宏观调控保驾护航 6月行情虽非坦途仍易涨难跌 (2)

　　经济探底进行时 “稳增长”任重道远

　　相较外围市场，来自经济基本面的压制对A股市场的影响更为显著。根据投资时钟，当前处于经济增速与通胀双下的阶段，在此阶段的中后期，固定收益类品种往往更受青睐，而以股票为代表的风险资产正处于探底过程中，但在该阶段的末期，将是股票配置的最佳时间点。

　　而判断该阶段是否到来的核心变量仍是经济数据。事实上，二季度经济见底是年初各大研究机构的主流观点，但在4月份经济数据出炉后，这一判断似乎显得过于乐观。4月份工业增加值同比增长率大幅回落至9.30%，创出2009年6月以来的新低，而根据汇丰PMI预览值推断，先行指标中采PMI在5月份很可能将结束连续5个月以来的反弹，重回下降通道。至少在6月份，恐怕很难见到经济触底反弹的局面，5月经济数据的进一步恶化是大概率事件。

　　当然，在经济持续降温的情况下，5月通胀数据也将维持下行趋势。有分析认为，随着农产品供应旺季的到来，通胀压力将进一步缓解；此外，近期大宗商品价格持续调整，原油价格更是回落至90美元以下，如果国际原油价格不出现明显反弹，那么6月8日将迎来国内油价下调的窗口，这将进一步缓解通胀压力。有市场人士预计，在翘尾因素仅比4月份减少0.1个百分点的情况下，5月份CPI同比增幅在3.2%左右。

　　不过，由于下游需求不振，并受制于自身库存高企，钢铁、化工等重化工类企业只有降价以推动库存消化，这恶化了市场供求态势并推动价格进一步下降。预计在需求持续疲软的情况下，5月份PPI将进一步下行，最终5月份PPI或同比下降1.5%左右，较4月份降幅进一步扩大。

　　不过，有分析人士指出，由于近期经济刺激政策陆续出台，投资需求可能会迅速触底回升，这或有助于抑制工业品价格及利润的下降。但由于政策传导至实业存在一定的时滞，因此5、6月份经济数据继续探底的可能性仍然较大，其对市场的“负”作用将持续存在。

　　踏空政策风险仍大于经济下行风险

　　在经济增长将步入最严峻阶段的时刻，逆周期宏观调控的作用对于经济和股市就显得至关重要了。而从5月份“稳增长”政策的陆续出台来看，管理层不会坐视经济出现自由落体式的“硬着陆”，并将从宏观调控的角度继续增强遏制经济下行的力度。

　　诚然，每轮经济周期都将经历复苏、过热、滞胀和衰退，但宏观调控这只“有形之手”的作用并非逆转经济周期，而是尽量熨平经济周期的波幅。而逆周期宏观调控的一大特征即是其调控力度与经济基本面下滑程度成反比，即经济下行幅度越大，调控政策出台的力度越强。而A股素有“政策市”之称，部分原因也在于此，由于股票市场博弈的是预期，因此在经济探底已在市场预期之内的背景下，“稳增长”政策力度能否持续、具体政策能否顺利落实就成为了市场的风向标。

　　显而易见，如果6月份出炉的5月经济数据继续恶化，那么政策调控力度将会进一步增强。由于当前沪深300整体估值低于12倍，市场对于经济持续恶化的预期已然较为充分，除非中国经济“硬着陆”成为现实可能，A股的系统性风险并不大。但现实恰恰相反，在当前的位置，A股处于一个流动性与政策变量双双正向发展的趋势，唯一的负面因素即为经济基本面的持续下行，而正如前述，这种负面因素在股市前期的下跌中已基本得以反映。

　　但从管理层之前的调控节奏来看，基本上是“不见兔子不撒鹰”，因此，这就可能对市场形成两种同质化的预期：一是经济数据如预期般继续恶化，为对冲经济的快速下行，市场对管理层公布新对冲政策的预期增强，部分资金将博弈固定投资相关的板块；二是经济数据好于预期，那么具备早周期性质的行业可能再度受到资金的追捧。而市场最大的变数仍来自于潜在的“硬着陆”风险下政策的不作为，但从5月份的政策表现来看，这种可能性微乎其微，而唯一可能限制政策放松空间的通胀因素，目前来看也正在向着预想的方向发展，至少在二、三季度，通胀制约将不会是市场的主要矛盾。但也有观点认为，如果“稳增长”政策发力过猛，通胀的反复可能成为制约下半年行情的主要因素，当然，这方面的担忧至少在6月份将不会存在。

　　总体来看，在沪综指2478点之下的A股，对政策的踏空风险仍然要大于经济下行对市场的抑制风险。在沪深300整体估值水平不足13倍的情况下，一味地强调经济下行可能带来市场整体估值重塑的风险，更多是种在底部寻底的行为，从中期的角度来看，其意义并不大。而对做空A股的投资者来讲，随时可能出台的“稳增长”政策和制度性改革措施是最大的做空风险。 记者 曹阳