新股破发高度预警 证监会密召券商投行高层赴京(2)

　　据查，作为首批创业板上市公司的探路者（300005.SZ），系由东兴证券保荐代表人李民、马乐签字保荐。该公司募集资金总额3.37亿元，发行费用合计1500万元，其中承销保荐费用1000万元。发行费用占募集资金的比例为4.457%，远低于中小IPO项目5%以上的比例。

　　“保荐人推高发行价的动机当然高，因为回报与募集资金直接挂钩的嘛。超募的那一块，回报更高一点。”该人士算了一笔账：按照一家公司税后4500万元利润计算，40倍PE发行，融资4.5亿元，发行费用1500万元也只有3%的比例。这1500万元要养保荐人还有投行工作人员，有的券商还要算上其他部门的费用分摊，总体测算下来，如果中小板项目没有1500万元实在不划算。

　　“但问题是，现在许多首发项目，达不到4500万元的利润，那么保荐人连1500万元都收不到。”“水涨船高，发行价高上涨，保荐费用也要涨。5%的平均发行费用水平，算是衡量投行能力的一个标准了。像东兴证券那样低的收费，恐怕有为出业绩而不计成本的深层次原因。”

　　中国证监会资料显示，东兴证券系2009年1月注册保荐机构，仅有8名保荐代表人。去年新股开闸以来，东兴证券仅唯一保荐过探路者的上市。

　　“1500万的收费水平，太低了。这不仅会影响到外界对保荐代表人能力的评价，还会影响保代在业内的名望。”

　　据理财周报统计，在去年新股恢复发行以来的286家中小板、创业板项目中，发行费用占募集资金的比例在5.26%（整体算法）。其中，招商证券（600999.SH）无疑最“纠结”，因为其同时夺下这个比例的最高值和最低值——赛为智能（300044.SZ）的12.5%;海康卫视（002415.SZ）的1.84%。

　　该保荐代表人并没有透露“保代持股”的情况。所谓“保代持股”，指的是保荐代表人承诺上报项目，与发行人签订秘密协议，保代通过亲戚或朋友代理持有发行人股份，以实现巨大经济利益。近期，随着华泰证券保代“夫妻档”事件的升级，外界对于这类保荐、保荐+直投、PE突击入股背后的腐败愈加关注。我们相信，在监管层打击内幕交易力度不断加强的形势下，保荐代表人身后的内幕利益链条将逐步浮出水面。

　　发行人与询价机构

　　“‘三高’发行过程中，发行人是最有动力推高发行价的。”上述保荐代表人提醒说，超募资金有90%以上落入发行人口袋的。

　　业内流行的一个“段子”说：一家制造业上市公司在招股发行时，保荐人给出40几倍的定价，但公司老板坚持要60倍的发行市盈率。发行人资金饥渴症可见一斑。

　　对于发行人的高定价期望，一家中小板公司高管并不避讳。“只要在合理范围内，还是努力与保荐人协商，寻求最高的定价。”但同时，定价若过高，压力也会增大，“一方面是高价能不能获得会里审批；另一方面股东也担心首日会否破发，因为日后减持股份将以首日收盘价为税收起征点。”该高管同时称，定价还要获得询价机构的通过才行，“如果某个价位的询价机构报价覆盖率过低，也不能获得通过。当然，保荐机构会邀请关系好的询价机构来抬价，但这是另外一回事了。”