国债期货上市满月 成交清淡等待指引

　　自9月6日上市以来，国债期货“重生”已满一月。上市首月，国债期货走出了一波先下降后上升再震荡的行情。从运行特征上看，囿于投资者结构的限制，国债期货流动性仍待提升，而期现联动性较强，期货合约走势与国债现货尤其是活跃CTD券息息相关。分析人士指出，目前各方对债券后市存在分歧，期价或在震荡中等待资金面和经济基本面趋势的明朗。

　　投资主力尚未进场

　　节后首日成交创新低

　　长假后首个交易日，国债期货量价齐跌，三合约全部遭遇“开门绿”，交投愈发冷清，成交总量创下上市以来的最低值。

　　昨日主力合约TF1312窄幅震荡，收报94.412元，跌0.032元或0.03%；全天成交2399手，为上市以来单日最低，持仓减少139手至3955手。TF1403和TF1406合约收盘价亦双双下跌0.03%，昨日分别成交32手、31手，打破或持平上市以来最低纪录。

　　自9月6日上市算起，国债期货重启交易已经足月，而市场活跃度不高、成交量日渐下滑、持仓量持续低位是过去一个月市场最显著的特征。以TF1312为例，上市首日成交量尚能够达到仿真交易阶段的水平，但此后不断缩水，从初期逾万手降至目前不足3000手，平均下来不到1万手，交易规模与股指期货上市首月相差甚远；持仓量虽温和增加，但最高时仅有约5000手，近几日回落至4000手左右。

　　在一些机构看来，囿于投资者结构的“先天不足”，国债期货交易初期流动性受限早已注定。据广发期货等机构研究报告，目前国债期货市场参与者主要是券商自营、私募机构和个人投资者，公募基金虽获准入资格但尚未参与，而国债现货持有主体银行和保险入市方式还未敲定，导致参与主体有限。与此同时，现有交易主体的持券特点和投资目的等也限制交易的活跃度。券商、公募基金等机构国债持仓较小，私募和个人则基本没有，这使得现有投资者以投机交易为主，套保套利交易较少，交易方式比较单一，且上市初期投资者参与的试探性特征比较明显。此外，由于初期保证金比例较高，且缺乏国债现货持仓，个人投资者参与积极性不高，这与股指期货上市初期的情况有很大区别。

　　市场人士认为，公募、银行和险资等机构陆续入市是大势所趋，而且经历一段“适应期”过后，未来国债期货市场的流动性逐渐会得以提升。

　　期现市场高度相关

　　短期震荡 等待指引

　　在期价走势上看，上市首月国债期货走出了一波先下降后上升再震荡的行情，期现市场联动较为紧密、期价对市场信息反应比较灵敏。

　　上市最初几日，出于对9月资金面的担忧以及经济数据的干扰，国债期货连续下跌，但到9月中下旬，资金面维持相对宽松态势，基本面也进入数据披露的空窗期，市场修正偏悲观预期，国债期货持续反弹，TF1312合约于9月26日盘中创出94.614元的上市以来的新高。此后，长假因素限制交投热情，市场趋于平淡，TF1312持续在94.4元上下震荡。

　　期间，国债期货与现货市场保持紧密联动。从走势上，国债期货与代表一揽子5年期可交割券的国泰上证5年期国债ETF价格变化高度相关，两者运行趋势在拐点和方向上基本吻合；同时，国债期货与活跃CID券的表现也较为一致。

　　此外，申银万国的研究表明，对于主要指向性信息，国债期货反应十分及时，甚至领先于国债ETF和CTD现券。

　　市场人士指出，国债现券的影响因素同样会作用于国债期货。以目前来看，各方对10月资金面和经济基本面存在分歧，债市陷入纠结，国债期货经历前期跌宕起伏后，可能需要一段时间震荡等待不确定性的消除。

　　一方面，目前市场对未来资金面趋势存在分歧。有部分机构认为，四季度财政存款将进入集中释放期，加之QE退出“爽约”、美国两党就债务问题相持不下，外汇资金流出压力暂时缓解，将共同支撑流动性继续回暖。但是，市场上也有观点对10月资金面表示了担忧，理由在于，10月将面临年内最后一次的财政存款上缴、月内公开市场到期资金有限、央行续作三年央票可能是重发央票的前兆。

　　另一方面，市场对经济回暖的持续性也有争论。一些观点指出，自三季度以来，数据渐次改善形成趋势，经济继续温和回暖可以期待，但也有机构以9月PMI数据的落差、外围市场的风险为论据，指出经济在四季度可能重新走软。

　　市场人士指出，目前资金面相对宽松是事实，但10月财政存款可能形成一定扰动，债市做多动力不足，机构更希望等待10月下旬后资金面走势的明朗。同时，节后一周统计局将公布9月份以及三季度宏观经济数据，市场也希望借此观察汇丰PMI数据的落差是否具有更强的指示意义。短期内，债市可能维持震荡，机会主要集中在中短端品种上，而接近7年的CTD券收益率上下空间不大，国债期货暂时可能保持震荡态势。