无风险收益率走向成市场关键因素

　　□银河证券策略研究团队

　　上周市场大盘股表现弱于小盘股，上证综指两度跌破2000点后震荡上行，一周上涨8.07点，涨幅0.4%；创业板指数触及去年12月1200点一线后大幅反弹，上涨69.53点，涨幅5.67%，创今年2月以来最大周涨幅。风格上，成长股指数大涨近4%，消费、周期、金融涨幅差异不大。行业上，计算机大涨8.6%居首，传媒、通信涨幅均超4%，电子、电力设备、医药表现也较好，仅煤炭、交运、非银三个行业下跌。

　　展望本周，高层表态“运用适当的政策工具，适时适度预调微调”，货币政策放松的可能上升，但仍需观察后续CPI走势及9号文实施之后无风险收益率的走向。5月汇丰PMI预览值继续恢复，微刺激虽慢但在逐步见效。对于房地产，笔者认为即使放开限购也不改变中长期下降通道，地产已至强弩之末。本周预计市场反弹继续，短期底部继续夯实。配置上，仍旧以食品饮料、医药等稳定增长的行业为主。

　　李克强总理5月22-23日在内蒙古考察期间，召开经济形势座谈会。总理对当前经济运行情况这样表述“当前我国经济运行总体平稳，结构出现积极变化，但经济下行压力仍然较大，不能掉以轻心”，指出“要针对企业反映的实体经济资金总体紧张特别是小微企业融资难、融资贵等问题，运用适当的政策工具，适时适度预调微调，盘活资金存量，优化金融结构，保持货币信贷合理增长。”总理的讲话为货币政策的更大尺度的放松留下了微妙的口子，但仍要观察后续CPI的走势及无风险收益率的变化。9号文新规出台后，对于商业银行同业业务的监管更加严格，买入返售业务不允许持有非标资产，将在一定程度上有利于缓解目前资金错配至房地产及地方政府融资平台的现状。如果事实的确如此，那么货币政策放松的一个顾虑将被打破。此前货币政策不放松的一个重要顾虑就是一旦放松，比如降准，释放的资金会更多的流入信托及地方平台，而不是实体经济。如果后续非标规模顺利被压缩，且无风险收益率下行的话，这个顾虑会比此前小很多，货币政策放松的可能性在上升。但上有政策下有对策，还需要观察9号文的实施效果。目前只能看到货币政策放松的可能性上升，概率增大。如果9号文无法有效遏制银行对非标资产的配置，无风险收益率没有下行，即使货币政策进一步放松，新增资金大部分仍将流向房地产与政府平台，对实体经济效果十分有限，将达不到政策的初衷。

　　5月汇丰PMI预览值继续恢复，微刺激虽慢但在逐步见效。5月汇丰PMI预览值报49.7%，较4月上升1.6%，二季度起连续两个月回升，并创出2014年最高值。结合4月份经济金融数据，可以发现3月下旬以来的微刺激见效虽然比较慢，但毕竟对于经济产生了托底的效果。地方基建的加速在一定程度上对冲了房地产投资的迅速下降。预计托底的效果在二季度能够维持，继续观察5月份经济金融数据进行验证。

　　房地产已到强弩之末，即使放开限购也不改变中长期下降通道。上周市场传闻，多位住建部人士确认，除北上广深之外，其他城市的限购政策可以自行调节，尤其是库存过大的地方，但不会明确发文。据了解，真实的情况是近期住建部兵分几路密集调研地方楼市，以实地了解房地产市场下滑程度，并集中向国务院高层汇报工作。住建部官员称“地方有自主调控的权利，但并不等同于放松限购。放松限购可能会给市场传达错误的信号，即认为国家又要开始新一轮救市，中央不愿看到这样的舆论导向。2008年和2011年的两次楼市调整，皆因保增长而中断，这一次中央更希望市场能自我调整。”笔者对房地产保持一贯看法，即不断强调的房地产将进入中长期下降通道。中国房地产的问题主要是供给过剩，2013年建筑业竣工房屋39亿平米，其中住宅25.9亿平米，施工面积达到113亿平米。中国的建筑业产能超过历史上任何一个国家的峰值水平，目前严重过剩。房地产已到强弩之末，即使放开限购可能也不会改变中长期下降通道。