盘点美联储史上五轮加息 中美股市发生了什么？

　　本周五北京时间凌晨两点，美联储将公布9月利率决议，其是否会开启近10年来的首次加息进程？在过去的五轮加息周期前后，中美股市又发生了什么？

　　以史为鉴方能明智。尽管眼下全球经济和金融环境与过去的几轮美联储加息周期大相径庭，但其中的规律仍有借鉴意义。

　　本周五北京时间凌晨两点，美联储将公布9月利率决议，其是否会开启近10年来的首次加息进程？在过去的五轮加息周期前后，中美股市又发生了什么？

　　再谈过去的五轮加息周期

　　1982 年以来,美联储共经历了五轮较为明确的加息。

　　（图说：过去五轮加息周期和加息幅度。数据来自招商证券。）

　　第一轮加息周期为1983.3—1984.8，基准利率从 8.5%上调至 11.5% 。

　　当时，美国经济处于复苏初期，里根政府主张减税帮助了经济的复苏、制造了更多工作机会。1981 年美国的通胀率已达 13.5%，接近超级通胀。1980-81 年间经济处于极端的货币紧缩状态，试图积压通胀，而通胀率从 1981 年的超过 13% 降至1983年的4%以下。

　　第二轮加息周期为1988.3—1989.5，基准利率从 6.5%上调至 9.8125% 。

　　当时，当时通胀抬头。1987 年“股灾”导致美联储紧急降息救市。由于救市及时、股市下跌对经济影响不大，1988 年起通胀继续上扬，美联储开始加息应对,利率在 1989 最终升至 9.75%。此轮紧缩使经济增长放缓,随后的油价上涨和 1990 年 8 月份开始的第一次 海湾战争相关不确定性严重影响了经济活动,使货币政策转向宽松。

　　第三轮加息周期为1994.2—1995.2，基准利率从 3.25%上调至 6%

　　当时，市场出现通胀恐慌。1990-91 年经济衰退之后，尽管经济增速回升，失业率依然高企。通胀下降令美联储继续削减利率直到 3%。到 1994 年，经济复苏势头重燃，债券市场担心通胀卷土重来。十年期债券收益率从略高于 5%升至 8%，美联储将利率从 3%提高至 6% ，使通胀得到控制，债券收益率大幅下降。此次加息也被认为是导致此后97 年爆发亚洲金融危机的因素之一。

　　第四轮加息周期为1999.6—2000.5，基准利率从 4.75%上调至 6.5%。

　　当时，互联网泡沫不断膨胀。1999 年 GDP 强劲增长、失业率降至 4%。美联储将利率下调 75 个基点以应对亚洲金融危机后，互联网热潮令 IT 投资增长，经济出现过热倾向，美联储再次收紧货币，将利率从 4.75% 经过 6 次上调至 6.5%。2000 年互联网泡沫破灭和纳斯达克指数崩溃后，经济再次陷入衰退，“911 事件”更令经济和股市雪上加霜，美联储随即转向，由次年年初开始连续大幅降息。

　　第五轮轮加息周期为2004.6—2006.7，基准利率从 1%上调至 5.25% 。

　　当时房市泡沫涌现，此前的大幅降息激发了美国的房地产泡沫。2003 年下半年经济强劲复苏，需求快速上升拉动通胀和核心通胀抬头，2004 年美联储开始收紧政策,连续 17 次分别加息 25 个基点,直至达到2006 年 6 月的 5.25%。直至次贷危机引发全球金融危机，美联储再次开始降息至接近零的水平，直至今日。

　　从过去五轮加息周期中不难发现，当前的加息背景与过去颇为迥异——美国根本未出现通胀加剧的迹象，此外，当前包括美国在内的全球经济增速都低于历次美联储加息时点的水平，历次加息时的美国名义 GDP 增速都高于 4.5%，然而IMF此前将美国经济增长预期由3.1%大幅下调至2.5%，中国和其他新兴市场的经济增速也不断呈现放缓态势。

　　中美股市在加息前后表现如何？

　　当前，由于全球股市刚刚经历了一波“巨震”，因此对于加息的冲击显得战战兢兢。不过一般而言，加息的基础是经济复苏，即使股市在短期或因此产生波动，但只要经济后期继续改善，企业盈利预期回升，股市可能进一步转好。

　　根据招商宏观此前的报告（下文称“报告”），历史数据显示，在美联储加息前夕，美国三大股指基本仍处于上涨之中——83 年和88 年两轮首次加息均未改变股市的上涨，这可能与当时美国经济的高增速有关。但在 1994 年以来的三轮首次加息中，美国股指中标普 500 和道琼斯指数在加息前后的一个月、 一季度中均呈下跌趋势，唯有代表先进科技与创新的纳斯达克指数曾实现过小幅上涨。

　　（图说：过去五轮加息周期中标普500指数的表现。数据来自招商证券。）

　　眼下，各界对于“美股见顶”的预期升温，不少基金经理告诉《第一财经日报》：“6年的QE已经透支了美股上涨预期，企业盈利能力下降，且PE已经较高。” 9月2日，摩根士丹利下调了对标普500指数未来12个月的增长预期，降幅为3%，从原先的2275点下调至2000点，这主要出于对经济增速放缓、通胀预期走高以及美联储至2016年将加息数次的考量。

　　诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒（Robert Shiller）表示：“在我看来，一个泡沫似乎正在形成。自2009年以来，基本上来说股价已在六年时间里上涨了两倍；而与此同时，人们对于股市估值的信心正在丧失。”

　　席勒还指出，美联储本周加息与否是非常关键的，并补充道“想要为股市的任何下跌测定时间都是不可能的”。可见，美股对加息的反应令人颇为好奇。

　　对中国股市而言，尽管尚未开放资本帐户的中国受加息影响有限，但在全球化不断深入的当下也不妨一探历史。

　　报告指出，1994 年以来的三轮首次加息中，上证指数在首次加息后的 1 个月内都是下跌的，首次加息后一季度的表现也不佳，不过这可能和中国的国内因素关系更为密切, 因为在 1994 年、2004 年时，即使美联储加息前上证指数也处于下跌之中。不过，1999 年中国股市曾经在前期暴涨，在 7 月开始调整，美联储加息可能是催化因素之一。

　　（图说：过去五轮加息周期中A股表现。数据来自招商证券。）

　　当前，A股市场正处于不断震荡探底的过程中。9月15日，多空双方开启3000点保卫战，最后仍是前股跌停，无一板块幸免；然而到了9月16日，上证综指收盘报3152.26点，暴涨4.89%，成交额2820亿元。市场各方仍在猜测国家队是否介入、2850是否能成为一个铁底等。

　　比起美联储加息的影响，投资者在A股市场巨震后如何重新学会敬畏市场、不断向价值投资过渡，或许是更值得思考的问题。

　　英国金融服务管理局（FSA）前主席特纳勋爵此前在接受《第一财经日报》专访时特纳指出，“官方不应该刻意鼓励股价上涨，且无论是推高股价还是防止股市下跌，二者都不可取。当然如果没有前因，就不会产生如此严重的后果，且大幅股市波动有碍政府信用。”

　　9月加息仍存可能 过程重于时点

　　回归当下，市场需要关注无非两点——尽管全球疲软，但仍不能排除9月加息的可能，毕竟美联储的决策是基于独立的长线思维；此外，具体加息时点远远不及加息幅度和过程重要。

　　今年拥有投票权的里士满联储主席拉克尔（Jeffrey Lacker）表示，美联储应该更早加息。“短期名义利率接近0，通胀为1%左右，因此在过去6年美国的实际利率都处于负区间。但是随着个人消费和收入不断上升，负实际利率就显得不合理，且5.1%的失业率早已下降到危机前的水平。”

　　OECD在9月16日最新表态称，美联储更早加息有助于消除市场的不确定性。美联储加息的时点无关紧要，紧要的是加息幅度。美联储加息或将是“立刻”但“逐渐”的。

　　不过，近期上海高级金融学院金融学教授钱军表示：“美国加息与否最佳的风向标还是要看市场，在芝加哥商品交易所（CME）有一个针对美联储基准利率的衍生品——美联储基准利率期货市场（Fed Fund futures），参与交易的主要是全球的机构投资者。根据最新的交易日(9月14日)的数据计算出的概率显示仅为23.1%，而不加息的概率（保持在0.25%的现有水平）为76.9%。”