2008年的关键词是复杂性和不确定性。这既源于国际因素,也源于国内因素；既包含宏观层面,也包含微观层面。所有国际国内、宏观微观的负面因素叠加共振,形成A股市场趋势性下跌；而世界性经济衰退的前景与中国经济步入下行周期和持续恶化的经济数据进一步打击了市场的信心和预期,“悲观是更悲观的理由”,市场的极度悲观预期和流动性陷阱最终造成A股情绪性的负反馈下跌,并形成年内超过70%跌幅的A股雪崩。

　　2009年,最值得关注的宏观变量是经济何时以何种方式见底、上市公司盈利何时见底?经济见底的预期决定股市见底的预期,上市公司盈利的波动周期决定股市的涨跌周期。

　　2008年,中国经济进入下行周期的直接原因,在于当世界经济衰退导致外需急剧放缓、国内地产市场逆转后,推动中国经济增长的出口与房地产内外双引擎放缓。而本质上,此轮经济调整反映出高资源消耗型、高对外依存度、低附加值粗放式经济发展模式的僵硬和脆弱性,当内外环境变化后,传统经济增长模式形成的巨大产能和库存无法消化,这是导致四季度以来经济断崖式下跌的内因。目前来看,中国经济仍无下行周期见底的明确迹象与信号,上市公司盈利增速2009年可能负增长。

　　因此,2009年,中国经济的寻底和震荡筑底,决定了中国股市的寻底和震荡筑底阶段；而市场内在的运行趋势也取决于两种力量博弈的结果:经济基本面悲观数据预期与大小非减持的负面影响(大小非解禁高潮在2009—2010年),反周期政策组合能否改变基本面预期与市场信心预期,并形成机构做多的一致预期。

　　值得重视的是,中国经济2008年第三、四季度,尤其是第四季度经济指标的快速跳水也是不可持续的(非常态)———三季度以来经济增长形势迅速恶化的重要因素是全社会基于库存的削减,上游企业和中游企业去库存化的努力,使得企业减少产能利用率,开工不足,进而导致宏观经济指标,如工业增加值、发电小时数、GDP等,在短期内变得很难看。但等企业出清库存之后,新的需求随即产生———无论是对资源品的需求还是对产成品的需求,恢复性的增长都将值得期待。钢铁行业价格已趋稳,预计2009年第一季度出清库存,但能否推广到其他行业,尚需观察。而当全社会各行业出清库存之后,经济开始恢复性增长,至少是反弹。这一出清库存的时间表大致在两到三个季度。则股市将在经济好转的一致预期下领先经济作出反应———这是A股2009年出现熊市中大力度反弹行情的基本面逻辑。基于行业库存出清及上市公司盈利拐点的判断,预计2009年第二至第三季度出现概率较大。但经济真正复苏和进入新一轮增长周期,取决于过剩产能的充分消化、产业结构调整升级及新的经济驱动因素的形成,这将决定熊市反转的预期。

　　2009年,政府反周期政策组合将继续与经济下行周期博弈,尽管政策无法改变经济周期下行的趋势,但可以起到较大延缓、平滑周期下行的作用,宽货币政策也意味着资本市场的流动性支撑。因此,2009年,政府强烈保增长的决心和作用、A股合理估值水平的抬升,市场不利预期的较充分反映,决定A股市场整体上将处于经济基本面、流动性预期及市场信心预期逐步改善的阶段,A股熊市整体性下跌的第一阶段基本告一段落,市场系统风险已较充分释放,市场进入震荡分化的新阶段,整体表现将好于2008年。

　　2009年,市场投资逻辑在于政策拉动经济、政策救市主导下的结构性投资机会。在投资的三要素即仓位控制、资产配置、个股组合上,随着市场系统风险的较充分释放,更重要的工作是做好资产配置和精选个股,同时强化主题性投资机会与交易性机会的把握。

　　2009年,投资主线在于“关注增长,布局转型”,“关注增长”是立足于年内战术性投资的角度,投资机会包括,确定性增长的行业选择确定性增长的公司(输变电设备、医药、水泥、铁路、军工等),行业盈利拐点出现带来的拐点性投资机会,以及产业整合、央企并购带来的并购重组主题性机会。“布局转型”是立足于长期战略性投资的角度,基于新一论经济发展体现的科技与自主创新、消费升级两大内涵,战略性布局于中国新一轮经济增长的驱动型主导产业,包括技术创新推动的装备制造、电力设备、化工新材料等新型制造业,金融地产和IT信息技术为主体的现代生产服务业,消费行业等。2009年上述行业将出现长期投资的战略性买点。比如银行、保险类处于历史估值底部,减息的预期和股息率表明“存银行不如买工行”,2009年第一季度年报公布前后将出现战略投资的买入良机。

　　风雨过后是彩虹,中国经济此轮调整周期也是对改革开放三十年来中国经济发展模式、驱动力量与增长路径的全面重构,这既是历史发展的必然,也是中国迈向真正意义大国崛起的必由之路。展望未来,我们对中国有信心,对中国的长期经济增长有信心,更对中国股市的未来充满信心。

　　(作者黄晓坤 系万联证券副总裁、研发中心总经理)