壳资源贬值熊路开启 绩差公司陷自救“迷途”

　　继IPO改革意见和借壳新规发布后，完善退市制度的政策预期再一次让绩差公司集体忐忑。业内人士认为，随着注册制改革的推进，退市制度必然会严格执行，炒作绩差股的根基将会消解，壳资源贬值或者价值回归常态已经开启，曾经红极一时的借壳上市现象将逐渐式微。上市公司必须重新思考保壳的成本与收益问题。上市公司人士也坦言，保壳之后到底该怎么做，还需边走边看。

　　“不死鸟”光环褪色

　　业内人士认为，推进注册制改革将增大股市供给，必须改变只进不出、只生不死的状况才能让股市更好发展，股市的源头活水才不会被视为洪水猛兽。完善退市制度意味着绩差公司在符合退市标准之后重生的概率大幅下降，长期受人诟病的“不死鸟”现象预计将得以消除，以重组预期为由头炒作相关公司股票的风险大幅上升。

　　投行人士认为，绩差股的估值普遍虚高，而市场对相关公司的炒作有一个重要前提，即退市很难行得通。一是地方政府和有关部门对上市公司的家数比较看重，相关退市会令其“脸面无光”，甚至将退市与社会稳定联系在一起，“退市可以，但别让我们这里的公司成为第一家”；二是正常的上市通道比较拥挤，借壳上市是一个重要替代渠道，绩差公司乌鸡变凤凰后股价暴涨带来的财富效应让投资者看到绩差股存在投机价值。

　　不过，情况正在发生改变。完善退市制度使得炒作绩差股风险上升，IPO改革将使得上市通道更顺畅，借壳上市条件与IPO标准等同、监管部门打击内幕交易力度加大等使得绩差股咸鱼翻身的几率下降。这导致对于绩差股价值的评估需要推倒重来，预计将来国内绩差公司的股价也会像成熟市场那样低，壳资源的贬值之路已经开启，股价中的泡沫成分将逐步挤出。

　　一位律师事务所人士指出，退市制度的严格执行是关键因素，以前曾经出现过已经符合退市条件的上市公司最终以新老划断等理由未实施退市的先例，但是当前推进股票发行注册制改革已经写入改革的纲领性文件，退市制度作为一项重要配套政策必须得到切实落实，对于完善退市制度的前景可以持更加乐观的态度。

　　完善退市制度的相关政策尚未出台，监管层已经透露了未来的方向，包括设置退市整理期和公司终止上市后其股票可以在全国中小企业股份转让系统转让等，政策之实显示出推进改革决心之坚决。

　　借壳监管日益收紧

　　绩差公司股价出现调整的一个重要原因是借壳新规的出台，即借壳上市条件与IPO标准等同，不允许在创业板借壳上市。监管部门人士透露，在该政策出台之前，对于借壳的审核实际上已经开始收紧。

　　从借壳新规的影响看，一些公司的借壳已经遭遇卡壳。如江苏索普近日公告，公司本次筹划的重大资产重组事项为公司及控股股东江苏索普集团有限公司与北大荒垦丰种业股份有限公司洽谈的借壳重组事项。垦丰种业方面的中介基金拟出资收购索普集团所持有的公司股份，并通过向垦丰种业发行股份的方法实现垦丰种业上市。由于各方难以就此次重组事宜达成一致意见，经审慎研究，相关各方决定终止本次资产重组事项。分析人士认为，借壳未果之后，垦丰种业预计会通过IPO的方式重新谋求上市。

　　业内人士称，之前IPO闸门关闭，壳资源十分紧俏，借壳成本不断攀升，除了摆在明处的交易成本，还有无法公开披露的隐性成本。如山西一家公司曾经想要借壳上市，但壳公司方面提出在尽职调查前解决好壳费问题，这是在双方签订的框架协议之外的要求。现在IPO闸门渐开，交易双方的地位和心态都发生明显变化。

　　某PE人士透露，此前手中有一个项目就是通过借壳上市实现退出，对照IPO收益率相对更低，现在手头剩下的项目还是希望能够通过IPO退出。实际上改革之后借壳的时间成本未必比IPO低多少，监管部门也表态要增加发行审核的可预见性。只要确实是好项目，就不必像以前那样担心不知还要等多久。

　　普华永道有关人士对中国证券报记者表示，在成熟市场上借壳上市的案例并不多见，一般情况下好公司都希望能够IPO，而且借壳即使不存在内幕交易也容易让人有不好的联想。随着注册制改革的推进，预计借壳需求将越来越小，壳费则将越来越低。

　　壳资源定位渐“迷茫”

　　一边是政策环境变化，一边是绩差公司拼命自救，而保壳之后到底要干什么，相关公司却比较迷茫。一家上市公司的人士坦言，借壳的需求小了，壳资源也没那么紧俏了，如果股价再持续下滑、触发退市条件，下一步到底该怎么应对确实是个难题。

　　中国证券报记者根据公开资料梳理，在50多家*ST板块的公司中，少数公司正面临终止上市的风险。比如，*ST长油2013年前三季度归属于母公司所有者的净利润为-9.84亿元。经公司财务部门测算，由于国际油运市场运价低迷和公司财务费用较高，预计公司2013年年度经营业绩仍可能为亏损。因公司2010年、2011年和2012年连续三年亏损，意味着公司可能会在2014年终止上市。

　　*ST长油的兄弟公司*ST凤凰则面临暂停上市的风险。公司近日公告称，若法院未在2013年12月27日至公司2013年年报披露日之间裁定公司的重整计划，且公司披露2013年年报后因连续三年亏损或连续两年期末净资产为负而股票暂停上市，公司股票将自2013年12月27日停牌后不再复牌，直接进入暂停上市阶段。

　　为避免暂停上市或者退市，相关公司在通过处置资产、获取政府补贴、破产重整等方式保壳。比如，停牌逾半年的*ST中达的重整就获得了突破，确认江阴市金凤凰投资有限公司为公司破产重整的重整方。分析人士称，留给公司的时间已经不多，若公司年内无法完成重整，将无法在2013年度确认破产重整收益，存在暂停上市的风险。

　　有关上市公司人士称，现在只能是先把壳保下来再看，肯定不会像以前那样好卖了，但愿能碰到比较合适的买家。投行人士认为，鉴于借壳上市标准提升，未来市场上可能会出现新的重大资产重组玩法，既规避借壳条件，又能够实现原壳公司股东的退出。