商业地产：估值修复深入 存在补涨机会

　　美国量化宽松政策导致全球流动性泛滥，加上人民币升值的强烈预期，10月以来全球资源品价格出现了一轮快速的上涨。由此带来农林牧渔、资源等相关资产类上市公司重估的投资机会，相关股票纷纷活跃，部分股票甚至出现了急速飙升的走势。

　　在通胀受益的品种中，目前只有房地产股由于受政策调控的影响，股票价格一直处于相对低位。我们认为，这种对于地产一刀切的市场表现是不合理的，一些城市中心地带的商业物业，无疑也是一种稀缺资源，也应该是流动性充裕的受益品种，同样会面临一定的机会。商业地产有显著错杀的成分，未来随着估值修复行情的深入，将会存在显著性的补涨机会。

　　从商业地产的特点来看，与住宅开发型房地产企业比较，商业地产具有显著的优势。我们看好商业地产股的投资逻辑有以下几点：

　　首先，从资产价格的重估角度来看，商业地产大多在城市的中心地带拥有大面积的物业。由于历史成本低廉，投资性物业的真实价值相对账面价值已大大增值，物业的市场价值相对账面价值仍然大多存在较大溢价。

　　其次，商业地产运营商多以出租业务为主，以获取长期可持续经营收益为目标，招商时出于长期经营的考虑，与租户签约多以长约为主，租金也基本保持稳定增长的水平发展，租金的水平受政策调控的影响相对较小，受经济大环境的影响要相对较大。当前经济自金融危机以来逐步进入复苏期，租金的水平也逐渐看涨。

　　第三，中国保监会已经出台《保险资金投资不动产暂行办法》，保险公司可以运用保险资金，以物权、股权、债权等方式投资不动产。目前保险资产总额约为4万亿元，按5%的投资比例计算，未来可能将有2000亿元左右的保险资金涉足房地产市场，这将对商业地产形成较显著的正面影响。

　　最后，商业地产必然会分享中国经济转型的成果，长远角度来看，中国商业地产的发展空间巨大。中国城市化处在高速发展阶段，大规模投资建设将带动商业地产的发展。未来国家将加快经济转型的步伐，刺激内需成为主题，内需的扩大也必将带来商业地产的大发展。

　　另外，商业地产有别于住宅地产，在加快建造增加供给后，住宅价格会有所下调，但商业地产却会优胜劣汰，核心区域商业地产价格仍会上升。根据世邦魏理仕的统计，自2006年至2009年末，剔除通胀因素之后，上海、北京和广州三个一线城市甲级写字楼售价累计涨幅均超过25%，而深圳甲级写字楼售价在这四年间累计涨幅超过60%。

　　此外，随着保险资金投资商业地产办法的出台、REITs渐行渐近等投融资环境的改善，也会促进中国商业地产的成长。

　　综合以上分析，我们认为，随着行情演绎的深化，估值修复行情的挖掘将会继续深入，部分被冷落或被错杀的低估值品种将会面临一定的机会，商业地产就是其中重要的代表。

　　我们看好商业地产股的估值修复机会，建议重点关注出租业务占比较大，租金收益稳定增长的浦东金桥(600639)、张江高科(600895)、中国国贸(600007)、天伦置业(000711)。 □东吴证券研究所 寇建勋 邓咸锋