2013年中国股市改革十大热词

　　策划人语

　　2013年的日历即将翻到最后一页。回首这一年，A股市场虽然没有带给我们太多的惊喜，但却是A股发生重大变化的一年，不管是市场自身修复功能的加强还是监管理念的转变，还是各项制度的日益完善，都让2013年的A股市场又成熟了许多。回首2013年，那些让我们记忆深刻的“关键词”：IPO重启、退市制度、新三板扩围、投资者保护、《证券法》修改、并购重组实行分道制、优先股试点、光大证券“乌龙指”、分红新政、国债期货等不仅连着2013年A股市场的记忆，而且，在即将到来的2014年，这些也将成为影响市场发展变化的“关键词”。

　　IPO重启

　　IPO何时重启这个话题几乎伴随我们度过了整个2013年，就在2013年最后一个月，这只靴子终于落地了！11月30日，中国证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（简称“意见”），同时，证监会也明确了IPO重启时间，在2014年1月陆续安排公司上市。

　　与6月7日发布的征求意见稿相比，该意见在“推进股票发行注册制改革”的前提下，突出以信息披露为中心的监管理念，加大信息公开力度，审核标准更加透明，审核进度同步公开，通过提高新股发行各层面、各环节的透明度，努力实现公众的全过程监督。更充分体现了以市场化的手段来解决新股发行中诸多问题的改革思路。

　　新股发行体制改革并不意味着监管放松，而是在完善事前审核的同时，更加突出事中加强监管、事后严格执法。对发行人、大股东、中介机构等，一旦发现违法违规线索，及时采取中止审核、立案稽查、移交司法机关等措施，强化责任追究，加大处罚力度，切实维护市场公开、公平、公正。

　　点评：新政开启了新股发行注册制的开端。新股发行已经站在新的历史起点。从以信息披露为核心的审核理念的确立到强化发行相关责任主体的诚信义务，从抑制三高发行促进新股价格理性回归到加强投资者教育保护投资者合法权益，从加大对违规造假等不当行为的惩戒力度到监管机构审核期限的自我约束，均体现了监管机构促进新股发行改革市场化和法治化的坚强决心。我们期待并坚信随着改革的不断深化，市场主体将一步归位尽责，新股发行体制一定会在资本市场资源配置方面发挥更加重要的基础性作用。

　　退市制度

　　退市制度成为2013年中国股票市场最值得关注的新政。2013年1月4日，沪深两市新退市制度正式运行，终结了A股市场历史上不断上演的“不死鸟”神话。

　　自2012年以来，创业板、主板、中小板退市制度陆续发布。与原有制度相比，退市新规更具可操作性，严格了退市条件，明确了退市期限。

　　11月2日，证监会主席肖钢表示，上市公司退市制度是资本市场一项重要的基础性制度，要逐步实现退市制度的常态化。下一步，要严格执行新的退市制度，实现资本市场资源配置效率最大化。推动存在退市可能或需要的公司在法律、规则框架内主动退市；健全完善交易所市场与场外市场对接机制，疏通退市公司转板挂牌交易和重新上市渠道；研究完善相关制度安排，维护公司稳定、投资者稳定、市场稳定和社会稳定。

　　肖钢的此番表态明确了证监会对执行退市制度的坚定态度。这也意味着市场化、法制化和常态化将是上市公司退市制度的改革方向。

　　点评：上市公司退市制度是资本市场的一项重要基础性制度，对于优胜劣汰，提高上市公司质量，优化市场资源配置，具有良好的促进作用。改革和完善退市制度，有利于净化市场环境、抑制绩差股、“壳资源”炒作，实现公司价值的合理回归，在竞争中优化上市公司结构，从源头上保护中小投资者利益。没有经营的压力就没有前进的动力，上市不是进了保险箱，需要严格的淘汰制度督促管理层认真经营公司，不断开拓进取，在市场中立于不败之地。

　　新三板扩围

　　经过七年的历练，全国中小企业股份转让系统（简称“全国股转系统”）再上一层楼，12月14日，国务院发布了《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，批准境内符合条件的股份公司申请在全国股转系统挂牌。

　　全国股转系统的建立不仅体现了资本市场改革创新的最新成果，而且是完善我国资本市场结构的战略安排，标志着多层次资本市场建设迈出关键步伐。政策中“无地域限制、无行业限制、无财务指标要求”的挂牌标准，更为贴近实体经济的实际情况，为广大企业敞开资本市场大门。

　　全国股转系统审核以信息披露为核心，从理论上讲，近似于注册制。使得绝大多数非上市企业能够通过全国股转系统实现企业规范运作、提高社会知名度，从而获得企业发展所需资金、资源。

　　点评：全新的市场、全新的理念、全新的制度，从中关村走向全国，全国股转系统将成为资本市场改革创新的试验场。扩容后全国股转系统将成为联结广大中小企业与资本市场的纽带，肩负起中国经济转型赋予资本市场的历史重任，必将会对我国中小企业的发展和我国资本市场的改革产生深远的影响。

　　投资者保护

　　“保护中小投资者就是保护资本市场”证监会主席肖钢10月16日在《人民日报》发表署名文章称，真正捍卫市场公平和平等的原则，就必须旗帜鲜明地保护中小投资者。

　　证监会一直以来都把把维护中小投资者合法权益贯穿监管工作始终。及时完善监管制度，严格执行法律法规。全面加强监管协作，形成保护工作合力。完善与中小投资者的沟通机制，及时对中小投资者诉求做出回应。坚决查处欺诈发行、违法披露、内幕交易、操纵市场、老鼠仓等严重损害中小投资者利益的违法行为，提高违法违规成本。健全考核制度，把维护中小投资者合法权益的职责履行情况作为衡量监管工作成效的重要依据。大力开展监管执法宣传，建立守信受益、失信惩戒机制，强化市场主体诚信守法意识。

　　特别是在刚刚发布的新股发行制度改革意见中，保护投资者尤其是中小投资者的合法权益也本次改革的宗旨。意见从五个方面制定措施，加强投资者保护。

　　点评：保护中小投资者的合法权益，不仅是资本市场健康运行的内在要求，也是维护社会公平正义的有效途径。在我国资本市场发展历程中，中小投资者发挥着不可替代的作用。目前在沪深交易所开户的个人投资者近9000万人，其中50万元人民币以下投资者完成的交易约占股票交易总量的60%。这是中国资本市场的一个显著特征，对资本市场内在质量、运行效率和市场监管等都提出了许多新要求，迫切需要全面构筑保护中小投资者合法权益的制度体系。

　　《证券法》修改

　　业界翘首以盼的《证券法》修改终于迎来曙光。12月10日，全国人大财经委员会召开证券法(修改)和期货法起草组成立暨第一次全体会议，正式启动《证券法》修改和期货法立法工作。

　　今年4月份，为配合立法机关做好证券法修订准备工作，中国证监会成立了证券法修法小组，并形成了修改完善证券法的十个方面的思路建议，具体包括完善多层次市场制度、完善并购重组制度、完善民事赔偿制度等。可以说，证监会的思路建议基本涵盖了《证券法》需要修改的方方面面。

　　事变则法移。情况变了，法律就要相应作出修改。尤其是《证券法》，在世界各国法律当中变化都是最快的。比如说美国的《证券法》，从1933年出台到现在，大大小小的修改，包括以一些专门立法进行的制度完善，大概修改了40多次，平均下来大概每两年就得修改一次。其中关于证券的定义，在80多年的历史中就修改了30多次。因此，证券法的修改应该是一项经常的工作，这是由证券市场的特性所决定的。

　　点评：资本市场是一个资金场、信息场和名利场，因而必须是法治市场，要高度依赖健全完备的法律制度体系，法治强，则市场兴。《证券法》的修改，不仅要能够维护市场的健康发展与长治久安，也要达到严惩违规者，保护好广大投资者的目的。如此修法，才能让市场满意，让投资者满意。

　　并购重组分道制

　　时下上市公司的并购重组正风生水起，分道制让“三好生”（“好的中介、好的公司、好的项目”）的并购重组申请走上绿色通道。

　　10月8日开始，酝酿多年的上市公司并购重组（含发行股份购买资产、重大资产购买或出售、合并分立等）分道审核制正式实施。

　　分道制即对上市公司的并购重组申请分不同通道进行审核，对并购重组申请按设定的公开标准自动分类，区别对待，有条件地简化审核程序，减少审批事项。证监会新闻发言人表示，分道制审核简单说就是“好人好事好中介”。

　　“好人有好报，不能好的坏的都排长队，同时也促进机构在并购重组业务方面的专业化。”证监会新闻发言人说。

　　分道制的实施不仅提升上市公司并购重组效率，同时也在一定程度上解救了券商和私募。在IPO开闸久等无望的情况下，很多拟上市企业借道“兼并重组”实现融资目的，而前期投入其中的PE/VC也可以借机缩短退出进程。此外，无IPO可做的投行还可以帮助符合条件的企业寻求壳资源以及后续的借壳交易，都可能成为其新的业务增长点。

　　点评：简化审核程序，减少审批事项不代表放松监管，而是充分与产业政策挂钩，体现加快推进重点行业企业兼并重组的政策导向，更好地服务于国民经济“转方式、调结构”的大局；与上市公司规范运作水平挂钩，体现分类监管、扶优限劣的理念，加大对失信主体的约束；与中介机构的执业质量挂钩，强化市场的激励约束机制，培育专业化、具有竞争力和创新意识的中介机构；有效提升上市公司监管的标准化、合理性和一致性水平，并为证监会下一步行政许可的改革夯实基础。

　　优先股试点

　　很长一段时间以来，上市公司普遍存在“一股独大”现象，推出优先股被认为能有效解决这一问题。11月30日，国务院发布了《关于开展优先股试点的指导意见》，规定了优先股的定义，并对优先股权利与义务进行了明确。12月13日，证监会就《优先股试点管理办法(征求意见稿)》公开征求意见，进一步明确了优先股股东权利的行使、企业发行优先股以及交易转让及信息披露、回购与并购重组等方面的内容。

　　优先股是众多融资工具之一，其基本特征是股权融资方式、有限的表决权、预先定明股息收益率、优先分配和清偿。丰富了公司的融资选择，有助于公司的收购扩张。

　　对企业而言，优先股可以降低融资成本，保证公司股权不被分散，而且不影响公司的经营决策。降低企业面临的财务风险，优化治理结构，还可以使企业避免恶意收购，以及增加偿债能力等。优先股为发行人提供灵活的直接融资工具，有利于进一步深化企业股份

　　制改革，优化企业财务结构，推动企业兼并重组，从而增厚券商并购业务数量和收入。

　　不仅如此，推出优先股还就将助力国资国企深化改革，加快经济结构调整的步伐。一方面可以为国资国企提供稳定的分红收益，实现国资国企资源的有效循环利用，另一方面能有效解决国有企业一股独大的局面，还将优化国资结构、优化产业布局以及市场化激励机制，提高企业的竞争力。

　　点评：此次优先股试点的推出速度有点超乎业内的预期。作为境外市场的成熟证券品种，优先股在我国也有很强的现实需求。目前，国内企业的并购活动变得越来越频繁，优先股可根据并购双方的需求灵活设计，解决企业并购重组的实际困难，支持企业兼并重组活动，助力整合过剩产能，改善行业竞争格局，加速行业龙头企业的诞生。不仅如此，优先股制度对市场利好，尤其利好券商和保险等金融业。优先股对于推动券商投行业务创新、提升投行业务收入等具有重大作用。

　　光大证券“乌龙指”

　　光大证券今年相当悲催，因为一根“乌龙指”，收到了史上最严厉的罚单。根据证监会通报的对光大乌龙指事件的处罚决定：此事件被定性为内幕交易，对相关四位相关决策责任人徐浩明、杨赤忠、沈诗光、杨剑波处以终身证券市场禁入，并没收光大证券非法所得8721万元，并处以5倍罚款，共计5亿2千3百28万。

　　事件起于2013年8月16日上午11点06分左右，上证指数瞬间飙升逾100点，最高冲至2198.85点。沪深300成分股中，总共71只股票瞬间触及涨停，且全部集中在上海交易所市场。11点44分上交所称系统运行正常。下午2点，光大证券公告称策略投资部门自营业务在使用其独立的套利系统时出现问题。

　　这是一场由系统缺陷引发的“乌龙指”。光大证券策略投资部使用的套利策略系统出现了问题，该系统包含订单生成系统和订单执行系统两个部分。问题出自系统的订单重下功能，具体错误是：11点2分时，第三次180ETF套利下单，交易员发现有24个个股申报不成功，就想使用“重下”的新功能，于是程序员在旁边指导着操作了一番，没想到这个功能没实盘验证过，程序把买入24个成分股，写成了买入24组180ETF成分股，瞬间重复生成26082笔预期外的市价委托订单。由于订单执行系统存在的缺陷，上述预期外的巨量市价委托订单被直接发送至交易所。

　　点评：历史上，“乌龙指”并不鲜见。此次“乌龙指”出现的意义大于教训。无论是操作失误，还是模块故障，抑或程序交易的连锁反应，其毫无征兆、骤然发生，首次将A股先进的金融交易环境与参与者落后风控制度间的矛盾暴露无遗。近年来券商的创新不断，像这次光大证券“乌龙指”事件就是由于光大证券衍生品部门做量化投资的一个ETF套利产品下单失误造成的。券商创新固然重要，但基础管理必须跟上，尤其是交易部门，风控必须从严。

　　分红新政

　　新股改革、优先股试点、上市公司现金分红指引、严格借壳上市，被称为证监会贯彻十八届三中全会决定的四大新政。其中，现金分红对于散户投资者来说是最实惠的一项新政。

　　“分红新政”全称《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》（以下简称指引），明确表示上市公司应当在章程中明确现金分红相对于股票股利在利润分配方式中的优先顺序。其中，其最大的创新就是提出差异化的现金分红政策。

　　重视现金分红有多方面的好处，一是突出股东回报，增强市场信心；二是抑制财务造假；三是避免非理性扩张派生更多融资需求；四是促进市场理性，引导投资者从热衷题材概念炒作转向关注公司内在质量的价值投资；五是吸引更多长期资金入市。

　　点评：这是资本市场首次引用国际惯例来制定分红政策。实际上，监管层近年倡导现金分红的政策取得一定成效。统计数据显示，2010年至2012年，A股公司年度累计分红总额分别为5025．1亿元、6029．43亿元、6783．59亿元。实施现金分红的上市公司家数占比分别为50%、58%、68%，现金分红比例分别为18%、20%、24%。虽然A股公司整体现金分红水平提高，重视分红的“现金奶牛”增多，多年不分红的“铁公鸡”减少，但是与成熟市场相比，中国上市公司的现金红利确实还太少，希望在新政下，“铁公鸡”越来越多的成长为“现金奶牛”。

　　国债期货

　　时隔18年，国债期货重出江湖。2013年9月6日，国债期货正式在中国金融期货交易所上市交易。作为利率市场化进程中的里程碑式品种，国债期货推出将提高债券市场（特别是利率品）定价效率，增强市场流动性，促进银行间和交易所市场的互联互通，推动利率市场化进程以及金融创新发展，对于机构投资者固定收益投资以及理财业务开展具有重大意义。

　　上世纪90年代中期，上海证券交易所就曾推出国债期货，但是由于“327国债事件”这一市场动荡的发生，国债期货遭遇“封冻”，也给不少中小投资者埋下了不小的阴影，重新推出的时间表也是一推再推。

　　不过，目前，我国经济和金融形势已经发生了根本性变化，利率市场化已经有了重大进展，国债市场规模庞大、品种齐全、参与机构众多，市场基础设施建设大大加强，监管体系和法律法规也已相当完善。期货市场的法规体系和风险机制日趋完善，诱发类似“3·27”国债事件的市场环境已经发生根本改变。

　　点评：虽然被普遍看好，但数据显示上市三个月多以来，国债期货的成交和持仓规模都较有限。主要原因是目前银行、保险等大型机构仍未获得首批参与入场券。随着利率市场化改革的不断深入，银保机构利用国债期货进行风险管理的需求日益迫切，国债期货市场已现长期利好，重振昔日交投旺盛、人气高涨的风采大为可期。　

　⊙总策划 董少鹏 彭春来 ⊙执行策划 闫立良 侯捷宁

　　⊙撰稿 侯捷宁 夏 青