50.2%，比上月回落0.2个百分点；本月产成品库存指数为52.3%，比上月上升0.1个百分点，是近7个月以来的新高，表明制造业企业产成品库存压力继续加大。1-5月全国规模以上工业企业实现利润18434亿元，同比下降2.4%，5月当月实现利润3909亿元，同比下降5.3%。上述数据均表明中国经济仍处于下降通道之中，有悲观预测二季度GDP增速会低于7.5%。随着经济增速不断下行，稳增长政策力度将会逐步加大，其中财政政策将会唱主角，主要体现在基础设施建设提速、加快经济转型支持力度以及税费减免政策等方面。货币政策受制于房价仍处于高位，很难连续放松，如果6月份之后CPI指数能够持续在3%之下运行超过一个季度，连续降息的可能性加大，从而对中国经济构成实质性利好。从企业盈利的拐点看，有可能会晚于GDP见底，我们预测如果剔除银行，上市公司全年盈利增速将在±5%之间，较去年大幅下滑。根据我们的历史经验，中国股市往往提前经济半年见底，经济三季度见底回升，因此股市的低点也就在一季度2132点提前出现，目前的下跌是对前期低点支撑的二次测试。

　　其次，展望下半年，大盘震荡盘升将是主基调，2132点即使被击穿，下跌空间也极为有限，下半年指数运行区间为2100-2700点之间。整体上，我们认为机会仍然多于风险，一方面政策稳增长力度会继续加大，另一方面制度红利仍将进一步显现，投资者没有必要过度悲观。上半年上证综指一度在地产、非银行金融等蓝筹股带领下强劲反弹，但是由于宏观经济处于下降通道之中，多项经济指标显示经济偏冷，银行、建材、煤炭、有色、电力设备等行业景气度持续下滑，导致股价二季度走低，仅有下游消费品走势较强。上半年市场呈现结构性分化或者明显的行业轮动，一季度涨幅较大以早周期有色、煤炭为主，二季度以食品饮料医药等防御性品种表现较好。

　　在行业配置上，下半年行业配置难度较大，主要根据行业景气以及政策导向两个维度进行行业配置。在超配行业选择上，难度依然较大，看好的行业如地产、非银行金融上半年已经累积了一定涨幅；不看好的行业如钢铁、交运等依然没有看到行业景气的向上拐点。所以在经济下行环境下，自上而下选股面临较多的困难。

　　根据策略小组与行业研究员集体深度讨论，对所有行业进行逐一梳理，结论是自上而下行业配置难度较大，仍然相对看好消费领域，但是自下而上个股的机会较多。上游投资品行业，如钢铁、有色、煤炭、建材等行业景气度继续下滑，煤炭、原油等大宗商品价格仍将震荡下行，库存居高不下的同时下游需求不振导致上游投资品领域缺乏持续的投资机会。我们认为下半年的主要机会仍然来自于消费，其中金融、地产等依然重点看好。银行业利率市场化改革导致银行息差收窄利空基本释放充分，PE处于历史低位，即使按照悲观假设银行业未来业绩为零，依然具有一定的投资价值；保险行业则由于保费收入5月份出现增长景气回升，未来保险业改革也会提升保险业盈利，所以保险业继续看好；证券业存在一定分歧，核心依然是证券业全行业大力创新能否带来业绩实质性改善，从而化解高估值风险，但是政策友好依然是看好券商的重要投资逻辑；地产业由于低估值与下半年销量回升，仍然具备投资价值，风险主要是如果房价反弹可能引发调控加码。

　　至于传统的防御型品种，未来走势依然分化，业绩增长较为确定的白酒、品牌中药、家纺依然具备较好的投资价值，但是化学原料药、纺织、服装景气度依然低迷，下半年机会依然不大。

　　下半年主题投资依然存在投资机会，经济转型让战略新兴产业存在政策驱动机会，重点为节能、环保以及信息网络，不过上述行业静态高估值是硬伤，因此仅存在波段机会。中报、年报风险依然存在，不适合在业绩公告前买入。 　□长城证券 张勇