周期板块低点起跳 高度取决经济信号(2)

　　三季度经济将环比改善

　　中国证券报：近期市场对于7月经济环比改善的预期升温，那么对于7月乃至三季度的经济运行作何判断？

　　陈祥生：从经济短周期即库存周期运行来看，自4月开始出现量价齐跌，预示了经济开始向出清回归。按照经济循环的一般规律，这样的过程通常会持续一个季度左右，这使我们对经济数据环比改善产生预期。从此前公布的一些宏观数据也可以感受到这种变化。6月份中采PMI季调的分项指标中，生产、订单及原材料库存是反弹的，采购、购进价格及产成品库存则是回落的。这显示了这样一个经济循环：大宗价格及原材料下跌放缓-原材料补库欲望上升-原材料库存上升-订单止跌-库存累积放缓-生产维持-效益下滑放缓。简单的总结就是“价格止跌、需求止滑、经济触底”。而汇丰7月PMI的分项季调趋势进一步验证了这种判断，产出和新订单都有比较明显的回升，尤其是产出的趋势项，这表明中小企业的生产在恢复，需求在增加，而PMI的季调趋势也是2011年9月以来最为接近50分界线的一次。虽然经济真正触底的数据还很难具体到是在7月还是8月出现，但三季度经济出现环比反弹则是大概率事件。

　　邓二勇：我们认为三季度中后期会出现经济的环比微弱改善，但时间点可能比市场预期略晚。以工业增加值来看，其环比改善最早能在8月的数据上看到。主要基于三个方面的理由：首先，从当前的库存水平来看，已回落至过去10年以来的较低水平，企业家将会有基于历史经验的微弱补库存动力；另一方面，从经济的季度性波动来看，环比改善将出现在三季度中后期；最后，政策托底经济的效果有所体现。但是，我们对这一阶段性企稳的定义仅仅是“假象的复苏”。需求层面短期难以看到明显的好转，而供给端产能调整将在中期持续。经济的运行最终会告诉我们认为“经济底隐现，或小周期出现好转”的判断是过于自信的，经济微弱改善仅仅是中长期下降趋势的中继，且回暖的幅度较为有限。

　　反弹概率较大 高度取决经济

　　中国证券报：近期市场持续下探，昨日终于走出超跌反弹。反弹能否持续？

　　陈祥生：虽然目前市场还维持弱势格局，但其相关影响因素正在从负面开始向正面转变。一是经济数据环比改善的预期。就我们的分析结论来看，经济触底在三季度出现的概率极大，相应企业的盈利状况也将有所改善，这是保证市场能够止跌的重要因素。二是政策调控空间仍然存在。未来几个月CPI数据在需求不足的情况下难以出现明显反弹，持续较低的通胀水平给货币政策操作留下空间。财政政策刺激的余地也是有的，这要视经济运行情况而决定，但总体保持积极的趋势不会变化。三是信贷数据近期将持续放量，如果未来几个月可以持续保持在7000亿以上，也会对实体经济与市场产生积极影响。因此，未来市场出现反弹的概率很大。而周期类股票在价格弹性与估值方面都具有优势，将有望成为市场反弹的主要力量。

　　邓二勇：在经历上半年M型市场走势的历练之后，投资者对“预期”这一情绪层面因素的看重程度在减弱。尤其在近几个交易日市场屡探新低的情形之下，谨慎是主流。我们认为，三季度市场可能出现阶段性反弹，但其基础是看到明确的经济企稳“迹象”。在前期去库存较为充分行业主动补库存、经济的季节性环比改善以及政策效果的累积三个因素的作用下，我们认为数据支撑最早于三季度中后期看到，且反弹的高度仅在10%-15%左右，仅仅是市场中期下降趋势中的中继反弹机会。

　　2011年金牛分析师投资策略方向入围奖

　　长江证券策略研究小组

　　▲邓二勇：“三季度会迎来周期股的结构性机会，但是反弹时点尚未到来，还需等待经济阶段性企稳的信号更加明确。仅依赖超跌逻辑下的反弹行情将是非常短暂的。”

　　2011年金牛分析师投资策略方向第三名

　　中信建投证券策略研究小组

　　▲陈祥生：“目前相关影响因素正在从负面开始向正面转变。未来市场出现反弹的概率很大。而周期类股票在价格弹性与估值方面都具有优势，有望成为市场反弹的主要力量。”  记者 李波