东吴证券：大盘行至重要关口 量能决定成败

　　上周沪深两市基本呈现单边上行态势，沪深两指双双突破60日均线压制。从板块表现来看，房地产、建材等稳增长受益板块成为推动市场上涨的主要力量，全周涨幅均超过4%；计算机、通信类板块表现不佳，其中通信板块全周微涨，计算机板块则以1.01%的跌幅成为两市唯一下跌的板块。整体来看，上周市场的上涨主要受益于经济数据的提振，随着市场的反弹，沪指再度行至前期2132点附近，综合考虑宏观经济基本面、政策动向、流动性以及估值来看，我们认为短期内需要重点关注量能表现，如果成交量不能有效放大突破2132点，短期内市场呈现箱体震荡概率较大。

　　正反因素影响市场量能

　　从经济基本面来看，工业主动去库存接近尾声。10月PMI数据显示，经济环比改善仍在延续，由于PMI与PPI环比相关性较强，因此PMI重回荣枯线上方有利于工业企业经营利润的恢复。从2011年11月以来，工业去库存过程持续了三个季度，工业增加值从13%回落至9%以下，处于2000年以后的最低位置。由于库存和工业增速同时下滑，因此经济仍在主动去库存阶段，前两轮周期中，工业主动去库存时间大约是4-5个月，但内忧外患使得本轮去库存时间明显长于历史规律。从行业数据观察，工业下游基本进入被动去库存阶段，生产端较为平稳，上游加快了向被动去库存转化的步伐，而中游行业产能过剩最严重，去库存并压缩产能过程持续。整体来看，工业主动去库存接近尾声，逐步迈向被动去库存阶段，PPI在四季度的企稳也促使库存周期转换，预计四季度工业增速有所回升，均值在9.2%左右。

　　从政策端来看，无论是货币政策还是资本市场新政都有利于维稳投资者信心。从央行的货币政策工具来看，虽然受房地产调控延续性以及热钱流入的影响，降准与降息可能性较小，但是从央行近期在公开市场采取的措施来看，相比前期逆回购期限主要集中在短端不同，近两次逆回购期限都延展至12个月。另外，从消息面来看，为优化资本市场投资者结构，鼓励长期投资，有关部门正在研究对个人投资股票取得股息红利按持股期限差别化征收，这有利于鼓励投资者长期持股的信心(2005年国家三部委联合出台股利减半政策，对于投资者信心影响显著)。

　　从流动性来看，随着资金月末效应的结束，上周银行间市场流动性显得较为宽裕，但本周不容乐观。从资金供给方面看，上周央行共投放了5780亿，同期回笼资金1990亿，净投放规模为3790亿元，创年内净投放周内新高。资金价格方面，上周银行间7天同业拆借利率由4.3%下降至3.4%左右，表明银行间资金紧张局面得到明显改善。对于本周而言，由于即将迎来高达5330亿元的逆回购到期，资金存在抽离风险。从股市流动性角度看，本周沪深两市流通市值解禁规模高达888亿元，解禁规模处于年内新高，解禁板块主要集中于中小板，约为544亿元，市场面临较大解禁压力。

　　从估值来看，随着市场的小幅反弹，大盘估值出现一定程度回升。目前沪深300指数市盈率为10.17倍，估值水平在连续三次下探10倍以下后再度回升，估值三重底特征较为明显。其他指数估值方面，中小板估值水平为28.41倍，较上周初上升2.8%；创业板估值水平为33.36倍，较上周初上升2.7%。上市公司三季报已经披露完毕，市场关注点将逐步转移至四季度上市公司表现，随着经济逐步企稳，上市公司业绩有望逐步改善，对估值也形成支撑。

　　综上所述，从经济基本面以及政策端来看，工业去库存减弱、政策利好效应逐渐积聚都对市场产生正面影响。短期市场的不确定因素主要来自于股市自身的流动性冲击，本周无论是逆回购还是限售解禁对于市场影响均不容小觑。正反面因素均对大盘量能产生影响。考虑到目前指数行至重要关口附近，如果量能不能有效放大，短期内市场呈现箱体震荡概率较大。

　　在受益维稳行业中寻找机会

　　投资策略上，考虑到近期政策维稳效应由预期转为实质，市场做空动力减弱并出现一定程度反弹，后期市场仍有震荡上行可能，但是由于经济领先指标仍然处于弱复苏状态，经济前景仍然面临较大不确定性，建议投资者更多地把握短期市场的波动机会。

　　板块选择上，建议关注受益维稳的相关行业及主题。其一、前期受到较大限制的行业可关注。对于该类行业而言，没有进一步的严厉政策即为利好，包括房地产、有色、煤炭等行业；其二、建议关注具有一定业绩支撑但前期受到系统性风险影响而具有超跌性质的行业，包括食品饮料、医药、环保等；其三、内需提升带来的消费升级受益行业也值得关注，包括汽车、家电等。 □东吴证券研究所宏观策略组 杨军