紧数量+降利率 债牛基础未变

嘉宾：上海证券 胡月晓

　　南京银行 王强松

　　本周三，最新公布的7月份货币金融数据大幅低于市场预期，经济数据亦不尽如人意。在此背景下，债券期现市场双双反弹，久违的做多热情再次被点燃。分析人士认为，二季度经济反弹或告一段落，未来货币政策在延续“紧数量、降利率”趋势的同时，进一步宽松措施值得期待。在此基础上，债券市场慢牛格局有望延续。

　　经济短期反弹或已结束

　　问：7月份货币信贷数据大幅低于市场预期，哪些变化值得重点关注？

　　胡月晓：在社会融资结构中，今年以来的显著变化是银行信贷和债券发行持续回升，而高成本的信托和票据融资比重下降。从结构看，7月社会融资总规模下降的同时，结构仍然延续了改善的趋势，低成本融资比重继续上升。

　　王强松：7月份人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票、企业债券、股票发行都出现明显负增长，显示6月信贷额度定向调控后企业资金需求仍未被激发出来，实体经济增长预期仍悲观。

　　问：7月份经济增长数据也低于市场预期，是否意味着二季度经济企稳向好的局面就此终结？

　　胡月晓：7月新增信贷的部门分布中，企业部门显著回落，这意味着企业经营前景没有根本好转。作为经济最主要动力的投资再度不及预期，加上企业部门的信贷增长显著回落，二季度经济持续反弹的进程可能结束，经济再度进入平走阶段。

　　王强松：目前经济增长最大的制约因素依然是房地产市场。从近期地方政府放开限购、监管层推动个人按揭贷款增长以及尝试回购商品房用于保障房等政策来看，房地产市场下行速度将会放缓，从而对经济的拖累作用将会降低。从最新的中采PMI数据来看，如生产指数、新订单指数都创出了年内的新高，特别作为经济三驾马车的出口已经有企稳回升态势，表明经济动能依然存在。未来经济能否继续向好，需要关注“宽货币”能否向“宽信用”转变，只有“宽货币”转向“宽信用”，带动银行信贷的投放，才能有助于经济的企稳回升。

　　放松可期 债市谨慎乐观

　　问：货币政策会不会出现进一步放松？

　　胡月晓：虽然M2持续快速反弹，但央行的“流动性闸门”并没有开启。央行多次指出，当前流动性总体适度充裕，将继续实施稳健的货币政策。房地产等高风险资产领域对资金的饥渴，仍然得不到货币当局的响应。本届政府在处理短期增长和长期结构调整关系上，明显更趋向后者。当然，为了保证经济后续进程的平稳，进一步的放松行为仍可以预期，最可能的措施包括降息、进一步的产业管制放松等。

　　王强松：央行认为目前的流动性环境已经较为充裕，强调货币政策“总量稳定、结构优化”的取向并没有改变。尽管7月M2回落至13.5%，但已是连续第4个月高于13%的调控目标，因此货币政策大幅放松的可能性不大。同时，当前较为羸弱的经济数据表明，经济依然需要局部的刺激以及有效的改革，因此未来货币政策依然会延续上半年的“定向”风格，更多采用定向降准、定向降息等方式进行。

　　问：下一阶段债券市场能否重新开启牛市模式？

　　胡月晓：“紧数量、低利率”的政策趋势不变，债市牛市基础不变。从市场和新债发行情况看，6月下旬以来的市场调整已基本结束，未来资金面上即使受股市IPO和好转的双重冲击，债市再调整的概率也较低。货币当局一直强调要引导货币成本下降，表明利率基准曲线趋势上向下；在信用利差平稳的状况下，信用产品收益曲线也将下移。

　　王强松：由于7月金融和经济数据低于预期，我们对于债券市场持谨慎乐观态度。从上中下游行业来看，各行业均较为萎靡，反映出今年经济反弹力度较往年偏弱，从而对债券市场构成利好。但由于稳增长的压力一直存在，而货币政策放松空间不够明朗，预计市场在短期下行后将会重新回到观望状态。利率债方面，金融债的机会大于国债，建议票息为王，关注中长久期的金融债的交易价值。信用债收益率已经出现了大幅下降，短期可能在目前点位附近徘徊，后期可能跟随利率债舞动，可关注中高等级的中期品种。

　　7月份信贷和社会融资数据创阶段新低