钢铁业：定价能力缺失导致盈利下滑

　　对于钢铁行业下半年的投资策略，我们认为，行业的整体估值水平有进一步调整的压力，给予其“同步”的投资评级。目前看来，钢铁行业整体产能过剩抑制钢价走强。同时，在铁矿定价能力方面的严重缺失将拖累行业整体盈利水平下滑；而且行业集中度水平偏低，也使其整体的竞争更加充分，限制了盈利水平的提升。

　　2010年随着中国钢铁产业产能的再度释放，生产恢复了高速增长的态势。前4个月累计粗钢产量达到21386.5万吨，同比增速高达25.4%。2010年1至4月，每月的粗钢产量都保持在5000万吨以上。按此增速，预计2010年全年中国粗钢产量将达到6.5亿吨。与2009年相比，钢材市场需求已得到显著恢复，特别是基础设施建设用钢及工业用钢，都保持快速增长的势头，同时出口钢材数量的增速也较快。

　　由于国内铁矿资源日趋匮乏，在国内钢铁生产高速增长的同时，近年来中国铁矿石原料对外依赖度不断提高。与我国铁矿采购高度分散不同的是，国际铁矿生产高度集中，且铁矿巨头拥有从矿山开采到铁矿运输、港口乃至海运的完整的铁矿销售产业链，我国钢铁企业的铁矿定价能力严重缺失。

　　从发达国家的经验来看，钢铁工业是一个较为成熟的工业体系，其估值水平相对来说较为稳定。美国、欧洲、日本自上世纪70年代基本完成工业化以来，钢铁产量多年来保持稳定。韩国等国家也在上世纪80年代后期基本完成工业化。总体来看，全球主要发达国家市场中，钢铁公司的估值水平总体偏低。其市盈率多年平均保持在10至20倍的水平。中国的钢铁工业经过2003至2008年的高速发展后，目前已进入重化工业进程的后半段。随着行业整体发展速度的回落，其估值水平也将逐步进入低估值时期。

　　基于对近期国内钢材市场供需平衡关系的分析，我们认为，由于钢铁工业产能过剩的压力依然巨大，而市场需求增速将出现减缓，2010年下半年钢价虽可能出现反复，但总体走低。同时下半年钢材价格的走势，将在很大程度上受到铁矿石、焦煤等原材料价格走势的影响。预计2010年钢铁业的平均吨钢利润水平将维持在200元/吨以下，行业将重新进入低利润时期。

　　我们认为，由于中国钢铁工业对进口原料依赖度不断提升，加上产业高度分散，导致其在上游及下游定价能力的严重缺失，从而使得行业整体的盈利水平缺乏足够的稳定性。同时在下半年，仍将持续受到产能过剩和市场需求不足的影响，行业盈利水平将可能面临持续下滑的风险，行业整体估值水平有进一步调整的压力。个股方面，看好行业地位突出和具备规模优势的龙头钢铁企业鞍钢股份(00347.HK)以及具备较高成长性的区域龙头企业重庆钢铁(01053.HK)，给予两家公司“长线买入”的投资评级。 (交银国际 罗荣晋)