监管加码“量化”戳穿“协同”外衣

　　并购重组市场的监管进一步强化，特别是对高溢价并购的监管继续加码。对于披着协同效应“外衣”，动辄抛出高溢价并购的公司，监管层进一步加强了对协同效应量化分析的要求。业内人士指出，监管层对高溢价并购的监管加码，针对的并不是高溢价本身，而是高溢价背后的合理性，无法通过量化分析对协同效应作出合理性说明的高溢价并购将受到抑制。

　　量化协同监管加码

　　“在并购交易中，上市公司向交易对方支付溢价的主要原因是看好标的公司的发展前景和并购后的协同效应。由于协同效应存在很大的主观性，很多前几年还亏损的标的，上市公司却动辄给出几十倍的高溢价，其合理性一直存在很大的争议。在此背景下，监管层进一步加强了对‘协同效应量化分析’的要求。”某投行人士对中国证券报记者表示。

　　以金卡股份为例，3月15日晚间，公司公告称，拟作价14.17亿元收购天信仪表100%股权。本次交易以2015年12月31日为评估基准日，对天信仪表的股东全部权益分别采用资产基础法和收益法进行评估，并确定以收益法的评估结果作为本次资产评估的最终结果。证监会在近期发给公司的重大资产重组补充反馈意见中指出，天信仪表100%股权最终定价14.17亿元，较评估值12.31亿元溢价1.86亿元，溢价率为15.08%，申报材料披露上述溢价主要基于金卡股份与天信仪表的协同效应，要求公司进一步量化分析上述溢价15.08%合理性。

　　在对补充反馈意见的回复中，金卡股份从客户和销售、采购、销售渠道、技术研发等方面，对上市公司与天信仪表的协同效应进行了详细的量化说明。同时，金卡股份给出了协同效应的量化分析结果，经测算本次交易完成后协同效应价值为1.89亿元，大于本次交易的溢价金额1.86亿元；除上述协同效应外，金卡股份与天信仪表在战略、管理、财务等方面均能实现有效协同。公司表示，本次交易标的天信仪表100%股权最终定价14.17亿元，较评估值溢价15.08%合理。

　　“监管层进一步加强对高溢价收购的监管，要求上市公司对协同效应进行量化说明，针对的并不是高溢价本身，而是高溢价背后的合理性。未来很多高溢价的并购，如果上市公司无法通过量化分析，对并购的协同效应作出合理性说明的话，估计是很难过会。”上述投行人士表示。

　　跨界并购高溢价突出

　　在并购重组市场，游戏、影视等热门行业的高溢价并购尤其突出，这些热门行业也是上市公司跨界并购的重点，但跨界并购的协同效应一直是难点。跨界并购的协同效应也成为监管层关注的重点。

　　以禾盛新材为例，公司2014年亏损1.22亿元，原因则是公司于2014年4月以2.19亿元收购了金英马影视26.5%股权。由于金英马业绩未达预期，公司对金英马长期股权投资计提投资减值损失1.53亿元，并将该损失全部计入2014年度。

　　此外，达意隆5月22日晚间公告称，拟作价25亿元收购赤子城移动100%股权。资料显示，上市公司主营业务为液体包装机械的设计和制造，具体业务包括液体包装机械的研发、生产和销售，向客户提供包括吹瓶、灌装、二次包装的液体包装整线设备以及工程设计规划等；赤子城移动主营业务为移动互联网入口系列产品研发及生态建设，主要产品包括Solo桌面、Solo锁屏大师、Solo应用锁等。本次交易完成后，上市公司将形成包装机械制造与移动互联网行业双主业。

　　对此，深交所在发给公司的问询函中要求公司补充披露，赤子城移动与上市公司现有业务是否存在显著可量化的协同效应，以及公司进行跨行业并购的原因；若存在协同效应，说明其对未来上市公司业绩的影响以及交易定价中是否考虑了上述协同效应；若不存在协同效应，补充说明本次交易后经营发展战略和业务管理模式，以及业务转型升级可能面临的风险和应对措施。

　　达意隆在回复问询函中称，“在赤子城移动业绩预测得以实现的前提下，将较大提升上市公司盈利能力。”并未对协同效应作出量化说明。7月4日晚间，公司公告称，由于本次交易预案公告后证券市场环境、政策等客观情况发生了较大变化，交易各方认为继续推进本次重大资产重组的条件不够成熟，经各方友好协商, 一致同意终止本次重大资产重组事宜。

　　关注高溢价并购合理性

　　今年以来，高溢价收购成为并购重组市场的一个突出现象，由此形成的大额商誉成为悬在上市公司头顶的“达摩克利特之剑”。今年以来，沪深两地交易所已对涉及高溢价收购的上市公司发出多份问询函，重点关注高溢价并购是否合理，以及较高的业绩承诺能否兑现等。

　　随着对高溢价重灾区——互联网金融、游戏、影视、VR等行业的跨界定增监管步步趋严，不少上市公司纷纷终止跨界定增项目。以大连友谊为例，公司表示，鉴于证券市场重大资产重组政策的最新变化，并考虑到截至目前公司及相关中介机构尚未取得与本次交易标的相关的国资监管部门审核文件，此次重组事项自然终止。部分涉及跨界并购的上市公司则调整了定增方案。海立美达于6月7日晚间公告，调整重大资产重组方案，将供应链金融项目剥离。

　　在高溢价并购的诸多行业中，影视行业的表现尤其突出，特别是今年以来，高溢价收购、“明星证券化”等现象引起了市场和监管层的高度关注。以唐德影视为例，3月28日晚间，唐德影视发布公告称，公司正在筹划以现金方式收购范冰冰名下公司无锡爱美神51%股份的事宜。资料显示，爱美神成立于去年7月30日，今年1月29日才被核准，注册资本只有300万元。根据唐德影视的公告推算，在此次收购中，爱美神的估值不低于7亿元。

　　近日，深交所对《创业板行业信息披露指引第1号——上市公司从事广播电影电视业务》进行了最新修订，对上市公司与演职人员的合作提出了具体的披露要求，包括双方具体的合作方式、授权事项、排他性条款等。对于市场普遍关注的明星证券化事项，本次修订要求公司除披露估值基础、业绩承诺等情况外，还需对演职人员入股时的出资作价依据进行说明，与其他投资者的入股价格进行对比，并说明演职人员是否有具体的合作安排。记者 任明杰