大众化消费特征凸显 高端白酒底部基本明朗

　　本轮调整与前几轮周期的不同之处在于，白酒需求已转向大众化。

　　当前高端白酒消费已经转由大众消费支撑，大众消费具有较为坚实的基础，大众需求替代了三公消费，成为高端白酒消费的主流。从微观调研来看，经销商普遍反映当前白酒消费群体以私人、商务为主；从上市公司报表来看，我们认为已经逐步反映出大众消费的特征。在上轮景气下滑时期底部，高端白酒由大众消费支撑，表现出非常明显的季节性，一季度、四季度收入占全年收入比例合计超过60%，二季度、三季度占比较低。在2011年、2012年三公消费占比较高的时候，四个季度的收入占比相对均衡。但从2013年下半年开始，高端白酒消费的季节性又逐步凸显，四季度比三季度的收入占比明显提升，我们预期这种趋势在2014年的财务报表中将会反映得更充分。

　　从实际购买力的角度看，大众消费具有较为坚实的基础。高端酒终端价格从2012年起快速回落至今，我国人均可支配收入/高端酒价格与2002年基本相当。2002年，茅台终端价格268元、五粮液终端价282元，人均可支配收入为7702.8元，人均可支配收入/茅台酒价为28.7，人均可支配收入/五粮液价格为27.3；而2013年末，茅台终端价为950元、五粮液终端价为750元，人均可支配收入为26955.1元，人均可支配收入/茅台酒价为28.4，人均可支配收入/五粮液价格为35.9。可见从实际购买力角度看，目前高端白酒价格已经回落到与2002年的水平，具有消费基础支撑。预期3-5年内，大众化需求才是驱动白酒继续发展的主要动力。

　　对于未来3-5年白酒行业的发展趋势，由于高端白酒是白酒行业的引领者，我们先对飞天茅台、五粮液、国窖1573等当前终端价格在500元以上的高端白酒重点分析。总体看，未来影响高端白酒消费的几个因素如下：

　　3-5年人口结构的稍许变化对高端白酒消费量影响不大。因消费习惯大幅改变而导致需求变化也不会对高端白酒起到太大影响。高端白酒具有较强的可选消费品属性，未来需求量将与人均可支配收入高度相关。

　　根据《IMI消费行为与生活形态报告》，我国白酒重度消费群体年龄分布为25至54岁，其中35-44岁的人群占比最高，达到30.7％。从统计局数据看，我国25-54岁、35-44岁人群占比基本平稳，且2011、2012年20-24岁人口占比有所提升，预示着潜在的消费群体未来可能略有增加。总体上，我国人口结构变化对未来3-5年高端白酒的需求量影响不大。

　　高端白酒人均消费量依然较低，未来仍有提升空间。按照2013年4万吨的高端白酒年消费量（假设飞天茅台1.7万吨、五粮液1.5万吨，其他高端白酒0.8万吨）计算，我国高端白酒的人均消费量仅为0.036升，仍有明显的提升空间。

　　在消费者收入预期改变时，对高端白酒的消费频率和消费档次会发生较大变化。国外烈性酒研究表明，烈性酒往往具有较大的需求收入弹性，进一步地，我们认为高端烈性酒需求收入弹性要远大于普通的烈性酒。

　　我们提出下述思路，初步探讨我国高端白酒的收入需求弹性：

　　长周期的数据分析表明，高端白酒的需求收入弹性应该接近2。2013年与2002年类似，高端白酒均以大众需求为主，2013年人均可支配收入为26955.1元，比2002年的7702.8元增长了250%，如果以飞天茅台、五粮液作为高端白酒销量的替代变量，我们估算2013年飞天茅台、五粮液的终端消费量合计为3.2万吨，比2002年飞天茅台、五粮液合计终端消费量1.3万吨增长146%，茅台、五粮液销量增幅相对人均收入增幅的弹性为0.58。但是如果考虑到2002年-2013年茅台、五粮液终端价格上涨了3倍左右，我们认为，实质的高端白酒需求收入弹性应该比0.58高3倍以上，接近2。

　　综上所述，在大众化消费驱动下中国高端白酒需求的收入弹性可能在1-2左右。

　　从中长期来看，如果不发生消费税政策重大不利变化的情况下，当前高端白酒底部基本明朗，未来高端白酒需求量将随居民可支配收入增长而逐步增长。