贵州茅台投资价值存三大疑问 增长有没有天花板

　　贵州茅台投资价值存三大疑问

　　1月15日早盘，贵州茅台股价继续攀升，盘中创下历史新高799.06元/股，市值一度突破万亿大关，A股上市公司“万亿俱乐部”又添一员。

　　尽管今年以来机构给予茅台的评级不断抬高，但是随着其股价和市值的不断升高，市场上也出现不少质疑的声音，部分投资者对于茅台涨价能否持续，收入和净利不及相近市值的蓝筹公司，以及去年虚增利润之事没有解释清楚等表示疑惑。

　　广州日报全媒体记者杨欣

　　广州日报全媒体记者发现，长期以来支撑茅台股价和市值持续增长的，除了各类机构格外偏爱外，其数年以来业绩的持续增长是最根本的原因。

　　提醒：好公司未必值得高价去投资

　　贵州茅台于2001年在上交所上市，当年公司实现营业总收入16.18亿元，上市以后公司营业总收入连续15年增长，其间从未出现下滑。

　　据统计，考虑权息因素后，2012年至2016年的15年间，贵州茅台股价的实际涨幅为5971.89%，高于同期净利润增幅，但差距并不大。

　　去年，贵州茅台营收和净利润增速有所加快，公司去年前三季度营业总收入同比增速达61.58%，归属于母公司股东的净利润同比增速60.31%。2018年年初，茅台酒再次提价，根据以往情形，公司将大概率能将涨价部分转化成利润。总体来看，尽管局部年份估值有泡沫化迹象，但该公司上市以来股价和市值的增长与其业绩增速基本匹配。

　　从股票投资的角度来看，现阶段的贵州茅台或许已经并不是一项具备性价比的资产。以2017年的财报作为评估基准，公司目前的市盈率已经超过40倍，市净率接近12倍，这样的估值水平已经达到了公司过去10年的历史最高水平，但从长远看，这样的增长速度并不可持续，并且公司公告2018年计划生产2.8万吨，相比2017年仅增长7.7%，综合上述两个方面的影响，2018年贵州茅台预期营业收入增长27%左右，净利润增长预计也在30%左右，因此从长远看，增速下降是大概率事件。

　　有市场人士认为，茅台的确是一家好公司，但未必是一家值得高成本去投资的好公司。面对不断创新高的茅台股价，投资者内心也应秉持一份理性。

　　疑问一：茅台价格增长有没有天花板？

　　大部分机构对于贵州茅台估值继续看高的理由，很大程度上只是来源于茅台酒的涨价预期。

　　从机构的分析来看，茅台近些年业绩增长靠产品提价和产能的增加来实现，不过，由于受到客观条件限制，高端白酒的产能增长空间有限。茅台集团党委书记、总经理李保芳近日透露，茅台酒扩产工程正在建设，预计扩产之后，将形成5.6万吨茅台酒生产能力，而此次扩产和扩建之后，短期之内不会再扩建。他个人认为，至少10年之内不会再扩产。

　　这意味着，如果贵州茅台未来数年要保持高增长，可能主要需要依靠提价来实现。关键的问题是，消费者对高端白酒价格的承受能力是否真的没有天花板？

　　深圳一家公募基金的基金经理认为，当下投资贵州茅台的逻辑，不仅仅是稀有，而是醒目单一的标签导向和疯狂的投机需求。

　　疑问二：市值相仿 营收和净利却远不及

　　值得注意的是，当前A股市值超过1万亿元的上市公司只有工商银行、中国石油、农业银行，如果只算A股，贵州茅台市值已跻身A股市场第4名的位置。若算上相应公司的H股，A+H股总市值过万亿元的公司还有建设银行、中国平安、中国银行。

　　不过，广州日报全媒体记者发现，从营收和净利润规模相比，贵州茅台与其市值相仿的公司差距较大，其当前总市值接近工商银行的一半，但其营业收入和净利润均不到工商银行的1/10。

　　从目前来看，中石油市值1.3万亿元，利润比茅台略少；中石化的利润大约是茅台的2倍，市值6000亿元却只有茅台的3/4。两桶油中因为有大量的国有股，实际流通股都远少于茅台，中石油真正流通的大约1000亿元市值，中石化大约2000亿元，而茅台大约3000亿元。

　　有市场人士认为，从市场追逐的角度讲，股价炒高后，可流通股越多，抛盘风险越大，而茅台的流通股就将近40%。

　　疑问三：隐藏利润嫌疑仍未洗脱？

　　2017年曾有消息称“贵州茅台隐藏利润”，这给投资者烙下了心理阴影。虽然贵州茅台于4月19日晚间在其官方网站上发布了《贵州茅台酒股份有限公司关于媒体报道的相关说明》，但是说明中并未直接否认消息对其“隐藏利润”的质疑，仅仅是对其2016年第三、四季度预收账款的特点、消费税增幅较大原因、存放在财务公司的存款利率、股东分红情况等进行了说明。

　　一位不愿具名的注册会计师称，上市公司隐瞒利润的情况很难从财报上直接看出来，但是，可以用公司销售净利率、净资产收益率、总资产净利率等数据，与公司往年比较，与行业内其他企业比较。2014年~2016年，贵州茅台的销售毛利率、销售净利率、净资产收益率、总资产净利率全部都在逐年下降。与之相比，行业内其他企业，相关数据却有涨有跌。

　　从普遍现象来看，上市公司隐瞒利润的方式多样，比如少计收入，虚构或增加成本、费用。如果成本增长过快，就容易引起关注。贵州茅台2016年年报显示，公司营业总成本增长40.72%。

　　在近日举行的2018年工作会上公布的数据显示，茅台2017年销售收入764亿元，同比增长50.5%，超年度计划27个百分点，利润总额同增58%。