王守仁：推动创业板与创业投资协同发展(2)

　　创业板发行制度创新

　　创业板自开设至今尚不足一周岁，在发行审核和交易运行中，已显露出一些急需进一步制度创新的新问题和新矛盾，以推进创业板更加稳健和快速发展。

　　1、发行制度进一步市场化。

　　证监会根据新情况，正在研究制定发行制度的进一步改革。发行制度是创业板的一项基础制度，对创业板持续健康发展起着决定性作用。目前的发行制度存在一些不足，突出表现在机构询价中的价格垄断行为，即80%散户在网上申购，却对发行价格没有知情权和参与权，而只能被动接受发行人、保荐人及询价机构确定的价格，而承销商、发行人和保荐人由于利益驱动，对高价发行情有独钟，而参与询价的机构大多与保荐机构有着这样那样的人脉关系和业务关系。这种发行制度有悖我国资本市场以散户为主的特点。在庞大的散户中，不乏具有丰富投资经验的机构和个人，包括私募证券投资基金、专业大户及民间研究机构等。因此我们建议，发行制度要进一步市场化，就必须打破机构询价的价格垄断行为，实现机构询价和网上竞价相结合的发行制度，吸引散户参与竞价，以充分体现价格形成机制的竞争性。

　　2、完善增量发行常态制度。

　　为了避免继续发生超募现象，一些专家提出要推行存量发行制度，我们认为这种做法不可取。首先，推行存量发行固然有助于扩大股票供应量，对需求起到一定的抑制作用，但对上市企业大股东和实际控制人坚持长期确保企业做优做强的理念和信心会产生负面影响。他们将通过存量发行和部分股票套现，甚或失去控制权，这将影响投资者信心，对上市企业的持续成长性带来伤害。

　　为此，我们建议要充分借鉴国外上市企业的增发制度，即在上市半年后增量发行，募集企业所需资金。其好处有二：一是有利于淡化发行人通过首次发行一次性募集太多的资金；二是有利于通过常态的增量发行，激励和鞭策大股东、实际控制人及高层管理者不断追求企业创新和高成长。此外，在创业板上市企业中，大力推行职工股权激励制度，让职工尤其是高层管理者以期股期权的方式购买企业增量发行的股票，将企业的持续创新和高成长，与高层管理者和企业职工的长期利益紧密结合在一起。

　　3、厘清PE概念杜绝股权投资腐败。

　　本人多次提出PE即股权投资，是非科学概念，是欧洲学术界和投资界混淆创业投资基金和并购投资基金这两个投资运作机理截然不同的两种投资基金。股权投资，顾名思义就是投资股权，而股权实际上是股东权益的简称。在现代市场经济中，股东权益基本上有两种类型：一种是证券化股权，一种是非证券化即实物股权。证券形态的股权，其凭证就是依法发行的公司股票。实物类形态的股权，便是按照工商行政管理相关法律法规依法在工商行政管理部门注册登记的凭证。现已发现不少投资者及管理人打着PE的旗号，既从事实物类股权投资，又从事证券类股权投资，而在实物股权投资中，既从事实物股权类的创业投资，也从事上市公司和非上市公司的收购兼并，从而严重干扰了创业投资市场正常秩序的建立和完善，严重阻碍了专业化投资基金事业的健康发展，因而也给政府的监管和舆论的监督造成人为的障碍和难度。我们历来主张中国现阶段要大力培育发展专业化各类投资基金，并制定相关规范发展的各项制度，包括证券投资基金(公募和私募)、创业投资基金和并购投资基金。

　　在这里，有两种提法需要修正：一种是“创业投资专注于投资非上市公司的股权”。在我国现阶段，创业投资所投资的均是工商管理部门注册登记的非证券化的实物类股权。私募发行公开交易的场外市场即OTC开设后，创业投资基金也将进行投资，其投资的股权便是有价证券；还有一种提法需要修正，即“创业投资专注投资企业成长的早期阶段，股权投资专注投资于企业成长的后期阶段”，这种提法既不符合创业投资运作的基本特征，即投资非上市前的企业股权，同时也人为地抹杀市场经济的基本规律。但凡投资非上市企业的股权，就包括企业上市前成长过程中的各个阶段。有鉴于此，创业板发展到今天，以及创业投资的概念从国外引入，直到与中国实际相结合的二十多年实践，迫切需要在相关理论上加强研究，并建立和完善相关的科学理论体系，决不能让似是而非的说法长期误导我们的思想和行动。

　　为此，PE这一概念不宜再提再用，PE腐败的提法也有待商榷。应当坚持具体问题具体分析的科学态度，针对企业上市前利用职权和内部信息突击投资入股等各种行为，在深入调查的基础上，区别性质和情节轻重予以查处。否则，“PE腐败”提法滥用，将会造成严重的舆论误导和行动上的盲点。